理財周報專欄作者 袁季/文

　　在大市因素頗為復雜的環境下，你是選擇在恐慌中堅守，還是選擇在恐慌時賣出？這不僅決定你的賬戶，也決定大盤的方向。

　　這的確是一個很難作的決定。前一段時間的大盤走勢已經證明：高拋低吸可以獲得價差，數次從震蕩中創新高，也使很多投資都觀望中踏空。

　　2007年在一定程度上已可稱之為調控年。6日中國人民銀行宣布，央行決定從9月25日起上調存款類金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點，這是年內第七次上調存款準備金率，合計凍結約萬億資金，目前已提高到12.5%，接近歷史最高水平。

　　筆者認為，在年初以來調整力度空前的背景下，市場仍能天馬行空，一方面是政策累計效應尚未越過臨界點，另一方面則是資金推動的影響。

　　上周五市場有所調整，看起來是政策效應在發揮作用，但也不排除是對周末可能出現的其他調控政策的預期在放大的效應。顯然，周末恐慌癥又開始出現了。

　　我們知道，影響價格的因素許許多多，但歸根結底是由供求關系所決定。

證券市場也不例外，資金不斷離場時，即使股票不擴容，也會因需求下降而拖低股價。相反，即使遭遇大小非減持、大盤股發行上市、紅籌回歸等擴容壓力，但由于資金源源不斷入市，仍會推高股價。

　　根據《2007年8月份股票市場資金分析》報告顯示，2007年8月1日到8月31日，A股市場以IPO新股發行流出的資金為57億，以印花稅和傭金形式流出的資金額為541億元，直接流入市場的資金近2800億，A股市場的存量資金增加至13000億元。

　　新增資金主要來自新股民直接投資及基金募集，8月份滬深兩市新開A股賬戶數達到378萬戶，而新增基金賬戶數達到511.8萬。

　　這正好應了熊市時經常說的話：股市從來不缺錢，缺的只是信心。現在不僅是不缺信心，而是信心十足，自然不再缺錢，而是過剩。

　　9月份大眾投資熱情繼續高漲。3月易方達價值成長基金尚能達到56.534483%的認購率，到4月上投摩根內需動力基金只達到11.099172%，9月7日華夏基金以比例配售方式首發的華夏復興基金最終配售比例為9.711426%。在投資者入市意愿不減，資金供給與股票擴容出現失衡的狀況下，估值“水漲船高”成了必然結局。

　　在7月下旬以來的上升行情中，成交量始終保持溫和水平，迄今未有明顯放量的跡象，這可能主要有三個方面的原因：首先，經過市場的反復教育，堅持持倉的投資者增多，包括機構投資者也是如此，不少采取的是持股待漲策略，日間交易頻率下降;其次，三線股還有相當比例沒有從“5.30”調整陰影中走出來，被套的投資者不愿斬倉離場，在題材股、績差股再度整體表現前，市場交投不會過于激烈;第三，資金兇猛的局面沒有根本改變，強大的承接力使市場難以擴大調整，自然也令投資者沽出意愿減輕。

　　泡沫的彈性

　　在沉寂了一段時間之后，有關“泡沫”的聲音又開始響起。

　　日前，摩根士丹利發表研究報告指出，A股上市公司的業績增長被投資收益及非經營收益所夸大，其預測2007年核心市盈率達到58倍，為新興市場歷史上最大的泡沫。

　　摩根士丹利認為，短期內A股仍可維持升勢，但這個泡沫將會于未來12個月內爆破。

　　深交所分析表明，盡管2007年上半年深市主板上市公司總體業績實現了跳躍性增長，投資者仍需警惕業績劇增背后隱藏的泡沫性因素，包括投資收益對業績貢獻度過高、現金流增長滯后于賬面利潤增長、股指漲幅遠高于業績增幅等七個方面。

　　相信關于泡沫的話題，只要行情未終結，始終會伴隨著市場及市場參與者，由于泡沫本身是有彈性的，所以要用量化的手段去描述泡沫破滅的臨界點就非常困難了。

　　盡管市盈率絕非評估投資價值的唯一尺度，而且，事實上也無法僅僅使用市盈率作為投資依據，否則簡單的PE排序就可以令投資者做出決策了。

　　不過，不可否認的是，不論是在成熟市場還是新興市場，不論是在國際市場還是國內市場，市盈率是最為基本和通行的估值指標，即使是如今頗為盛行的PEG估值方法也與市盈率直接相關。

　　我們不妨還是將市盈率作為判斷市場整體估值狀況的重要指標。

　　我們知道，市盈率指標主要與業績和股價相關，之所以說“泡沫本身是有彈性的”，就是因為業績和股價都是變量，近兩年來股價持續上揚，可以形象地稱為吹泡沫的過程。但另一方面，由于業績高速、超預期地增長，泡沫又被收斂，也就是說，業績的持續快速增長使得泡沫破滅的預言屢屢破滅。

　　最近這輪行情同樣如此，“5.30”調整壓力頗大，但上證指數并沒有跌破3000點，主要是藍籌股得到了業績的支持，進而穩定了市場中樞，而隨后出現的強勁上漲行情則是對上市公司中期業績高增長預期快速反應的結果。

　　那么，市場上行至目前指數位，已經較為充分地填補了業績超預期所提供的估值空間，繼續上漲意味著將壓縮年內的上漲空間，甚至會蠶透支明年的空間，盡管充裕的資金面仍有可能繼續推動市場上漲，然而，由于估值水平提升過快，短期已進入風險偏高的區域。

　　如果市場能自行調節，進行合理整固，可以較為主動地化解潛在的風險，否則，一旦在內因、外因合力作用下觸發調整，則力度可能超出市場預期。

　　所以，目前出現主動調整應視為利好，而強行上漲所帶來的恐怕只是短暫的歡樂。

　　投資標的選擇

　　升勢延續至今，選股成了難而又難、易而又易的事情。

　　先說難而又難，盡管股市這塊“地”這兩年收成很不錯，但也被專業、非專業的機構、投資大眾來來回回刨了又刨，要找到別人都沒發現的洼地已是十分困難的，除非老天真的借出一雙慧眼。再說易，主要涉及兩個層面：其一、把最好的“果子”都看住了，不要走來走去的，不僅沒什么收獲，還把原來的也丟了;其二、做個勤勞的“主婦”，好比買菜，多跑些菜市場，辛苦是辛苦些，通常還是能利用性價比而有所回報。

　　一定去比較什么方式好是件困難的事，只能套用一句慣用的話：適合自己的是最好的。

　　有意思的是，投資市場上每個參與者都可以說得頭頭是道，但有成熟或成型盈利模式的則少之又少。

　　在“守”這個模式中，有兩個成功要素：守的是好品種，守的住。在基金當中，指數型基金屬于被動投資，“守”的特征比較突出，但從目前來看，其業績卻是非常優異，根據WIND資訊系統進行統計，截至9月6日，易方達深證100ETF年初以來凈值增長率達到192.08%，名列非貨幣

開放式基金第三名。

　　該基金經理介紹，深證100指數的成分股質地優良，萬科、蘇寧電器、五糧液、鞍鋼股份、華僑城、中集集團等一批基本面占優的成分股已逐漸成為推動大盤上漲的中堅，易方達深證100ETF以完全復制的方式跟蹤深證100指數進行操作，不受5%流動性資產配置約束，倉位通常保持在99.5%以上，凈值波動與深證100指數緊密相連。

　　執著挖掘潛在機會也會有好的回報，比如華夏大盤精選，盡管重倉股變動相對頻繁，但由于個股精選能力與眾不同，業績居基金之首，本月一度成為市場上非指數型基金的第一高價基金。

　　隨著市場整體估值提升，風險自然會有所放大，只不過在方向尚未扭轉前，多數投資者仍應執著地尋找機會。只要持續下去，比較性價的過程中會不自覺地向價格偏重，這是頗具風險的傾向。

　　最近的市場熱點出現顯著的PE排序特征，無論是鋼鐵板塊、造紙板塊、

高速公路板塊還是剛剛走熱的汽車板塊，絕對PE均相對偏低，這些板塊的走強有其合理性，而可持續性還要繼續觀察。

　　總體來看，投資的方向還是以主流為重心，當然，在股價不斷上漲過程中，將真正被考驗的還是未來的成長性，投資者在關注內涵式增長的同時，需要更多地關注外延式增長所帶來的機會。

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