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東北證券09策略：滬指價值核心區間2300-2700
東北證券研究所投資策略部經理郭峰發布2009年策略。圖片來源：新浪財經
來源：東北證券 金融與產業研究所策略組
2009年將是中國經濟面臨嚴峻挑戰和考驗之年。外部環境惡化、國內經濟下行的慣性橫垣在政府和社會面前難以離去。政府“保增長、擴內需、調結構”的基調深入人心，成為社會公認的政策招牌。從經濟內生的趨勢過程看2009年的結構性支點，可能會很多，諸多現象更會龐雜，但集中的表現應該以外需刺激難以振興、公司盈利面臨困境、內部需求擔當期望、經濟結構調整搭箭在弦而視面。擴大內需與調整經濟結構、減輕對國際經濟的依賴不應是社會各界懷疑的國策，在經過國際經濟危機后更是喚醒中國走自主創新之路的號角。
借道外需的中國經濟與美國具有較強的相關性，基于失業率數據的樂觀估計美國經濟將在2009年底或2010年初短期觸底，美國的“去杠桿化”過程將極其漫長。
中國經濟短期在庫存產能過剩、民間投資萎縮以及房地產投資下行的三重周期影響下繼續下行的風險加大；中長期看，中國經濟存在著“劉易斯第一拐點”返回的可能，如果持續時間過長(2-3年)則屆時可能由于人口紅利的衰弱使得經濟發展出現風險。
固定資產投資導向的積極財政對GDP拉動存在局限、適度寬松的貨幣政策在經濟下行周期受到銀行“惜貸”和居民“偏儲”行為的制約，中國經濟受本輪危機沖擊將可能形成“L型的中期調整+短周期的W型”運行態勢。
銀行業一枝獨秀的業績現狀在2009年將受到沖擊，基于銀行業ROE的回歸之路選擇在2009年而非2008年第四季度的假定，即銀行類上市公司業績2008年維持50%增速、2009年ROE均值回復為15%的條件下，非銀行類上市公司2009年ROE為8.91%的推斷下，則2009年全部A股的業績同比增速為-5.66%。
A股2倍PB是對中國成長的溢價，具有合理性；中國作為非金融危機發源地，A股的歷史估值具有支撐作用；在L型經濟調整的推斷下未來大牛市的誕生需要產業結構轉型成功的配合，全流通下十幾萬億乃至二、三十萬億的流通市值需要更強力的市場主體及資金相匹配。中長期看，中國60-70%的證券化率水平是合理價值區域。
實證來看，貨幣政策對于股市并不產生直接的方向性作用，而是借助經濟基本面進行傳導，降息效應對股市的利多影響需要借助貨幣供應量M1增速上行來體現。九十年代以后股市對于GDP增速的晴雨表功能在多國的案例中并不得到支持，股市更多的表現為與GDP增速同步乃至滯后的特征。
基于未來經濟可能形成“L型的中期調整+短周期的W型”特征，2009年股指將呈現出寬幅震蕩格局。基于股市與GDP增速同步乃至滯后的實證規律下市場存在業績底、非金融危機發源地市場歷史估值低點具有支撐作用的兩個推斷，理論低點在1550左右。基于央企“大非”減持動機不強的推斷，A股中長期合理股指區間為2300-2700，全流通時代上證指數的第一高點在2300附近，第二高點在2700附近。基于資產周期運行規律、機構投資者行為以及經濟走勢的研判，2009年更高的漲幅不在我們預期之內。我們維持2008年四季度的觀點，即考慮到大類資產周期已經進入第一階段，等待我們的也許只是時間的考驗，以便迎來“內需與結構”初醒后資產周期輪動到第二階段、股市走牛。因此，2000點以下在控制總體倉位的情況下可以適度加倉，悲觀預期但并未出現經濟大危機的情形下低點1550左右；上證指數中長期對應的價值核心區間在2300-2700。在經濟L型調整過程中“內需與結構轉型”初醒將會帶來市場信心的提振，因此，在對中國A股市場估值的中樞范圍內，基于中國市場的不可預見與積極性因素的并存，屆時可給于20-30%的信心恢復性高估。
2009年可以關注三條投資主線。1、內需主導型類：基于雙積極下的確定性“泛投資”機會——主要指基建、設備、醫藥；強周期性特征下的上游及資本品行業機會——主要指鋼鐵、有色、電力、部分機械子行業、交運等；基于絕對估值合理的布局性行業——主要指銀行地產等。2、結構轉型類：新農村建設驅動下的行業機會(例如大農業、服務消費)、產業升級類(例如先進制造業、節能減排、“奧巴馬綠能板塊”等)；3、投資主題類：融資融券和創業板等金融創新類，世博、迪斯尼、津濱、重慶等地域性概念股、低Tobin’Q下的并購重組概念股、大農業類股、“大小非”。
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