中國股市在2008年有望繼續保持牛勁，但創業板與股指期貨的推出、奧運會的召開以及國際經濟環境的變化，也會為股市增添未曾預料的變數

　　經歷巨幅下跌之后，H股的平均市盈率目前已經下降到13倍左右，而A股方面，目前全市場平均市盈率仍高居在34倍左右。

　　也許，A股“國際化”的第一個表現就是大家漸漸在意周邊市場的估值情況

　　南方周末記者 舒眉

　　恐慌情緒波及A股

　　籠罩在美國經濟衰退的陰影下，A股未能獨善其身。繼上周大幅下跌12%之后，本周一開盤，又迎來一陣狂跌，上證綜指暴跌342.39點(跌7.19%)，低見4409點，與年線近在咫尺。

　　A股的跌勢與全球股市的震蕩下行相為呼應，這在去年10月前幾乎還不可想象。之前，中國A股市場以“一枝獨秀”屢屢笑傲全球市場。歲末年初，A股市場何以突然變得如此的高度國際化？“怎么一夜就和世界接軌了？”一些投資者自己也無法理解。

　　只有一種解釋，那就是市場心理的改變。“藍籌股按照5%、8%、10%這樣的幅度下跌，不叫恐慌叫什么？”瑞士信貸第一波士頓董事總經理陶冬反問道。“在一個資本全球化的時代，市場氣氛是不可能隔離的。”他補充說。

　　摩根士丹利大中華區首席經濟學家王慶則稱，A股暴跌是因為投資者預期國內緊縮政策的風險以及美國經濟衰退有可能引起中國出口前所未有的大幅下跌，造成大量看空拋盤。

　　“這幾日看到拋單就像雪片一樣飛來，”中信證券的一位交易員的描述似乎佐證了陶冬的看法，“這不僅僅是恐慌，而且是恐懼，是神經衰弱癥。”

　　但恐慌為何在瞬間爆發呢？情緒是如何被感染的？

　　不可否認，次貸危機愈演愈烈、波及全球是不可忽視的因素之一。

　　1月中旬以來，先是頂級金融機構的虧損讓人大跌眼鏡：花旗集團、美林證券和摩根士丹利2007年第四季度單季虧損分別高達98.33億美元、98.33億美元和35.88億美元。而上個周末，法國興業銀行又爆出交易員違規操作，損失可能高達48億歐元。這些令人震驚的消息引發了投資者對美國經濟衰退的廣泛擔憂，導致全球股市出現震蕩和下行。對中國投資者來說，擔心對美出口減少影響到中國宏觀經濟表現的情緒也開始出現。這些都引發了投資者對中國股市，特別是前期已經快速飆升的中國股市的擔憂。

　　值得注意的是，周邊市場動蕩可能僅僅是大盤下跌的外因，更重要的是A股笑傲外圍市場的充裕資金面正在發生改變。

　　繼上周大跌之后，A股市場有所反彈，在此過程中，機構已經開始減倉。

　　據萬國測評有關人士介紹，上海證券交易所的TOPVIEW信息顯示，在上周的后半周時間里，機構的減倉行為非常明顯，尤其是包括銀行在內的權重指標股，大范圍遭遇了機構的減倉。“可以說，大盤的下跌是在意料中的，只是沒有想到會再跌去三百多點。”上述人士表示。

　　近期擴容、再融資等一系列因素導致的資金面緊張，可能是A股市場下跌的根本性的原因。由于政策面上針對未來的不確定性因素仍然不少，主流資金仍處于調整持倉結構的階段，整體市場欠缺持續性的做多能量。

　　另一個原因是，臨近春節長假，如果歐美股市繼續暴跌，亞太市場也將視其走勢而波動，A股投資者深怕節后損失更慘重，因此紛紛選擇減倉，市場缺少推動反彈的資金。

　　1月28日A股市場的再度大跌，跌就跌了一個信心上。

　　定價權還在中國

　　并非每個人都認同中國內地股市將在很大程度上受全球市場人氣影響。

　　市場之間出現表面聯系可能只是“一兩個月的事情”，瑞銀(UBS)經濟學家喬納森·安德森(Jonathan Anderson)表示，原因是上海股市在當下相對來說仍不受跨境資金流的影響。他表示：“中國內地股市仍可能維持與全球市場脫鉤的狀態。”“這不同于H股，因為在香港市場上,海外機構投資者占主導地位,掌握了香港股票的定價權。”一位研究人士談道。

　　從交易量的角度看,很明顯在香港股票市場,海外機構投資者是香港市場的主流機構投資者。香港本地機構投資者無論在資金實力等硬實力,還是研究能力、資產管理能力等軟實力上都遜于海外機構投資者。香港股票市場的定價權掌握在海外機構投資者手上。但是這些海外機構投資者往往受到一定的海外投資的規定和管制的約束。比如，很多機構都規定了對海外投資不得超過一定的資產比例。一旦其本土投資遭受損失，無論海外投資預期回報有多好,都將會考慮減少投資。

　　這些因素都會對香港股票的價格構成壓制。

　　而恰恰相反，滬深300指數的投資者及其資金主要源于國內,在這一層面上說,A股市場是與海外相對分隔的。

　　A股的定價權還在國內，內地股市還是很有可能憑一己之力重拾漲勢，其推動力量來自銀行賬戶中大量的低收益存款、企業的高利潤增長，以及與奧運會有關的、普遍樂觀的情緒。一位研究人士因此對記者表示：“目前尚不明確牛市是否已經結束。”

　　分水嶺在三四月

　　經歷巨幅下跌之后，H股的平均市盈率目前已經下降到13倍左右，而A股方面，目前全市場平均市盈率仍高居在34倍左右。

　　玫瑰石公司董事謝國忠戲稱此前A股的走勢是“只能朝前走，不能望兩邊”，“投資者一看到A股和H股那么高的價差，馬上要嚇死了”。

　　他認為“主要是因為溢價過大引起的信心危機”。“比如中石油上市的時候，H股是16塊，A股是40多塊，現在港股都不到10塊了，內地還24塊，A股溢價反而比過去更大了。長此以往，投資者最終心里還是要發寒的。”謝國忠說道。

　　也許，A股“國際化”的第一個表現就是大家漸漸在意周邊市場的估值情況。

　　“雖然國際資金流并不是非常巨大，但它們對于中國投資理念的變化起到了一定作用，”一位不愿透露姓名的駐香港投資分析師表示，“這意味著人們更加關注全球其他市場的情況，以及其他市場的估值。”

　　“不要總看自己漲得挺高，就覺得挺高興的，所謂貨比三家之后，才知道究竟值多少錢。”北京大學中國經濟研究中心投資學教授宋敏說。

　　“為什么6000點的時候沒有和海外共震蕩？因為那個時候市場基礎并沒有動搖，現在投資者的行為是對美國經濟蕭條的擔憂在股市中的提前釋放。”他補充道。

　　目前看來，國際化的另一種聯系是美國經濟放緩已成定局，但是中國企業的盈利會因此損失多少？

　　一位投行經濟學家對此表示悲觀，據他觀察，最近一個月很多企業的出口訂單情況處于負增長，“12月份還有少量的訂單，1月份就沒有了，”他說，“但究竟影響多少還是要取決于一季度的經濟數據。”

　　“市場向好還是向壞的分水嶺是在三四月份。”花旗環球金融亞洲有限公司中國研究部主管薛瀾談道，“首先是要到全國兩會召開才能判斷今年的政策面如何；其次是只有到3月，才會獲得今年全球經濟的起步情況的數據，才能對今年前兩個月美國經濟的影響、通脹情況等有判斷；第三，到了三四月份，企業對全球經濟變化對自己的經營的影響才會有判斷，而現在可見度很低，企業主沒法做出判斷。”