申銀萬國 王海濤

　　根據申萬研究所數據庫的信息，從2007年3月5日至27日間，滬深股市總共有325家上市公司披露2006年財務報告，至此總共已經有515家公司披露了06年報。這些公司的06年整體業績較05年有所改觀—

　　—利用整體法計算的結果表明，其主營業務收入同比增長20.8%，凈利潤同比增長59.23%；每股收益為0.34元，同比增加42.91%；凈資產收益率為11.33%。

　　部分在以往行情中因為05年度發生經營虧損而導致問津者寥寥的公司，卻由于2006年度的成功扭虧，在近期受到了投資者的熱捧。我們認為，近期部分投資者的“扭虧就是好”情結也是導致市場上的微利和績差股板塊表現搶眼的原因之一。

　　換個角度分析，如果在統計中不考慮那些05年虧損的企業，截至到3月27日，上市公司的2006年報并沒有給我們太大的驚喜——比如凈利潤同比增加32.28%；每股收益的增速要低于主營業務和凈利潤的增速，僅為18.36%；三大費用的增長率達到22.43%，超過了主營收入的增長速度。很明顯，如果把05年虧損的公司放在一起統計，客觀上會減小05年上市公司的整體凈利潤，“基數效應”會導致上市公司06年的業績增長率大幅增加。

　　2006年度企業的每股經營性現金流增速明顯，同比增速在80%左右。

　　這為上市公司的大比例派現提供了很好的財務支持。而已經披露年報的上市公司在派現上的確很大方，高比例送股、轉增和派送現金紅利的公司很多。

　　面對如此誘人的“大蛋糕”，投資者的第一反應往往就是在年報披露后迫不及待地買入高派現的公司，我們利用以往的歷史數據所做的分組統計結果也支持這個策略——統計1998至2005年度的數據后我們發現，從年報披露日開始至股東大會召開前，高派現的公司跑贏大盤的幾率很高；而在股東大會結束至分紅股權登記日前，高派現的公司并沒有特別良好的市場表現。

　　滬深A股上市公司的2006年度財務報告披露工作正在如火如荼地進行中，從我們的上一篇報告完成日(即3月5日)至3月27日，共有343家上市公司公布了經

　　那么最新的06年報行情有些什么樣的特征呢？申萬研究所數量分析小組將分析近期所披露的年報的亮點，并結合若干統計結論，為投資者提供一些數量化的投資策略。

　　1最新年報行情特征——“扭虧就是好”

　　根據申萬研究所數據庫的信息，從2007年3月5日至27日間，滬深股市總共有325家上市公司披露2006年財務報告，至此總共已經有515家公司披露了06年報。這些公司的06年整體業績較05年有所改觀(圖1)——利用整體法計算的結果表明，其主營業務收入同比增長20.8%，凈利潤同比增長59.23%；每股收益為0.34元，同比增加42.91%；凈資產收益率為11.33%。這些數據也給市場帶來了“驚喜”，3月5日至27日間披露年報的上市公司在披露年報前后20個交易日內的CAR(“CAR”即累積超額收益，其算法是個股的階段性累積漲跌幅減去同期基準指數的累積漲跌幅)大多數為正數(附錄1)。

　　但仔細觀察后可以發現，CAR為負數的股票中絕大多數都是基金所偏愛的重倉品種，覆蓋了銀行、公用事業和消費等熱門權重行業。另一方面，部分在以往行情中因為05年度發生經營虧損而導致問津者寥寥的公司，卻由于2006年度的成功扭虧，在近期受到了投資者的熱捧。從表1中的CAR排名看，絕大多數公司都位列前50%。我們認為，近期部分投資者的“扭虧就是好”情結也是導致市場上的微利和績差股板塊表現搶眼的原因之一。

　　換個角度分析，我們認為可以更清楚地看到這些06年扭虧的上市公司對于市場整體業績的貢獻。如果在統計中不考慮那些05年虧損的企業，截至到3月27日，上市公司的2006年報并沒有給我們太大的驚喜(圖2)——比如凈利潤同比增加32.28%；每股收益的增速要低于主營業務和凈利潤的增速，僅為18.36%；三大費用的增長率達到22.43%，超過了主營收入的增長速度。很明顯，如果把05年虧損的公司放在一起統計，客觀上會減小05年上市公司的整體凈利潤，“基數效應”會導致上市公司06年的業績增長率大幅增加。

　　從年報亮點公司看，ST股占據了各個指標排名中靠前的位置，這一點和上文中所提到的相吻合——一批往年的績差公司借股改契機，一舉擺脫了虧損的帽子。下面來看看非ST公司的情況：主營業務增長率方面，由于06年行情火爆，導致中信證券的收入劇增，排名進入前5；毛利率方面，醫藥股占據了“半壁江山”，旅游股和路橋股占據另兩個位置；凈利率方面，上海機場暫時排名第5；有色金屬行業在06年維持高景氣度，該行業有3個個股進入每股收益前5名；投資收益前5名的公司獲得“意外之財”的原因都與證券投資有關，比如目前的“冠軍”中國國航由于在報告期內向國泰航空出售了港龍航空的部分股權而獲得了巨大的投資處置收益。又比如“亞軍”中集集團由于在二級市場積極運作，股票投資收益達到3.5億多，可謂“斬獲頗豐”。有理由相信，隨著我國A股市場的進一步活躍以及上市公司積極投身于證券投資活動，上市公司的投資收益科目在2007年將繼續為股東們貢獻客觀的利潤。

　　2.關注高派現的“白馬股”

　　上文中我們統計了上市公司2006年報中所呈現的特征，其中有一點是企業的每股經營性現金流增速明顯(圖2)，同比增速在80%左右。這為上市公司的大比例派現提供了很好的財務支持。而已經披露年報的上市公司在派現上的確很大方，高比例送股、轉增和派送現金紅利的公司很多(表4、表5和表6)。

　　面對如此誘人的“大蛋糕”，投資者的第一反應往往就是在年報披露后迫不及待地買入高派現的公司，我們利用以往的歷史數據所做的分組統計結果也支持這個策略——統計1998至2005年度的數據后我們發現，從年報披露日開始至股東大會召開前，高派現的公司跑贏大盤的幾率很高；而在股東大會結束至分紅股權登記日前，高派現的公司并沒有特別良好的市場表現。

　　具體的做法是，在每一年度，我們把所有進行當年利潤分配的上市公司按照綜合分配指標(即送股數+轉增數+現金紅利)等分成10個小組。然后分別統計小組內個股從年報披露日開始至股東大會召開前和從股東大會結束至分紅股權登記日前的CAR，最后統計小組內CAR樣本的均值和標準差等指標，以考察各個小組CAR的水平。

　　從表7中的數據看，第1組公司歷年的CAR都很高，第2組次之，而其他小組，即分配較少的公司的CAR既不穩定，又偏低。說明從年報披露日開始至股東大會召開前，高派現的公司跑贏大盤的幾率很高，“在年報披露后迫不及待地買入高派現的公司”的策略的成功機率也較大。

　　從表8的數據看，各組的CAR都比較接近，而且數量也不大。說明在分紅股權登記日前，有關分配方案的信息已經充分體現在股價中，這時候的獲利機率就小了很多。由于目前很多高送配的上市公司還未召開2006年度股東大會，投資者不妨多加以關注這些公司(表4、5、6)。

　　3.結論

　　根據申萬研究所數據庫的信息，從2007年3月5日至27日間，滬深股市總共有325家上市公司披露2006年財務報告，至此總共已經有515家公司披露了06年報。這些公司的06年整體業績較05年有所改觀——利用整體法計算的結果表明，其主營業務收入同比增長20.8%，凈利潤同比增長59.23%；每股收益為0.34元，同比增加42.91%；凈資產收益率為11.33%。

　　部分在以往行情中因為05年度發生經營虧損而導致問津者寥寥的公司，卻由于2006年度的成功扭虧，在近期受到了投資者的熱捧。我們認為，近期部分投資者的“扭虧就是好”情結也是導致市場上的微利和績差股板塊表現搶眼的原因之一。換個角度分析，如果在統計中不考慮那些05年虧損的企業，截至到3月27日，上市公司的2006年報并沒有給我們太大的驚喜——比如凈利潤同比增加32.28%；每股收益的增速要低于主營業務和凈利潤的增速，僅為18.36%；三大費用的增長率達到22.43%，超過了主營收入的增長速度。很明顯，如果把05年虧損的公司放在一起統計，客觀上會減小05年上市公司的整體凈利潤，“基數效應”會導致上市公司06年的業績增長率大幅增加。、2006年度企業的每股經營性現金流增速明顯，同比增速在80%左右。這為上市公司的大比例派現提供了很好的財務支持。而已經披露年報的上市公司在派現上的確很大方，高比例送股、轉增和派送現金紅利的公司很多。面對如此誘人的“大蛋糕”，投資者的第一反應往往就是在年報披露后迫不及待地買入高派現的公司，我們利用以往的歷史數據所做的分組統計結果也支持這個策略——統計1998至2005年度的數據后我們發現，從年報披露日開始至股東大會召開前，高派現的公司跑贏大盤的幾率很高；而在股東大會結束至分紅股權登記日前，高派現的公司并沒有特別良好的市場表現。

　　附錄1最近披露年報的上市公司的CARCAR計算中的時間窗口構建規則是，以公司年報披露日為中心，向前提取20個交易日，向后至多提取20個交易日。計算中所使用的基準指數為滬深300指數，統計時間段為2007年3月5日至3月27日。