剛剛過去的11月，上證指數下跌18。19％，創下了自1993年5月以來的最大月跌幅。

　　事實上，遭遇下挫的不僅僅A股股市，全球股市超過90％在11月均遭遇了不小的跌幅。

　　美聯儲10月31日的第二次降息也未能挽回美股的下挫，11月份道瓊斯工業指數下跌4。01％，納斯達克指數跌幅為6。93％；歐洲方面，英國富時指數、巴黎CAC40和法蘭克福DAX指數在11月分別下跌3。79％、3。03％和1。85％；亞洲方面，日經225指數的跌幅也達到6。31％，香港恒生指數下跌11。88％。

　　雷曼兄弟在11月底出具的一份中國投資策略報告中指出，中國股市的此輪下跌緣于全球市場的下跌、美國消費減緩帶來的風險和國內的銀根緊縮。

　　從今年第二季度開始爆發的美國次級債事件在10月底開始在美國信貸市場開始出現第二輪的恐慌，各種風險性債券不斷遭遇拋售，隨后開始蔓延至全球股市。有機構認為愈演愈烈的次級債危機可能在此后一段時間內有望升級。

　　次級債危機升級

　　事實上，早在今年年初次級債危機引發的信貸市場問題已經開始顯現，過去的一個月中全球股市大幅下挫無疑是全球投資者對該問題嚴重性的再認識。

　　11月份，在全球

　　花旗集團在11月19日的亞洲投資策略中指出，對于信貸緊縮的憂慮引發了全球市場廣泛的贖回。

　　來自基金追蹤公司EPFR　Global的數據顯示，從11月14日起投資者開始從新興市場撤離資金，這使得自美聯儲8月降息以來持續11周的資金凈流入現象得以終結。

　　來自國際清算銀行（BIS）的統計數據顯示，從2004年開始的三年中，次貸產品的鏈條終端產品CDO的發行規模分別為1570億美元、2490億美元和4890億美元；今年第一季度則高達2500億美元。

　　根據國際貨幣基金組織（IMF）官方網站介紹，包括銀行、資產管理公司、保險公司、養老基金和對沖基金均為CDO主要的投資機構。CDO持有人結構的廣泛和分散使得這種危機波及的機構范圍越來越大。

　　中金公司在11月21日發布的＜美國次按危機評述＞的統計顯示，由于次級債危機包括美國銀行、花旗集團、摩根大通等20家全球金融機構第三季度已報出損失386。28億美元，如果加上第二季度已經報出的15。54億美元損失和第四季度的241億美元的計提，累計21家全球金融機構的損失高達642。82億美元。

　　需要注意的是，目前持有次按產品超過100億美元的5家國際大型金融機構中，目前已經計入的損失在整個次按產品金額的比重均不到30％。

　　以花旗集團為例，目前該集團擁有次按產品總金額約為720億美元，已報損失為160。56億元（包括第四季度計提100億美元），僅為22。3％的比重；另外一組數據顯示，花旗集團720億美元的次按產品占其第三季度凈資產的56。6％，已經深陷次級債危機的貝爾斯登公司該項指標為110。8％。

　　中金公司認為，由于次按及相關產品的復雜打包分層，加之對總體房價回落幅度的預估幅度不一，目前很難準確估算次按危機帶來的損失，”這種不確定造成了目前全球金融市場的大幅波動”，因此”我們認為這種由于次按引發的波動將在2008　年中次按違約率達到頂峰前反復上演”。

　　目前市場中對于次級債危機帶來的損失有不同的看法，美聯儲主席伯南克估計損失額在1000億美元，蘇格蘭皇家銀行認為會超過這一數額，德意志銀行預計損失在3600億－4800億之間，而全球最大的債券基金太平洋投資管理公司CEOBill　Gross則認為損失可能擴張到1萬億美元。

　　美國經濟能否企穩？

　　隨著花旗集團在次級債危機中越陷越深，11月27日，該集團宣布向阿布扎比投資機構出售股權籌措75億美元用于挽救損失；美股三大指數在此后開始觸底反彈并逐步企穩。

　　不過也有市場人士提醒，如果阿布扎比最終將購得的可轉債實行轉股獲得5。2％的花旗集團股份，那么收益率則高達11％。這筆收益率本該低于普通債券的可轉債，如此高的收益率可能讓市場理解為花旗集團目前無法獲得更為便宜的融資。

　　使得美股在上周停止下挫的另一個重要原因是美國近日公布的經濟增長數據。

　　11月29日，美國商務部公布了今年第三季度GDP的走勢情況，4。9％的增速超過了此前3。9％的預期，更是創下了4年以來的最高水平。

　　據了解，作為三季度美國經濟增長提速的主要原因是個人消費開支和出口增長。

　　但是來自美國密歇根大學關于消費者情緒的調查顯示，美國消費者信心指數卻從8月開始連續四個月下降，尤其是10月和11月出現加速下滑的趨勢。申銀萬國證券研究所據此認為，7－9月美國個人消費開支增速反彈的勢頭應該不會進入10月以后繼續延續，個人消費開支增速將出現明顯的減緩。

　　與之相應的是，美國11月中旬公布的10月份工業產值出現0。5％的月環比下滑，這項數據使得市場對于美國經濟陷入衰退的擔憂更為增強。

　　而做為次級債危機的始作俑者房地產行業更不容樂觀。

　　美國房屋建設市場新宅開工在10月雖然有所回升，但11月27日美國標準普爾發布的美國房價指數報告顯示，Case－Shiller房價指數自今年6月以來跌幅已經達到1。7％，為美國21年歷史上最大季度跌幅；而美國房地產經紀人協會的統計則表明10月份舊房銷售量連續8個月出現下降。

　　其實，美國以及歐洲經濟受次級債影響的趨勢已經不可改變。

　　11月20日，美聯儲公布的一份文件顯示，該機構對于2008年美國經濟前景不再看好，對于明年GDP的預測區間也從今年6月的2。5％－2。75％下調至1。8％－2。5％。

　　三天后，英國國家統計辦公室表示，英國第三季度GDP同比增速為3。2％，略低于此前3。3％的預期；此外，英國第二季度GDP同比3。3％的增速也被向下修正至3。2％。

　　以上種種現象使得市場加強了美聯儲再次加息的預期。

　　11月29日，美聯儲主席伯南克公開表示近期金融緊縮重新抬頭，房屋市場的疲軟、信貸日益緊縮和能源價格上漲可能對消費產生不利影響。這被市場理解為美聯儲在12月11日的會議中有望再次降息。

　　此前，美聯儲已經在9月18日和10月31日將利率分別下調了50個和25個基點。

　　調控下的A股

　　11月的最后一周內，新加坡淡馬錫控股在香港市場分別拋售了10。8億股中行H股和2。8億股建行H股。

　　天相投顧認為淡馬錫此舉一是”兌現其在兩家銀行的投資收益”，同時”又可以尋找因次級債風波可能在其他金融市場出現的機會”。

　　此前，隨著美國次級債危機影響的持續擴大，不少機構擔心持有次級債較多的中國銀行因此受累。

　　對于中國A股市場來說，資本項目管制建立起A股市場和全球市場的隔離墻，這使得A股市場受次級債危機的影響遠沒有歐美市場嚴重；不過隨著A股市場和香港市場的逐步接軌，A股市場與全球股市的聯動性明顯加強。

　　11月初，高盛高華下調了中國經濟明年的增長預測，這是該行預測的中國GDP增長水平最近4年來首次低于市場預期水平。高盛高華給出的原因是”預計中國國內投資在短期內面臨更大的政策緊縮風險，而同時全球增長的下行風險也大幅上升”。

　　那么在遭遇黑色11月之后，A股市場最終又將走向何方呢？

　　上周，中共中央政治局召開會議指出，要堅持穩中求進，保持經濟持續平穩較快協調發展，把防止經濟增長由偏快轉為過熱、防止價格由結構性上漲演變為明顯通貨膨脹作為宏觀調控的首要任務。

　　實際上10月CPI指數在食品價格的推動之下反彈至于6。5％，市場普遍預期央行將繼續采取加息來達到緩解通脹壓力。

　　申銀萬國證券研究所在12月3日的”債市周評”中預測11月CPI走勢或將繼續反彈，以6。8％附近創出年內新高。

　　盡管如此，由于美聯儲繼續降息限制了央行的加息空間，再加上政府對于未來通脹壓力小幅下降以及

　　11月22日，雷曼兄弟在題為＜為什么下跌：泡沫是否破滅＞的投資策略報告中認為，中國市場正處于一個重大的調整時期，而不是股票市場泡沫的崩潰，投資者應當在這個調整過程中尋找入市機會。

　　此外，包括JP摩根、花旗集團和高盛在內的多家國際投行普遍看好2008年的A股市場，他們認為以美國為首的全球經濟減緩發展的外部環境將有助于減小中國監管層宏觀調控的力度。　（本報記者　蘇江）