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新浪財經

上證所直陳A股停牌制六大弊端

http://www.sina.com.cn 2008年01月16日 00:50 北京商報

  

上證所直陳A股停牌制六大弊端

  “停牌”、“復牌”這在股市上原本很正常的基本現象,卻在中國演變為了一種令廣大股民難以琢磨的制度。發生在去年的中國人壽杭蕭鋼構的停牌事件,至今讓人記憶猶新,原本就存在風險的股市,在這樣不規范的停牌制度下,更加令人擔憂。

  對此,業內也一直有呼聲要求改革現行的停牌制度,昨日在上海證券交易所網站全文刊登了一篇由上證所和香港大福證券集團聯合課題組共同合作的一篇論文——《滬港上市公司停牌制度的比較與分析》,文中指出了我國現行停牌制度的幾大弊端,并指出內地現行停牌制度的缺陷已經嚴重影響了交易的連續性和市場效率的提高,改革已顯得越來越迫切。

  弊端一

  停牌頻繁加大投資風險

  內地市場發生停牌的頻率遠高于香港證券市場。停牌頻率過高影響市場效率,稀釋或麻痹停牌的警示作用,同時增加投資者的市場風險,因為過多的停牌將使投資者在市況波動較大時無法及時應對風險。

  文章指出,不少人認為內地停牌頻率高的原因是內地的停牌類型遠多于香港證券市場,但事實并非如此。單從停牌類型來看,內地證券市場其實與香港差不多,內地有例行停牌和警示性停牌,香港其實也有。但在停牌處理上,香港預設了“公告登載時段”,只要在某個規定的“登載時段”內發布公告,便不需停牌。例如,發布業績公告時,若能在“上午登載時段”(董事會批準后的下一個營業日的早市或任何開市前時段開始交易前至少30分鐘,以較早者為準)發布,則毋須停牌;若錯過此時段,還可于當天“午間登載時段”(12時30分-13時30分)發布,但須停牌半天(上午),在下午交易時段開始時(14時30分)復牌。

  再如,發布屬于股價敏感資料的非業績公告時,遵循的原則相似,只是毋須停牌的公告發布時間提前至23時前(或在某一營業日之前的非營業日的兩小時呈交時段內),停牌半天(上午)的公告發布時間提前至上午9時。毋須停牌的“公告登載時段”的設立大大減少了香港證券市場的停牌次數。

  弊端二

  缺乏具體時限使停牌時間過長

  內地雖然例行停牌時間(1小時)短于香港(半天),但警示性停牌的實際時間卻普遍比香港長。在具體規則上,內地對一部分事項觸發的停牌有具體的期限規定,一部分則沒有。由于沒有限制,往往出現部分公司以各種方式推延復牌,甚至出現停牌超過一年的情況。

  文章指出,香港對類似事項觸發的停牌也未明確規定期限,只是定下“盡量縮短停牌時間”的原則。香港聯交所規定:復牌期限應在合理可行的情況下盡可能的短,以維持一段公平而持續運作的市場。發行人須于停牌后盡快提交公告初稿,交易所將在刊登適當的公告或符合若干規定后盡快批準復牌。至于具體的時限,聯交所并沒有量化的說明。

  弊端三

  流于形式忽略警示性

  由于內地的停牌制度流于形式以及過多、過長,因而警示性停牌的警示性作用在內地往往被投資者所疏忽。例如,在杭蕭鋼構事件中,即便在證監會著手調查期間,杭蕭鋼構依然連發誤導信息,從而令投資者獲得一種錯覺,以為杭蕭鋼構的利好消息是真實的。這說明停牌制度不僅未給杭蕭鋼構以警示,也并未給投資者以警示。平時流于形式的停牌,在關鍵時刻便起不了警示作用。

  弊端四

  停牌不及時造成股價異動

  停牌尤其是突發事件引起的非例行停牌是否及時,首先取決于對停牌事項的定義及判斷。內地停牌不夠及時的最典型觸發事項就是“股份異常波動”以及“重大信息泄露或傳聞”。

  在新規定出臺前,按舊的“股份異動”定義,股份異動的確定一般需要觀察連續三個交易日的累計表現,因此反應遲鈍,而且不能盤中臨時停牌。上海證券交易所2007年9月1日頒布實施了《關于進一步加強股票交易異常波動及信息披露監管的通知》,對“股價異動”重新做了定義,并實施新的停牌處理規定。在新規定下,針對無價格漲跌幅限制之股份,新設了盤中臨時停牌措施;針對單一營業部交易量過大的股份,異動觀察期從連續三個交易日縮減至兩個交易日。

  但新規定依然存有規管空白點,一是缺乏單獨由交易量異常觸發的停牌,二是當有重大信息泄露或傳聞時,只要求證券發行人自主申請停牌,卻無交易所強制性停牌或查詢。

  弊端五

  同步停牌規定不完善

  目前內地與海外市場的聯系緊密度正處于快速上升時期,同步上市甚至同步發行的證券品種和數量越來越多,但與此同時,遇到的問題也越來越多,諸如:信息披露不同步、停牌不同步,以及會計制度不同、財務數據不同等。這些不同步意味著內地證券交易所與境外交易所之間的溝通尚待改進,停牌處理方式及機制的差異有待協調,在境內外多家交易所同時上市的公司的同步披露、同步停牌問題尚缺乏相應的保障機制。此外,在衍生產品與基礎股票的同步停牌方面,內地的相關規定也有待完善。信息披露的不同步直接影響到信息披露的根本原則之一,即公平性和及時性。

  弊端六

  缺乏價格敏感性信息披露指引

  股價敏感資料是信息披露中相當重要的一個部分。為確定待披露信息是否屬于股價敏感資料,有必要制定相應的判斷指引。

  目前香港與其他實施敏感性披露制度的國家,如英國、澳大利亞一樣具有相關的指南,香港稱做《股價敏感資料披露指引》,但內地目前尚未具備,盡管在有關規定中涉及到了部分內容,但是比較分散,而且不全面,尚不能替代正式的、完備的指南。在此情況下,容易發生對規則理解的偏差,甚至出現蓄意歪曲規則的現象,致使實際操作中容易出現價格敏感信息披露不及時、不全面的情況。

  造成此差別的原因有,兩地停牌制度的初始目的不同,內地停牌形式重于實質,內地的后續監督措施不力和處罰措施不力等。

  在監督和處罰方面,內地雖然也制定了停牌制度,尤其當股價出現異動時,交易所一般也會要求企業發布公告,但是公告是否真實和充分,卻往往很少做深究,因此更加助長了對停牌警示性的漠視。

  在上市公司的處罰方面,內地相關的法律條文也并不比香港寬松,但具體操作上卻顯得難以執行,存在法律放縱現象。內地對違法信息披露行為的處罰主要是責令改正、行政性警告和罰款,如若構成犯罪,則最高可處10年刑期。但實踐中的處罰形式大多為交易所公開譴責以及證監會行政處罰,強制停牌的不多,司法介入的則更少。

  改革措施

  加強對“股份異動”和“信息披露”監控

  文章提出的具體措施包括,設立不需停牌的“公告登載時段”和“登載媒體”,加強對“股份異動”和“信息泄露”的監控,提高停牌及時性;加強對停牌期限的制約和停牌期間的監管;加強異地同時上市公司的同步停牌等等。此外,課題組還提出了包括實施彈性管制與放松管制在內的遠期改革的方案。

  課題組指出,目前例行停牌涉及的公告以及警示性停牌中因購并或發債涉及的公告,只要是在規定時段、規定媒體上登載,便可以將原來規定的“停牌1小時”改為“不必停牌”,以提高資本市場運作的效率。對于“股份異常波動”,課題組建議在目前已加強“股價異動”監控的基礎上,增加“交易量異動”的定義和監控,而且必須是明確的量化的定義,并設定一個停牌臨界點。

  對于停牌期限約制的問題,課題組認為,現在內地對部分事項觸發的停牌沒有設立具體的期限規定,尤其是被交易所強制停牌的若干嚴重事項,導致部分上市公司鉆空子推延復牌或整改,同時也在客觀上提供了避風港,降低了運作不善上市公司的退市風險。因此需要在遺漏期限限制的空白點處進行填補,以此提高上市公司和投資者的警覺性和危機意識。

  在遠期改革方案中,課題組建議,實行彈性停牌管制,即建立留有彈性標準的自動監測系統,再加上人腦的補充思維,最終準確判斷目標信息是否屬于價格敏感信息。

  另外一個建議是放松停牌管制,建議將來條件成熟時實行保薦人負責制,交易所只規定停牌的大致原則,由發行人咨詢其保薦人或交易所認定的財務顧問,對可能需要停牌的事項進行判斷后,再提交停牌申請,以降低交易所的工作負荷、提高運作效率。

  相關鏈接

  A股市場兩大頗具爭議停牌事件

  □ 中國人壽事件

  2007年4月23日上午9時30分,中國人壽A股突然停牌,因有媒體報道中國人壽將整體上市,該消息未能得到管理層核實。

  但中國人壽在港交所的H股,在早上10時開市時,于9時30分已可以做開市前交易,中國人壽一向是港股中成交最活躍的股票之一,所以在9時30分至10時短短半個小時的開市前交易,已成交802萬股。

  港交所當日9時50分聯絡到國壽負責人,對方要求停牌,但由于國壽有236只權證、期權及期貨衍生品,港交所上市科人員用了10分鐘逐一核對,才在10時將相關股份及衍生品停牌。

  后來,港交所方面人士表示,香港方面不會因為報章的一篇報道便要上市公司停牌,畢竟停牌會打亂市場正常運作。如果有關報道是準確的,會要求上市公司盡快公布,但如果有關報道是錯誤的,將不會理會。如果因為一篇錯誤報道要上市公司停牌,這對公司和投資者來說都不公平。如果當日在開市前找到中國人壽負責人,實時澄清報道有誤,中國人壽H股便不用停牌,可惜當時國壽主要管理層都在歐洲路演,故未能及時回應。

  □ 杭蕭鋼構事件

  2007年,杭蕭鋼構虛假陳述事件令人觸目驚心,該股票曾連續發布誤導公告,一度開盤1分鐘就緊急停牌。

  杭蕭鋼構因為在2007年2月12日至3月16日的一個月時間里,出現了10個漲停板,股價從2月9日的4.14元飆升至10.75元,漲幅高達159%,從而成為一匹引人注目的黑馬。支撐其股價飛漲的理由,是該公司在非洲不發達國家安哥拉得到了一份高達344億元人民幣的“天價大單”。正是這份“天價大單”,受到了市場的廣泛質疑,監管部門開始介入調查,股票被責令停牌。

  杭蕭鋼構在股價連續上漲3個交易日后發布利好公告,公告后即刻復牌,公告內容并未被驗證,其后股價又連漲數日,直到市場質疑聲一片時,監管部門才展開調查,但在調查無果的情況下又允許其復牌。而且,在證監會調查期間,杭蕭鋼構還在連發利好信息。

  商報記者 楊雪婷

  實習記者 王磊/文 王曉瑩/圖

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