◎申銀萬國策略團(tuán)隊/文

　　股票周期似乎要比經(jīng)濟(jì)周期早一個季節(jié)，在2008年中國經(jīng)濟(jì)還處于秋天的時候，股市已經(jīng)進(jìn)入冬天。所以，雖然看著2009年中國經(jīng)濟(jì)將進(jìn)入冬天，股市投資者已經(jīng)在關(guān)注2009年是否是股市春天的開始。

　　根據(jù)簡單的周期理論，在經(jīng)濟(jì)衰退期的后半段，股市就會領(lǐng)先經(jīng)濟(jì)走出估值的底部。而當(dāng)前股市隱含的長期回報已經(jīng)超過10%，接近歷史高點，為股票長期回報提升奠定良好的估值基礎(chǔ)。

　　經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇終將到來，但會以何種模式是更值得關(guān)注的問題。短周期來說中國經(jīng)濟(jì)面對的是庫存消化問題，但更長一些則面對的是產(chǎn)能消化問題，因為無論是以美國消費為主支持的外需還是中國房地產(chǎn)支持的內(nèi)需都出現(xiàn)了較大問題。

　　長期的需求結(jié)構(gòu)會出現(xiàn)變化，密切關(guān)注的需求增量分別是新農(nóng)村改革帶來的內(nèi)需空間拓展，以及資源國城市化帶來的外需空間拓展。整體來說，我們對A股長期回報持樂觀態(tài)度，積極關(guān)注增長驅(qū)動力變化帶來的機(jī)會。

　　我們對A股市場樂觀的信心來自：1.中國經(jīng)濟(jì)長期仍具有充分的增長空間，動力來自于農(nóng)村改革和P.R.C模式(以中國為代表的生產(chǎn)國與其他資源國之間的貿(mào)易流轉(zhuǎn))的支持；2.低估值決定未來高收益，根據(jù)隱含股權(quán)成本估計，未來5-10年A股資產(chǎn)長期回報率在10%以上，接近歷史最高水平；3.全球流動性在不斷積累中，而中國資產(chǎn)未來仍會是其重要指向。

　　戰(zhàn)略樂觀的同時，我們更傾向于采取現(xiàn)實主義的戰(zhàn)術(shù)配置態(tài)度面對2009年A股市場。周期性風(fēng)險的集中性沖擊正在過去，但市場趨勢性回升還需要長周期風(fēng)險的消化以及新增長動力的積累，這些都需要時間。

　　基于分紅折現(xiàn)模型(DDM)估計，在悲觀、中性和樂觀的情景假設(shè)下，2009年滬深300指數(shù)分別為1600點、2000點、2600點，即合理波動區(qū)域為1600點至2600點，對應(yīng)估值區(qū)間為13倍至15倍市盈率，是相對安全的戰(zhàn)略配置空間。

　　A股市場更多呈現(xiàn)波動筑底的格局，通過把握合理波動區(qū)間，可提升戰(zhàn)術(shù)配置對投資績效的貢獻(xiàn)。

　　經(jīng)濟(jì)周期定位是決定資產(chǎn)配置方向的基本邏輯，我們?nèi)詧猿直据喼袊��?jīng)濟(jì)將呈現(xiàn)大 “U”形的調(diào)整格局，目前我們?nèi)蕴幱谒ネ似诘淖髠?cè)，從高位向下的集中沖擊主要體現(xiàn)在2008年下半年到2009年上半年，2009年下半年到2010年上半年是經(jīng)濟(jì)衰退后期向經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇期逐漸過渡的階段。因此，至少要到2009年下半年進(jìn)入衰退中期時我們才會轉(zhuǎn)向相對積極的股票戰(zhàn)術(shù)配置。

　　我們的投資主題關(guān)注兩個方向：順周期的行業(yè)轉(zhuǎn)換以及逆周期能夠進(jìn)行有效擴(kuò)張和優(yōu)勢的企業(yè)。

　　對中國經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)“W”形波動的判斷，影響到我們的配置結(jié)構(gòu)，即所謂順周期的轉(zhuǎn)換。2008年四季度以來是對投資品沖擊最大的第一波下行階段，投資品無論在業(yè)績預(yù)期還是估值反應(yīng)上都提前于消費品，故2009年上半年主要由財政投資驅(qū)動的經(jīng)濟(jì)上行階段投資品會具有超額收益。但經(jīng)濟(jì)底部仍需要醞釀，經(jīng)濟(jì)敏感型行業(yè)趨勢性回升要等到2009年四季度。

　　同時，我們建議逆周期積極尋找在經(jīng)濟(jì)下滑極端能夠進(jìn)行有效擴(kuò)張和整合的優(yōu)勢企業(yè)，歷史經(jīng)驗告訴我們這些企業(yè)能夠受益于經(jīng)濟(jì)衰退。政策推動、估值優(yōu)勢(實體投資回報低于歷史平均，接近隱含股權(quán)成本)和財務(wù)催化劑(行業(yè)內(nèi)部的財務(wù)情況分化大，少數(shù)企業(yè)能夠保持良好的資產(chǎn)負(fù)債情況和現(xiàn)金流情況)，是我們進(jìn)行逆周期整合優(yōu)選的三個方向。

　　(作者為2008年賣方分析師評選水晶球獎策略研究第一名)

    新浪聲明：此消息系轉(zhuǎn)載自新浪合作媒體，新浪網(wǎng)登載此文出于傳遞更多信息之目的，并不意味著贊同其觀點或證實其描述。文章內(nèi)容僅供參考，不構(gòu)成投資建議。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險自擔(dān)。