見習(xí)記者 曹詠 上海報(bào)道

　　“如果有一個(gè)穩(wěn)定的現(xiàn)金流，就將它證券化。”這句在美國華爾街流行的名言，卻在中國艱難尋覓市場。

　　受美國次級抵押貸款危機(jī)波及，市場對資產(chǎn)證券化的質(zhì)疑聲越來越多。但在國內(nèi)，隨著今年9月以來浦發(fā)銀行(600000.SH)和工商銀行(601398.SH，1398.HK)首單信貸資產(chǎn)支持證券產(chǎn)品(ABS，Asset Backed Securities)的發(fā)行，　銀行業(yè)加速第二輪證券化項(xiàng)目試點(diǎn)。這是否意味著近兩年的低潮后，資產(chǎn)證券化開始回暖？

　　知情人士透露，早在2006年，上海浦東已著手保險(xiǎn)資金擴(kuò)大運(yùn)用渠道、保險(xiǎn)資產(chǎn)

證券化等課題的調(diào)研工作。但近期上海市浦東新區(qū)金融服務(wù)辦公室向本報(bào)確認(rèn)，目前該調(diào)研進(jìn)展緩慢。

　　實(shí)際上，監(jiān)管部門正逐步為保險(xiǎn)資金證券化鋪路。2006年3月，保險(xiǎn)公司獲批間接投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目；6月，獲準(zhǔn)直接或間接投資資本市場，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品、不動(dòng)產(chǎn)、創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)并進(jìn)行境外投資。

　　不過，“保險(xiǎn)資產(chǎn)證券化還有很長的路要走。”12月7日，中國社科院金融研究所法與金融研究室主任胡濱在接受本報(bào)采訪時(shí)表示。

　　作為國開行住房抵押貸款證券化(MBS，mortgage-backed securitization)方案的主要設(shè)計(jì)者之一，胡濱參與了我國資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的前期論證和設(shè)計(jì)。

　　放開資金運(yùn)用

　　＜21世紀(jì)＞：上海雖然很早就著手保險(xiǎn)資產(chǎn)證券化調(diào)研，但進(jìn)展緩慢。你覺得，保險(xiǎn)資金證券化試點(diǎn)工作的難點(diǎn)在哪里？

　　胡濱：首先這涉及到保險(xiǎn)資金運(yùn)用的問題。進(jìn)行保險(xiǎn)資產(chǎn)證券化需要突破一些政策上的障礙，主要是資金運(yùn)用渠道要進(jìn)一步放開。

　　其次，目前資產(chǎn)證券化在中國尚處于試點(diǎn)階段，正在試點(diǎn)的產(chǎn)品除了銀行的信貸資產(chǎn)證券化外，就是證監(jiān)會(huì)主導(dǎo)的企業(yè)資產(chǎn)證券化。目前來看，(這些產(chǎn)品)一是流動(dòng)性問題沒有很好解決，二是政策和法律層面上，包括稅收制度、優(yōu)惠政策等都沒有明確規(guī)定。

　　在這種背景下，保險(xiǎn)資產(chǎn)證券化的啟動(dòng)肯定是要滯后的。對保險(xiǎn)來說，風(fēng)險(xiǎn)防范是第一位考慮，下一步才考慮創(chuàng)新。

　　＜21世紀(jì)＞：保險(xiǎn)公司如何介入證券化操作領(lǐng)域？

　　胡濱：以香港的經(jīng)驗(yàn)為例，假如銀行的住房抵押貸款要求30%首付，這時(shí)，保險(xiǎn)公司可以提供一種保險(xiǎn)，讓貸款人只需10%的首付就能貸款購房。銀行只承擔(dān)10%的首付風(fēng)險(xiǎn)，剩下20%首付風(fēng)險(xiǎn)由保險(xiǎn)公司向銀行提供，貸款人向保險(xiǎn)公司繳納一定保費(fèi)。這是保險(xiǎn)公司進(jìn)入證券化領(lǐng)域的一種方式，因?yàn)檫@個(gè)貸款最終會(huì)被銀行打包發(fā)行住房抵押貸款證券化產(chǎn)品。

　　另外，在整個(gè)信用評級的過程中，保險(xiǎn)公司可以提供一些產(chǎn)品為企業(yè)資產(chǎn)的質(zhì)量提供信用增級。

　　證券化流程

　　＜21世紀(jì)＞：保險(xiǎn)資金證券化的模式有哪些？

　　胡濱：保險(xiǎn)資產(chǎn)證券化包括投資者和發(fā)行者兩方面。

　　前者是保險(xiǎn)資金投資資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，目前保險(xiǎn)公司已被允許購買。但是這種產(chǎn)品流動(dòng)性較差，所以保險(xiǎn)公司在購買上并不踴躍。

　　后者是將保險(xiǎn)公司可以產(chǎn)生未來穩(wěn)定現(xiàn)金流的這部分資產(chǎn)證券化。證券化的本質(zhì)是將有穩(wěn)定的未來收益的資產(chǎn)進(jìn)行證券化，現(xiàn)在保險(xiǎn)公司允許間接投資基礎(chǔ)設(shè)施，比如投資鐵路、公路等項(xiàng)目，該項(xiàng)目在未來會(huì)產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流，這類投資就可以進(jìn)行證券化。

　　就目前情況來說，保險(xiǎn)公司投資于基礎(chǔ)設(shè)施的這部分資產(chǎn)是最有可能進(jìn)行證券化的。

　　＜21世紀(jì)＞：那這部分資產(chǎn)通過何種渠道實(shí)現(xiàn)證券化？

　　胡濱：在資產(chǎn)證券化的操作流程中，發(fā)起人的基礎(chǔ)資產(chǎn)通過SPV(特殊目的工具，special purpose vehicle)這個(gè)管道進(jìn)行證券化。

　　SPV有兩種模式。一種是國外通行SPC(特殊目的公司，Special purpose company)，即通過設(shè)計(jì)一個(gè)SPC，采取資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的方式，對風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行剝離，使資產(chǎn)脫離資產(chǎn)負(fù)債表，然后以SPC發(fā)行證券。

　　第二種是SPT(特殊目的信托，special purpose trust)。目前中國只允許通過信托的方式來發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。不同于SPC，SPT不是把資產(chǎn)直接轉(zhuǎn)讓，而是將其委托給一個(gè)機(jī)構(gòu)來管理。其分離保證了信托資產(chǎn)的安全，不會(huì)因受托機(jī)構(gòu)和委托機(jī)構(gòu)的破產(chǎn)而影響證券化基礎(chǔ)資金的安全。

　　因此，如果下一步保險(xiǎn)做資產(chǎn)證券化，就目前來說，后者是比較現(xiàn)實(shí)、最可行的。

　　推進(jìn)的三個(gè)要件

　　＜21世紀(jì)＞：保險(xiǎn)資產(chǎn)是否真的迫切需要證券化？

　　胡濱：當(dāng)然需要。

　　資產(chǎn)證券化可以緩解流動(dòng)性過剩問題，通過證券化，既可以提高資金的運(yùn)用，也為投資者提供多種選擇。

　　目前保險(xiǎn)資金一部分主要投資

股票，另外一部分用來購買固定收益?zhèn)�券等產(chǎn)品。這類債券可在未來產(chǎn)生固定的現(xiàn)金流，本身就可以作為基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行證券化。

　　普通的債券，按照標(biāo)準(zhǔn)的程序，有固定收益、年限，需要長期持有。而證券化產(chǎn)品具有結(jié)構(gòu)性金融的理念，可以對債權(quán)進(jìn)行結(jié)構(gòu)化安排。這樣一來，產(chǎn)品期限可以重新設(shè)計(jì)，也可以把不同利率、不同風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)放到一起進(jìn)行管理，重新組合，發(fā)行新的證券化產(chǎn)品。投資者則可以根據(jù)自己風(fēng)險(xiǎn)偏好和不同的需求來購買，這樣更加靈活多樣，有利于風(fēng)險(xiǎn)防范。

　　＜21世紀(jì)＞：保險(xiǎn)資產(chǎn)證券化下一步的工作重點(diǎn)在哪？

　　胡濱：我個(gè)人觀點(diǎn)，下一步要解決三個(gè)問題。

　　一是立法。資產(chǎn)證券化目前在國內(nèi)還處于試點(diǎn)階段，需要立法先行。仿造韓國模式對資產(chǎn)證券化專門立法，這是最有效、最適合中國國情的；二是解決目前流動(dòng)性的問題，保險(xiǎn)資金運(yùn)用要放開；三是交易場所問題。目前交易市場有兩個(gè)：銀行間交易市場和滬、深證券交易所。目前比較現(xiàn)實(shí)的是允許資產(chǎn)證券化產(chǎn)品跨市場交易。

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