洪其華

　　“我剛到東北一家公司去做了調研，這家公司老總一路上就給我談公司未來的美好前景，盡管我對一些項目的盈利能力提出了質疑，但最終還是不得不受到他的影響�！币患抑�名證券機構的分析師在調研了一家上市公司后，對《第一財經日報》表示。

　　該分析師透露，本輪大牛市中，包括他在內的一些分析師所做的研究報告確實并非足夠嚴謹，“要說一個公司好，很多有利的因素就被放大了。拿行業內的話說，有些報告確實是有水漲船高�！�

　　幾天后，一份大意為“前期投入效能釋放，某某公司業績有望大幅攀升”的研究報告隨即出爐，報告將該公司的投資評級從持有調升到買入�！斑@家公司還有很多花頭可以寫�！边@位分析師補充說。

　　分析師集體非理性？

　　除了證券分析師的“非理性”讓上市公司的前景被描繪得很美好，普通投資者的非理性則讓上述報告所描繪的情景，變成了現實。

　　投資者老張正在股市中“搏殺”，他坦陳分析師的報告對投資有很大的影響，“在牛市里，分析師如果發布報告說哪個股票好，在市場上立刻就有反應。” “理性的分析往往會落后于大盤的節奏，而過于大膽的估值卻又刺激了泡沫的積聚�！睒I內人士表示。盡管有些公司價值確實被高估了，甚至已經把未來幾年的業績全“估進去了”，但作為分析師不得不面對“隨大流”的趨勢。

　　“我注意到一個現象，很多分析師現在非常尷尬，由于市場漲得超出自己原來的預料，不少分析師只能忙不迭地修改自己原來的估值，甚至是為了迎合市場，對一家公司的估值推出了很多假設。”上海通聯期貨有限公司的顧小姐說，她此前的工作正是證券分析師。

　　“最典型的例子就是中國人壽(601628.SH)，剛開始各大券商較為集中的估值就是30元，極限位置是36元，包括中金都是30元以下，但后來，很多都調整了，尤其是市場瘋起來后，分析師又開始不斷為人壽的高價找理由�！鳖櫺〗惚硎�，最牽強的理由就是由于人壽是A股第一只壽險股，所以要溢價多少。

　　而估值水平不斷提高，則來源于估值標準的改變�！氨热缯f對白酒的市盈率以前認為30倍合理，現在就推高到40倍，但這種標準調高的依據并不是源于公司本身盈利能力的提高，而是有些分析師談到的所謂的中國特色、中國因素�！鳖櫺〗阏f。

　　再比如A股和H股相比，以前是H股溢價高于A股，但現在很多人在談定價權的爭奪，便把A股和溢價提升到高于H股，中國人壽也很典型，A股價格高于H股最高達70%以上，明顯不合理。

　　記者注意到，近期市場上能看到的報告很多，各大券商都發表分析文章推薦2007年幾大金股�！斑@些‘金股’已經漲得很厲害了，但分析師都強調判斷基于未來的成長性。比如，光大(證券)今年的主力報告，推出十大金股，預測中石化能漲到20元；招商證券預測中人壽能漲到90元。我認為研究報告有點推波助瀾，如果分析師都不保持理性的判斷，那就是集體瘋狂的表現�！鳖櫺〗阏f。

　　“正是因為市場整體處在瘋狂的境地，我們可以看到現在有些股票的波動非常像期貨的操作手法，逼空，一拉就是幾個漲停！”

　　研究報告為誰而出？

　　“對于券商的研究報告，其實這里面是有很多‘文章’的，有些報告是保密的，你能看到的這些報告，都是公開的報告，不能說這些報告就沒有用，但至少說大家都能看到的報告，你應該知道作用有多大了�！鼻笆龇治鰩熣f。

　　他告訴記者，分析師做報告的目的，其實是為了迎合不同券商的需要。比如大券商的很多報告是保密的，主要為自營服務，之前不公開，一旦向市場公開，就表明建倉完畢或者拉升已經結束。

　　“很多報告只為自己的客戶服務，或者為公司自營服務�！痹撊耸空f，另一種研究報告為基金服務，這是以前券商給基金打工的后遺癥，券商可以從中獲得傭金，或者是賣給基金賺咨詢費，但多數都是以基金分倉的形式來實現盈利。

　　“以前熊市里很多大機構自己都身套其中，分析師再怎么吹捧哪個股票都沒有用，現在情況不同了，券商自營做得風風火火，基金、私募基金都資金充沛，分析師自然成為為他們大肆吹捧服務的工具，”該人士說，正所謂“人有多大膽，股有多大產”。

　　“有些機構正好利用分析師的炒作來出貨，”該人士說，在現在的行情中，有些機構會故意給分析師透露一些所謂的內幕，然后通過分析師的報告傳遞出來。

　　而分析師自然好處多多。正如前文所說，分析師在一些上市公司調研時，自然會得到好的招待，更有甚者，一些有目的的機構會找分析師來“美言幾句”，分析師把握不住獨立性，就很容易成為市場上常說的“莊托”，甚至是黑嘴。

　　中人壽的假設

　　一個個鮮活的例子正在上演，那就是分析師對一些股票大膽的假設。

　　2月6日上午10點左右，國內保險第一股中國人壽股價回落到33元，距它上市的最高價49.5元整整下跌了30%。就在它上市前的兩周，招商證券的分析師羅毅發出一份研究報告稱，其股價三年的目標價位是90元。

　　而中信證券黃華民也認為,中國人壽股價將能達到50~53元區間,不排除在樂觀情緒的帶動下,股價會上移到65~70元。

　　上述分析師透露，牛市走到去年年中的時候，各個券商的分析師出去做上市公司調研的次數猛增，“一般一個月就要出去一次，出報告的次數很頻繁，而絕大多數的報告都是看多的�！�

　　記者注意到，有一位分析師甚至在他的報告里寫道：“假設中國人壽2007年投資總額達到6000億元，收益率8%(公司高層說能達到這個收益率),那么，收益將是6000億×8%=480億，假設中國人壽承保不虧損(2006年其實不虧)，則2007年它的每股收益1.69元+0.53元=2.22元,如能達到這個業績，就能在2008年看到它的股價漲到100元。”

　　這樣的報告也使得中國人壽的股價一路高歌，以至于投資者老張在他的博客里寫道：“機構報告的無知與無聊已到了極點，一切都是假設之上的定位。就算有成長性，也是嚴重瞎吹牛�，F在談未來的投資收益，如果經濟熱度一退，說不定沒有收益，反而是一堆壞賬�！�

　　盡管目前中國人壽的股價已經回落很多，但分析師羅毅依然看好，“我的觀點沒有變，依然堅定看好中國人壽，一年目標價為52元，3年看90元。”羅毅日前在接受媒體采訪時仍然滿懷信心地表示：“如果你堅定看好本輪牛市，就應該堅定看好中國人壽�！�

　　羅毅認為，中國人壽股價下調并不是因為其本身基本面有什么變化，而是整個金融板塊都在大幅下調，他認為投資中國人壽需要有長遠的眼光，如果靜態地看中國人壽的利潤，如果投資者只看報表的數據，可能就沒法發現中國人壽真實的價值。

　　但顧小姐卻并不認可，“中國人壽在香港上市的時候股價不超過5元，現在已經上漲了幾倍，它的價值已經體現在股價上了，那些建立在未來假定的預期上的估值，無論如何都有些牽強。”

　　中金公司是看空中國人壽的重要一員，中金認為，中國人壽未來投資收益率將能急速提升到8%甚至10%以上的觀點是錯誤的。此前，中金的研究員將中國人壽的評級由“推薦”降為“中性”。

　　盡管如此，中金公司研究部分析員周光還是在一份報告中列舉了中國人壽的八大看點，其中就認為無論是從定性的角度還是從定量的角度來分析，中金公司相信中國人壽都理所應當地比所謂國際可比公司享受很高的估值溢價。

　　小商品城坐“過山車”

　　把“假設”運用得爐火純青的例子近期非小商品城(600415.SH)莫屬。1月16日，一家知名券商發布研究報告，給予小商品城未來6個月120元的估值。

　　結果當天小商品城股價封至漲停，隨后一路高歌猛進，由1月15日的76.17元直奔至1月22日盤中的100.05元，成為兩市第二高價股和第二只百元股。該券商給予小商品城120元估值的一個重要原因就是，假設國際商貿城三期將進入上市公司，并從2008年起貢獻利潤。而這也是包括國泰君安、海通證券、招商證券等大型券商看好小商品城的重要原因。

　　不過，好戲沒有上演幾天，上海證券報記者在

義烏調查時獲悉，義烏市委已經召開常委會確定由義烏市國有資產投資控股有限公司作為業主單位建設國際商貿城三期工程，將于1月26日開工建設，小商品城不持有國際商貿城三期任何股份。

　　消息一出，小商品城的股價隨即應聲跌落，當天直奔跌停。到現在，小商品城的股價已經從最高點的109元下跌到現在的74元。而看到這份報告后買入小商品城的投資者也被套入其中。

　　老張現在通過某銀行“銀證通”系統進行股票交易，卻很難買入股票，在交易中，銀證通交易平臺局部癱瘓的問題已經多次發生。搞不懂銀行那么有錢為什么不升級系統。

　　不過漸漸的投資者老張有點想通了銀行為什么不去升級系統�！霸诔掷m兩年的股票市場升溫當中，可見銀行自然有自己的打算。或許銀行就認為這一段過去了，就沒必要再升級了�！崩蠌堈f。

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