市場的趨勢一旦形成，將不易改變，而在趨勢的演進中，市場的非理性情緒往往會過度，形成漲時易漲過頭，跌時易跌過頭的現象。雖然估值已進入合理區域，但是難以把握的市場情緒有可能會將市推低到不合理的低位。

　　A股市盈率之惑

　　文 / 范軍

　　2008年7月3日，上證綜合指數創出自歷史高點6124.04點調整以來的新低2566.53點，從歷史高點回落了58%，與之前所謂的3000點的政策底相比則跌去了14%。不過，自那以來，上證綜合指數走出了一波反彈，連破5天﹑10天﹑20天線這些短線均線的壓制，直指3000點之下的30天線，但隨后大多時間在3000點以下徘徊。

　　回過頭來尋找觸發此次反彈的原因，或許可以找到很多，但是根本原因之一可能在于，多數市場人士認為，目前的A股市場已進入合理估值區域。換句更容易理解的話來說就是，目前的市盈率已不高。

　　市盈率已經趨于合理

　　高盛公司目前對A股市場的看法是，隨著投機活動的逐步減弱，目前A股市場的估值處于合理水平，當前估值已在相當程度上反映了宏觀和盈利風險，當前股價為能夠承受短期市場波動的投資者提供了長期投資機會。

　　那么，人們不禁要問，市盈率到多少是合理水平？要回答這個問題，首先要回到市盈率的計算公式上來：市價/盈利。市價即現價，非常容易獲得，但是盈利呢，過往數據易獲，但預期數據難求。之所以說難求，并非指難以獲得，而是因為它取決于市場對于經濟大環境的預期等變量，而經濟大環境處在變動中，市場對盈利的預測也在調整中，所以想要得到一個相對確定的預測數據難度會比較大。市盈率的計算方法以若干假設為前提，有其局限性，但是拋開這些局限性，市盈率指標或許仍然可以為投資者提供一些指引。

　　橫向來看，與國際市場相比，目前成熟市場(不計算納斯達克在內)今年平均市盈率約為14倍，新興市場平均市盈率約為15倍，金磚四國(除中國A股之外)平均市盈率約為14倍，印度約為16倍，而市場目前對A股動態市盈率的判斷大多在20倍以下。考慮到中國是發展中大國，而且相信中國政府有能力使中國經濟保持平穩較快增長，因此，A股與新興市場相比有一定溢價，是合理的。從這個角度看，A股目前的估值已與國際市場接軌。

　　縱向來看，2005年6月6日上證綜指探至998點的底部時，對應的動態市盈率約16倍，2006年末升至20倍﹑30倍，至2007年4月底，A股平均市盈率已經飆升到了40多倍。當年10月，在大藍籌高歌猛進推動下，非理性情緒曾推動A股平均市盈率升至70倍左右的高位。時至今日，交易所網站披露的平均市盈率已回落到22-26倍，而市場預測的2008年動態市盈率不到20倍。

　　不論從橫向，還是從縱向看，市場多數人士都認為，A股已進入合理估值區間。

　　中金公司就認為，當前一年動態市盈率大致16倍的市場估值已經反映了投資者對經濟和盈利增速放緩回落的預期。基于對A股市場中長期盈利和資本回報率的假定設想，鑒于歷史上滬深300指數成份股今年6月底的加權平均PE僅15.8倍，而美國標普500指數近50年的平均PE為17.4倍。中金公司就此認為基于A股中長期盈利和資本回報率的假設，按照歷史上滬深300指數成份股的平均派息率40%，A股長期的合理PE為20倍左右水平。

　　不僅僅是中金，國內其它研究機構也有類似看法。

　　國信證券分析師指出，預計滬深300成份股2008年盈利增長15-18%，當前2008年動態市盈率在17倍左右，處于合理水平，沒什么泡沫。國泰君安證券分析師對市盈率的判斷亦相差不大。其對A股市場2008年業績增幅的預測在18.8%，2008年動態市盈率在18倍左右。他據此認為，目前A股的市盈率已與國際市場接軌，A股目前已接近底部。

　　基于上述判斷，跌跌不休的A股自7月以來出現回暖跡象，似乎也在情理之中了。在前期的深幅調整中月K線在出現15%以上的跌幅后，次月至少會顯現跌勢放緩，出現回升。據此，6月K線跌幅達20%，因此7月可能有較大收陽概率，從技術面角度看暫時具備一定的反彈條件。

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