聯合證券 朱遠頌

　　暖冬、石油高庫存和OPEC減產，使作為傳統油運旺季的去年4季度和今年1季度的1-2月的運價相對較低。

　　今年3月以來由于各國開始增加石油庫存，VLCC運價開始強烈反彈，目前中東-日本航線VLCC期租水平已經高達9.1萬美元/天。綜合一季度全球油運期租水平和07年全球油輪運力供需情況，我們相信07年油運期租水平將穩中有升。

　　我們繼續堅持前期“需求穩定增長、單殼油輪淘汰”將很可能使未來全球運力供需緊張，油運價格震蕩向上的觀點。屬于淡季的07年一季度全球油運期租水平仍然較高，使我們對未來全球油運市場的信心更足。

　　由于我們看好未來的油運市場，未來油輪運力增長速度較快的南京水運和中海發展具有投資機會。未來五年整體上市后的南京水運和中海發展的有效運力復合增速分別為25%、15%。

　　以9.33億股為基準，假設07年初并表、所得稅率為25%和經過周期平滑的油運價格，中性估計南京水運2007-2011年EPS分別約0.52、0.69、1.24、1.65、1.84元。我們認為基于07年EPS給予30倍市盈率較為合理，一年期目標價位約17元，2009年其對應的動態市盈率將迅速下降為14倍，繼續強烈建議增持“南京水運”。

　　我們估計中海發展07年EPS約1.2元，基于他給予15倍市盈率較為合理，一年期合理目標價位約18.0元的觀點，對應的08年動態市盈率為15倍，繼續給予“增持”評級。

　　季節性因素導致旺季不旺

　　一般來說，一年中的一季度和四季度是燃油消耗得比較多的季節，這兩個季節是全球油品運輸的旺季，相應的運價水平也相對較高。但自從06年10月上旬以來，去年的四季度和今年的1-2月份的運價顯示出運價旺季不旺，主要原因有以下幾個：

　　由于颶風和伊朗戰爭都沒發生，06年6-9月份為這些因素考慮的原油庫存，顯得過多..暖冬現象導致需求低于預期..四季度OPEC為維護原油價格而減產

　　二季度期租水平環比可能上漲

　　自去年10月中旬至今年2月底，,WS(中東到日本航線的VLCC)指數一直在65左右的低點徘徊，平均TCE(期租水平)約為4.5萬美元/天，3月23號WS(中東到日本航線的VLCC)指數達到110點，相應的期租水平已飚升至9.10萬美元/天。

　　最近上漲的主要原為(1)主要OECD國家的石油庫存已經降至很低，主要國家正在逐步增加石油庫存(2)伊朗與英美關于鈾濃縮問題再度緊張將導致一些國家增加石油庫存。

　　我們估計因為二季度油運期租水平環比可能上漲，原因如下..上述國家需要進口更多的原油以增加庫存

　　作為傳統旺季的07年一季度相當于一個淡季，基數較低目前紐約商品交易所5月份交割的輕質

　　07年全球油運期租水平有望維持高位在2006年全球油輪運力供給、需求增長速度分別約為6.3%、4.5%和WS基準運價同比上漲15%的背景下，我們初步統計WS指數(絕對數字)同比下降約10%，再考慮基準運價上漲15%，實際上全球油運平均運價同比上漲約5%。雖然運價上漲，但是燃油價格同比上漲約20%抵消了運價上漲的好處，綜合來看06年全球油運期租水平與05年水平基本相等，仍然處在一個相當好的水平，遠遠超出年初大家的預期。

　　我們估計2007年全球油輪運力供給、需求增長速度分別約6.4、4.5%，供求仍然基本平衡。另外國際油輪協會已經宣布將07年WS基準運價調高16%-18%。與06年情況相類比，我們估計07年WS絕對指數同比下降約10%，因此在考慮基準運價的提升后，07年全球油運平均運價應該上漲6%-8%，這將使今年的全球油運期租水平上漲。

　　如圖3所示07年一季度全球油運平均期租水平為4.1萬美元/天，與06年平均水平略為下降5%。與往常不一樣，今年一季度是一個淡季，因此從這個角度講我們估計07年全球油運期租水平也將可能大于4.1萬美元/天。

　　綜上所述，07年全球油運期租水平將穩中有升，油運公司的盈利能力將會得到維持。

　　未來全球油運價格將穩中

　　我們繼續堅持前期“需求穩定增長、單殼油輪淘汰”將很可能使未來全球運力供需緊張，油運價格震蕩向上的觀點。

　　屬于淡季的07年一季度全球油運期租水平仍然較高，使我們對未來全球油運市場的信心更足。

　　增持南京水運、中海發展

　　由于我們看好未來的油運市場，未來油輪運力增長速度較快的南京水運和中海發展具有投資機會。未來五年整體上市后的南京水運和中海發展的有效運力復合增速分別為15%、25%。

　　以9.33億股為基準，假設07年初并表、所得稅率為25%和經過周期平滑的油運價格，中性估計2007-2011年每股EPS分別約0.52、0.69、1.24、1.65、1.84元。我們認為基于2007年EPS給予30倍市盈率較為合理，一年期目標價位約17元，2009年其對應的動態市盈率將迅速下降為14倍，繼續強烈建議增持“南京水運”。

　　我們估計中海發展07年EPS約1.2元，基于他給予15倍市盈率較為合理，一年期合理目標價位約18.0元的觀點，對應的08年動態市盈率為15倍，繼續給予“增持”評級。