危機(jī)可能給市場(chǎng)帶來(lái)機(jī)遇。股價(jià)因危機(jī)沖擊而大幅下挫之后，往往會(huì)迎來(lái)較佳的長(zhǎng)期回報(bào)。展望2009年，從五大關(guān)鍵詞中，我們建議投資者采用上半年防御、下半年周期的策略。

　　2009年五大關(guān)鍵詞

　　通縮：由于“債務(wù)——緊縮效應(yīng)”的顯現(xiàn)，全球經(jīng)濟(jì)與物價(jià)下滑的速度顯著超出預(yù)期，2009年通縮的風(fēng)險(xiǎn)正在上升。

　　再通脹：相比上世紀(jì)30年代美國(guó)的“大蕭條”以及90年代日本的“失去的10年”，目前中國(guó)政府宏觀調(diào)控的主動(dòng)性與效果均有明顯的提升，有能力啟動(dòng)再通脹過(guò)程。

　　機(jī)遇：我們認(rèn)為，再通脹構(gòu)成股票市場(chǎng)回暖的基礎(chǔ)，特別是在一個(gè)通縮環(huán)境之中。此外，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)回落、估值較低與相對(duì)吸引力較高將推動(dòng)2009年市場(chǎng)估值回歸均衡。我們判斷市場(chǎng)在上半年將會(huì)受到業(yè)績(jī)下行的壓力，但下半年在調(diào)控政策效果顯現(xiàn)、外圍經(jīng)濟(jì)見(jiàn)底的刺激下將會(huì)回升。

　　估值：在基準(zhǔn)情景下，2009年上市公司的業(yè)績(jī)將會(huì)下跌10%。基于EDM估值模型，我們得出在悲觀的預(yù)測(cè)結(jié)果下，目前A股距離底部的空間是20%。但是，考慮到2009年市場(chǎng)走勢(shì)可能是探底回升，以及國(guó)債收益率下降壓低無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率水平，我們認(rèn)為2009年末對(duì)應(yīng)目前的潛在回報(bào)是20%。

　　風(fēng)險(xiǎn)：市場(chǎng)能否持續(xù)上升行情取決于再通脹階段能否持續(xù)。短期風(fēng)險(xiǎn)在于外圍經(jīng)濟(jì)衰退超出預(yù)期，以及國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)低迷；而產(chǎn)能過(guò)剩壓力、大規(guī)模重復(fù)建設(shè)與低回報(bào)投資構(gòu)成更長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)的焦點(diǎn)。

　　上半年防御 下半年周期

　　在分析2009年行業(yè)配置策略之前，有幾個(gè)關(guān)鍵性的判斷或者假設(shè)需要作出：

　　上半年通縮而下半年呈現(xiàn)再通脹預(yù)期；2009年美國(guó)經(jīng)濟(jì)將會(huì)觸底，但仍然保持較低水平，在此情形下，出口行業(yè)與部分制造業(yè)投資維持低迷；擴(kuò)張性財(cái)政拉動(dòng)基建投資，但整體投資回暖需要等待私人部門(mén)特別是房地產(chǎn)市場(chǎng)回暖。在基本的分析情景中，我們預(yù)期這一情形在2009年仍不會(huì)出現(xiàn)；實(shí)體經(jīng)濟(jì)和盈利水平的最低點(diǎn)可能在2009年上半年出現(xiàn)；為了避免總需求的過(guò)度收縮，政策可能不斷超出預(yù)期。

　　根據(jù)以上判斷，我們認(rèn)為，2009年上半年與下半年的配置稍有不同，即“上半年防御，下半年周期”。

　　在上半年的通縮環(huán)境下，配置組合應(yīng)該保持一定的防御性，超配需求下滑但成本下滑更快的行業(yè)，比如電力、食品飲料；超配需求與成本保持剛性的行業(yè)，比如醫(yī)藥、電信；

　　而在下半年的再通脹預(yù)期中，可以適度提高周期類(lèi)行業(yè)的配置比重。考慮財(cái)政擴(kuò)張的刺激效果，以及業(yè)績(jī)走過(guò)上半年的低點(diǎn)，我們認(rèn)為鋼鐵、水泥、工程機(jī)械等投資品存在交易性機(jī)會(huì)；

　　政策擴(kuò)張方向是2009年重要的投資方向。由于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)是未來(lái)兩年的投資重點(diǎn)，因此也是我們的投資標(biāo)的，此外還包括相關(guān)受益的建筑業(yè)、節(jié)能環(huán)保等；

　　標(biāo)配銀行和房地產(chǎn)，但考慮到2009年政策可能不斷放松，房地產(chǎn)存在交易性機(jī)會(huì)，對(duì)銀行股相對(duì)看淡；在下半年市場(chǎng)反彈中，保險(xiǎn)和券商股可能受到帶動(dòng)。

　　鑒于PPI走低與居民實(shí)際收入水平下滑，重點(diǎn)回避能源行業(yè)與可選消費(fèi)品。

　　廣發(fā)證券

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