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　　內(nèi)容摘要

　　1.為投資者“減負”，股市短期反彈可期，但是持續(xù)性不強

　　印花稅下調(diào)帶來交易成本的節(jié)省，目的是為了促進股市交易行為，因此，股市短期的反彈可以期待，特別是對券商等金融類個股和近期超跌的藍籌股而言。

　　2007 年股票交易印花稅稅收達2005 億元，比2006 年增加1825 億元，增長約10 倍，如果加上傭金已經(jīng)遠遠超過了2007 年度2600 億的現(xiàn)金分紅規(guī)模，反而加劇了股市泡沫的形成；今年1 季度證券交易印花稅完成597 億元，同比增長近4倍。因此，下調(diào)印花稅無疑是有利于投資者利益的。

　　從歷史經(jīng)驗來看，對市場投資者的心理短期影響將會較大，但是難言可持續(xù)性，并不會逆轉長期趨勢。中國股市歷史上共有3 次下調(diào)證券交易印花稅，均是在股市下行周期中所為，結果市場無一例外的在經(jīng)歷短暫反彈之后重回下跌趨勢，反彈幅度也僅在1-9%之間不等。另外，此次下調(diào)實乃市場千呼萬喚始出來，市場在兩會之前已經(jīng)開始預期，而且從近日指數(shù)走勢上來看，22日擊穿3000點之后至今，已經(jīng)反彈了300點，幅度近10%，可見消息披露之前已被市場部分反映。

　　2.政府政策取向

　　對于中國證券市場而言，證券交易印花稅被市場認為是政府調(diào)控股市的一個重要工具，530 上調(diào)印花稅就是一個很好的例子。此次印花稅下調(diào)是繼4 月20 日證監(jiān)會出臺《上市公司解除限售存量股份轉讓指導意見》之后又一直接針對股市的調(diào)控政策，而且時值股市已經(jīng)擊穿3000 點關鍵位，投資者情緒極度悲觀之際，充分體現(xiàn)出監(jiān)管層對于股票市場的呵護態(tài)度，這種態(tài)度對于穩(wěn)定當前投資者極度悲觀的市場情緒無疑會起到積極的作用。

　　3.不改變股市趨勢

　　盡管股市短期反彈可以期待，但印花稅下調(diào)政策并不能改變當前股市面臨的經(jīng)濟增速下滑和通脹上行風險并存的宏觀困境，上市公司盈利下調(diào)的風險依然。我們近期策略研究的主要結論表明，在高通脹和需求放緩的宏觀環(huán)境下，企業(yè)盈利風險在增加，盈利放緩趨勢才剛剛開始顯現(xiàn)。美國經(jīng)濟尚未見底和消費難以恢復對中國出口放緩的負面影響將進一步顯現(xiàn)。

　　國內(nèi)投資增速雖未明顯放緩，但主要是受房地產(chǎn)投資的推動；制造業(yè)投資增速在外需放緩的情況下將持續(xù)放緩，而去年4 季度以來對地產(chǎn)行業(yè)的調(diào)控對投資的抑制作用預計將從2 季度至下半年逐步體現(xiàn)。因此，如果出口和投資均開始放緩，制造業(yè)等行業(yè)盈利受到的影響有可能在2008 年下半年到4季度甚至2009 年才開始顯現(xiàn)。而通脹上行仍是盈利最大的風險。能源面臨長期供給約束以及各國紛紛采取“保本國經(jīng)濟增長扛通脹，忽略自身對全球通脹責任”的政策導向加劇全球通脹風險。中國目前煉油和電力行業(yè)在承擔通脹帶來的成本壓力，通脹走勢及國家能源政策取向決定高能源成本壓力是否向中下游轉移，進一步擠壓中下游毛利率水平。

　　從緊的貨幣政策也仍將制約股市的走強。本輪下跌幅度雖已經(jīng)一定程度上反應了各方面的利空，但是我們認為并沒有充分反應盈利下調(diào)的風險(根據(jù)我們所做的量化分析，盈利預測仍有下調(diào)的空間)。

　　隨著年初以來的股指大幅調(diào)整，A股市場整體估值風險有所降低，08 年平均市盈率已近20 倍左右，相對于在經(jīng)濟上升周期的06-07 年而言并不貴，但是在當前宏觀環(huán)境下，在未來兩年的復合增長率約為10-15%的預期下，當前估值水平仍難言有足夠的安全邊際。

　　因此，如果投資者的宏觀預期不出現(xiàn)明顯改觀，很難改變股市的趨勢。我們對此次印花稅下調(diào)帶來的反彈持續(xù)時間難以做出基本面上的判斷，建議長期投資者謹慎對待。行業(yè)配置上，我們維持2 季度策略報告中對房地產(chǎn)、零售、高檔白酒、品牌服裝、通訊設備、鉀肥、農(nóng)產(chǎn)品(受益于全球行業(yè)轉移背景或者面臨供求缺口的處于中長期上漲周期的蘋果濃縮汁、番茄加工、蔗糖等)、輸配電設備等盈利確定性較高行業(yè)的超配建議。