國泰君安的一份研究報(bào)告認(rèn)為，未來一段時(shí)間，物價(jià)上漲現(xiàn)象會(huì)持續(xù)，也就是說，證券市場(chǎng)處于溫和的通脹環(huán)境中，即使投資者對(duì)通脹的預(yù)期可能在一段時(shí)間內(nèi)減弱，但通脹背景也不會(huì)改變。如何在通脹環(huán)境下選擇投資機(jī)會(huì)，是投資者面臨的主要問題。

　　微觀影響較好

　　國泰君安認(rèn)為，溫和的通貨膨脹對(duì)于企業(yè)來說是非常好的信號(hào)，對(duì)未來產(chǎn)品價(jià)格走勢(shì)更有預(yù)見性和信心，因此也敢于去積累存貨，這進(jìn)一步加強(qiáng)了通貨膨脹的走勢(shì)，如果價(jià)格上升，則企業(yè)利潤顯著增加。

　　在通貨膨脹環(huán)境下，產(chǎn)品或者服務(wù)提價(jià)速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過成本上漲速度的企業(yè)最受益。此外，還有其他更廣泛的特征：通貨膨脹是企業(yè)銷售金額與固定資產(chǎn)的比值在上升，也是企業(yè)現(xiàn)金流相對(duì)于資產(chǎn)上升。因此，在通貨膨脹時(shí)期，重資產(chǎn)且銷售規(guī)模大的企業(yè)會(huì)受到投資者追捧。

　　銷售規(guī)模大，資本密集的企業(yè)的利潤穩(wěn)定增長導(dǎo)致其估值進(jìn)一步提升，比如在經(jīng)濟(jì)周期的作用下，一般重資產(chǎn)企業(yè)都是周期性企業(yè)，但是在通貨膨脹環(huán)境下，其周期性會(huì)弱化，使得投資者以為它們不再有周期性了，因此估值提高。

　　銷售規(guī)模大但市值相對(duì)較小的企業(yè)，其巨大的銷售規(guī)模和提升的毛利率可以使得企業(yè)盈利更高，因此市值增長會(huì)更快，比如很多家電類上市公司或者銷售規(guī)模大的百貨類上市公司。

　　另外，從微觀的角度來看，毛利率低、運(yùn)營杠桿高、財(cái)務(wù)杠桿高的企業(yè)在通脹環(huán)境下也會(huì)受益。

　　產(chǎn)業(yè)影響各異

　　這一輪通脹主要是由食品(糧食、豬肉、禽蛋等)價(jià)格上漲引起的，工業(yè)品和生產(chǎn)資料的漲幅并不大。但國泰君安認(rèn)為，2004年開始煤炭、有色等生產(chǎn)資料的價(jià)格就開始上漲，雖然2006-2007年漲速大幅放緩，但景氣度仍然維持在歷史高位。生產(chǎn)資料行業(yè)有很強(qiáng)的定價(jià)能力，盡管中央目前三令五申要求節(jié)能減排，但

中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)并沒有發(fā)生轉(zhuǎn)變，這種產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)未來數(shù)年中仍將延續(xù)，而且隨著2007年CPI的上升，下游產(chǎn)品開始漲價(jià)，為這些生產(chǎn)資料進(jìn)一步漲價(jià)提供了空間，從而可能造成價(jià)格螺旋式上升。

　　對(duì)于工業(yè)企業(yè)，特別是上游行業(yè)來說，PPI分析更為重要。固定資產(chǎn)投資會(huì)增加對(duì)工業(yè)品的需求，從而導(dǎo)致PPI的上升，而PPI的上升會(huì)導(dǎo)致工業(yè)企業(yè)利潤率和利潤的上升(2006年前PPI與工業(yè)企業(yè)盈利增速呈正相關(guān)關(guān)系)。盡管目前生產(chǎn)資料板塊(鋼鐵、煤炭、有色、建材等)漲幅過大，但我們認(rèn)為景氣至少還能延續(xù)1-2年。

　　對(duì)于下游消費(fèi)品行業(yè)，消費(fèi)品增速與商品零售價(jià)格呈正比。國泰君安用社會(huì)消費(fèi)品零售總額名義增速減去商品零售價(jià)格指數(shù)(CPI中有服務(wù)、房租等價(jià)格因子，而商品零售價(jià)格指數(shù)更匹配社會(huì)消費(fèi)品的口徑)，得到社會(huì)消費(fèi)品的真實(shí)增速。社會(huì)消費(fèi)品真實(shí)增速與商品零售價(jià)格指數(shù)呈正相關(guān)關(guān)系，這主要是因?yàn)楦呱唐妨闶蹆r(jià)格指數(shù)時(shí)期往往也是經(jīng)濟(jì)較景氣的時(shí)期，居民可支配收入的增長也往往較高，從而帶動(dòng)消費(fèi)的增長。

　　自下而上選擇產(chǎn)品可能漲價(jià)的行業(yè)

　　百貨、種植養(yǎng)殖、乳業(yè)、醫(yī)藥、石化、電力、港口、航空、航運(yùn)等行業(yè)的產(chǎn)品都有很大概率漲價(jià)。金融和

房地產(chǎn)也受益于通貨膨脹。

　　——金融行業(yè)。銀行行業(yè)受益于通脹造成的利息差的擴(kuò)大，保險(xiǎn)行業(yè)得益于通脹造成的債券收益率的上升。房地產(chǎn)價(jià)格上漲的主要?jiǎng)右蚴橇鲃?dòng)性過剩而不是通貨膨脹，當(dāng)流動(dòng)性沒有收縮之前，通貨膨脹和

房?jī)r(jià)上漲仍將持續(xù)。

　　——化工和電力。成品油和電力價(jià)格漲價(jià)幾乎已成定局，只是選擇合適的時(shí)機(jī)出臺(tái)，這樣雖然減少當(dāng)前收益，但將使化工和電力行業(yè)景氣延長。

　　——零售行業(yè)。居民消費(fèi)持續(xù)增長有利于提高商業(yè)企業(yè)的收入和盈利。按細(xì)分行業(yè)來看，物價(jià)的溫和上漲對(duì)于百貨行業(yè)最為有利。

　　——食品飲料。通脹造成食品飲料行業(yè)短期成本上升，但漲價(jià)和食品價(jià)格的下降使得長期影響是正面。乳制品行業(yè)集中度高，行業(yè)提價(jià)的可能性大，龍頭企業(yè)基本可以完全消化成本上升壓力。啤酒行業(yè)集中度不高，提價(jià)能力較弱。屠宰行業(yè)基本不存在提價(jià)阻力，但由于生豬供給不足，產(chǎn)能利用率下降，單位產(chǎn)品固定成本增加而造成毛利下降。

　　——航空行業(yè)。2007年1-7月，中國航空市場(chǎng)的航空需求連續(xù)強(qiáng)勁增長；這種實(shí)際利率為負(fù)將有利于促進(jìn)居民消費(fèi)，而隨著消費(fèi)升級(jí)的進(jìn)展，航空運(yùn)輸也會(huì)從中明顯受益。

　　——農(nóng)林牧漁。糧價(jià)上漲還未結(jié)束。以農(nóng)產(chǎn)品為原料的加工行業(yè)則遭遇成本壓力，飼料行業(yè)前5個(gè)月整體毛利率水平出現(xiàn)下降。

　　——化纖行業(yè)。近期粘膠短纖價(jià)格和長絲價(jià)格開始回升，其中短纖受下游棉紗等市場(chǎng)好轉(zhuǎn)的影響。但棉漿粕供應(yīng)受環(huán)保等因素影響而價(jià)格高位運(yùn)行，從成本角度支撐粘膠纖維價(jià)格。因此，下半年粘膠纖維價(jià)格將處于上漲有限、下跌困難的境地，而盈利能力因?yàn)槌杀镜纳蠞q而下降。

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