興業證券

　　張憶東

　　目前的行業投資策略——關注上市公司業績成長和增量資產的注入市場未來發展的動力主要來自于存量資產業績的提升和新的增量資產的注入。我們看好食品飲料、汽車及配件、機械、電氣設備等高增長的行業，元器件、通信等景氣回升的行業和電力、鋼鐵、有色等具有資產注入可能的行業。

　　同時，我們建議投資者可以關注2006年業績好，分紅可能大的鋼鐵、有色、交運、電力、汽車行業。

　　最新的行業估值比較——機械、汽車、鋼鐵、有色、交運具有優勢機械、汽車、電氣估值在景氣行業中偏低，而鋼鐵行業估值低于周期性行業平均水平。

　　上市公司2006年報業績分析——關注超預期增長行業

　　2006年年報業績將同比大幅增加。工業企業利潤的大幅提升，為A股上市公司業績高增長預期提供了有力的支持。上市公司業績預告報喜遠多于報憂。

　　從預增公司的行業分布看，機械設備、有色、房地產、汽車、化工等行業盈利將收獲驚喜；醫藥、軟件、食品、元器件行業業績增長超過市場預期。

　　股改承諾兌現引發的投資機會——資產注入與分紅承諾

　　資產注入有望掀起高潮，有色、鋼鐵、石化、電力、鐵路、券商等行業成熱點。

　　關注鋼鐵、有色、交運、電力、汽車等高分紅公司的投資機會。重點關注具有分紅傳統的公司和中小企業板塊龍頭公司。

　　從工業數據找景氣行業——鋼鐵、機械、汽車、通信電子、食品飲料

　　原材料行業景氣上升。資源品價格回落，鋼鐵、水泥、化學原料等原材料行業景氣繼續回升。有色金屬加工與非金屬礦加工已經在高位運行，預計回升空間不大。

　　銷量大幅提升，消費品行業、裝備制造業、通信電子行業利潤大增。首先，消費品行業景氣維持在高位。其次，裝備制造業景氣繼續提高。第三、通信電子景氣開始回復.電子等科技產業正在產生景氣回升的拐點。

　　一、行業市場表現回顧——市場熱點擴散

　　2007年1月以來，行業熱點與去年四季度相比發生了明顯的變化。從成交量變化看，06年四季度成交量集中在金融、通信、交通等行業，而今年初各行業成交量普遍增長，市場熱點開始擴散。消費升級以及年底消費高潮的到來推動日用化工、商業、醫藥、食品、酒店旅游等消費類行業走勢持續走強。景氣轉好的化工、化纖、軟件、元器件、紡織服裝行業也成為關注的對象。而去年四季度走勢強勁的金融、地產、交通運輸、建材、鋼鐵、石油等行業分別受估值、

　　二、根據上市公司2006年報業績，把握行業熱點

　　1.A股上市公司2006年年報業績大幅增加已成定局

　　工業企業利潤的大幅提升，為A股上市公司業績高增長的預期提供了有力的支持。

　　根據國家統計局最新統計數據，2006年1-11月，全國規模以上工業企業實現利潤16532億元，同比增長32%，比去年同期的增長率提高了近20個百分點。

　　上市公司業績預告報喜遠多于報憂。截至到2007年1月19日，有520家上市公司公布了2006年業績預告。除去8家公司不確定，扭虧、預增、略增、續盈四類報喜的公司占總數的66%，遠遠超過預減、首虧等報憂類公司。與歷史數據對比，報喜公司數量也明顯超過以往。

　　而截至到2007年1月25日，共有18家上市公司公布了年報業績，其中，有12家公司每股收益同比增長，其中，增幅較大主要集中在機械設備、房地產、新能源行業以及資產注入的股票上，具體而言，常林股份和華業地產每股收益增長超過400%，S*ST仁和和S*ST數碼增長超過101%，而寶新能源增長超過80%。

　　2.有色、鋼鐵、機械設備、汽車、化工等行業盈利將收獲驚喜

　　首先，我們對截至2007年1月19日發布預告的520家上市公司進行分析。預增公司數量最多的行業分別是機械、房地產、醫藥、建材、有色、紡織服裝、汽車汽配、元器件，這些行業的預增公司都在10家以上，共覆蓋99家公司，占預增公司總數一半以上。除此之外，化工、鋼鐵也是預增公司較多的行業。

　　其次，再結合我們對上市公司2006年3季報業績的分析。06年3季報凈利潤占比最大的十個行業分別是金融、石化、鋼鐵、交通運輸、有色、機械、房地產、化工、食品、汽車及配件，其中，金融、石化、鋼鐵、交通運輸四個行業利潤總額占所有公司利潤總額的65%。

　　因此，我們判斷，金融、石化、鋼鐵、交通運輸將繼續成為盈利大戶，但是，有色、鋼鐵、汽車汽配、化工、機械設備、房地產則有望帶來業績驚喜。

　　3.醫藥、軟件、食品、元器件行業業績增長超過市場預期

　　將預告公司的業績增長率與wind提供的市場預測凈利潤增長率進行對比，我們發現，醫藥、軟件及服務、日用化工、食品、元器件、房地產、交通運輸等行業實際增長超過了市場預期。這意味著在這些行業中部分增長還沒有在股價中反映，存在著超預期的投資機會。

　　4.關注業績大幅預增的公司把握行業機會

　　我們選擇了利潤增幅在300%以上的公司列表如下，從這些業績增幅超過公司去年可比數據看，業績相對比較低是造成利潤超常規增長的關鍵。但是，這種轉變對一些公司來說意義重大，可能是利潤增長拐點出現的標志，特別是證券、軟件、汽車、化工、電子元器件等行業復蘇的跡象特別明顯。

　　三、股改承諾兌現引發的投資機會

　　在股權分置改革中，非流通股股東的部分承諾，包括增持、未來分紅、股權激勵、資產注入等，將在2006年報公布時陸續兌現，其中資產注入與分紅承諾最值得關注。

　　1.資產注入有望掀起高潮，有色鋼鐵石化電力鐵路券商等行業成熱點隨著股改資產注入承諾的落實，2007年資產注入有望進入新的高潮。“股改”有資產注入承諾的公司共有68家，其中,共有41家公司集中在金屬非金屬、房地產、電力、化工、電氣設備、汽車零部件等7個行業，占總數的60%。我們針對這68家公司進行分析，從資產注入的動機和條件入手，來尋找發生資產注入的公司所呈現的特征，進而尋找2007年受益于資產注入、整體上市的行業公司。

　　首先，市場考核和行業政策推動資產注入的發生。上市公司通常是集團的形象代表，是集團乃至于行業的窗口企業。在股權激勵、市值考核的背景下，這些窗口公司通過大股東注入優質資產放大市值的緊迫性將不斷遞增，從利潤角度觀察，資產注入將導致窗口公司盈利能力的不斷提升。另外，根據《關于推進國有資本調整和國有企業重組的指導意見》和國資委的表態，鼓勵具備條件的央企整體改制、整體上市，不具備條件的要以主營業務資產統一運作、做優做強上市公司為目標，通過增資擴股、收購資產等方式把優良主營業務資產全部注入上市公司。我們認為，國家立志“做大做強”的電網電力、石油石化、軍工、電信、煤炭、民航、航運等7大行業，資本市場將是他們實現快速發展的重要途徑，這些行業的央企整體上市的機會大。

　　其次，大股東解決同業競爭問題，特別關注面臨著大范圍重組的央企。國資委希望在未來幾年內將目前159家央企通過整合并購縮減到80-100家的數目，對于那些旗下上市公司較多而且同業競爭現象嚴重的中央企業而言，整合的壓力要相對較大一些。因此，我們認為，鋼鐵、汽車汽配、有色、石油石化、化工、電子信息和電力行業的整合和資產注入的機會大。

　　第三，大股東融資需求大或者通過資產注入可以獲得股權溢價收益，這在行業景氣提高的行業中容易發生。基于行業和公司發展前景持續看好，上市公司未來成長空間較大，大股東可以在注入資產后實現較好的市場收益。據此，我們認為，鐵路、券商、房地產、有色、醫藥、交通運輸、汽車等行業資產注入的機會大。

　　2.關注鋼鐵、有色、交運、電力、汽車等高分紅公司的投資機會

　　2.1上市公司業績與每股現金流的增長提高了公司的分紅能力

　　根據三季報，上市公司每股經營性現金流量算術平均為0.1989元，較去年同期的0.1653元提高了20%，與每股收益的比例達到了1.39：1。2005年年報共有648家上市公司提出了分紅方案，預計今年分紅比例比去年還將有較大提高。

　　重點關注具有分紅傳統的公司。因為分紅多少，除了受公司經營業績、流動資金等影響外，還與公司的股息政策有關。穩定的分紅能力不但保障了投資者的股息收益，同時，也顯示了公司未來的盈利能力，提升了公司的投資價值。從最近三年上市公司分紅情況看，滬深兩市有570家上市公司年度平均分紅率超過30%，如鹽田港、建發股份、片仔癀、用友軟件等三年平均分紅率高達80%以上。另外，滬深兩市共有86家公司連續三年分紅。我們以這些公司為樣本，假設其未來三年每股股利為當年每股收益的50%，以2007年1月19日收盤價為基準，挑選出分紅收益率最大的五家公司，分別是云南銅業、江西銅業、中金嶺南、宏達股份、鞍鋼股份。

　　關注中小企業板塊龍頭公司。中小企業板公司股本較小，擁有較高的公積金和滾存利潤，也具備大比例送、轉股的潛力。中小板平均每家公司股本數不到15000股，每股可供分配收益達到0.8元。同時，中小板公司具有良好的分紅送轉傳統。2005年以前上市的38家中小企業中，有37家公司每年均有分紅，年平均每股分紅0.9元。

　　2.2，股改分紅承諾將兌現，重點關注鋼鐵、交運、電力、有色、汽車五大行業

　　“股改”中共有268家公司做出了分紅承諾，限定了分紅時間表和最低分紅比例，且最低分紅比例都在20%以上，有的甚至高達100%。未來的現金分紅能力增強了個股的投資價值，降低了投資風險。2006年報陸續發布，也將是股改分紅承諾兌現時。其中一些業績優良的公司分紅收益將相當可觀。如國陽新能從2006年開始連續三年提出分紅預案，現金分紅比例將不低于當年實現可分配利潤的50%，三季報每股收益0.98元，每股現金流1.6元，預計其全年每股收益將達到1.2元以上，現金分紅可達到0.6元，以當前16元的價格計算，分紅收益率可以達到3.7%。

　　從股改分紅承諾的行業分布看，可供分配利潤最多的行業分別是鋼鐵、交通基礎設施、電力、有色、汽車。鋼鐵、交通、電力資產規模大，現金流充裕，今年三季報可供分配利潤均已超過300億。有色、汽車今年增長較快，可供分配收益超過70億。承諾分紅企業最多的行業分別是交通基礎設施、機械、醫藥、化工、房地產。分紅企業數均在18家以上。

　　四、根據最新工業數據尋找景氣行業——飲料、機械、汽車、通信電子

　　1.資源品價格下降，采掘業景氣開始回落

　　從2006年中期開始，原油、煤炭、金屬、非金屬等資源品價格開始從高位下降，采掘業的景氣隨之回落，有色金屬礦采選、石油加工與開采等行業毛利率環比下降了0.21和0.18個百分點。由于價格前期漲幅過大，有色金屬礦采選和石油加工與開采利潤總額同比增加41.42%和20.64%，采掘業景氣仍保持在較高的水平。隨著國際期貨市場上資源品價格走軟，采掘業景氣會繼續下降。

　　2.成本下降，鋼鐵、水泥、化工等原材料行業景氣上升

　　以原油和金屬礦產品為代表的資源品價格回落，有色金屬加工、非金屬礦加工、鋼鐵、水泥、化學原料等原材料行業成本壓力減輕，景氣繼續回升。其中有色金屬加工與非金屬礦加工已經在高位運行，預計回升空間不大。

　　3.銷量大幅提升，消費品行業、裝備制造業、通信電子行業利潤大增。

　　3.1.消費品行業景氣維持在高位

　　消費品行業在消費升級與市場擴張的帶動下保持高速增長。食品制造、飲料制造、醫療設備等行業從05年起收入與利潤一直保持高增長態勢。2006年1-11月，食品、飲料、醫療設備收入分別增長25%，27%，35%，利潤分別增長了24.2%，23%，21.5%。其中酒制造子行業利潤增長超過400%。紡織服裝行業雖然受到人民幣升值的影響，但由于比較優勢突出，在人民幣升值幅度不大情況下，仍然保持了收入與利潤的增長，其中，服裝行業收入增速達到25%,比去年同期增加了6個百分點，利潤增幅21.4%。

　　隨著中國將繼續加大對教育、醫療和社會保障等公共財政項目的投入力度，進一步提高社會保障程度，著力提高低收入者收入水平，擴大中等收入者比重，提升消費需求，2007年醫藥保健、疾病預防、食品飲料等健康產品的消費，以及對于家電等生活耐用品的消費會繼續提升。

　　3.2裝備制造業迅速增長，工程機械、汽車、鐵路景氣繼續提高

　　裝備制造業呈現普遍增長態勢。2006年1-11月，專用設備、通用設備、交運設備、電氣設備均以30%左右的速度增長。在專用設備中，工程機械呈現出毛利率和利潤雙提高之勢，06年前11月該行業毛利率同比增加1.33個百分點，與1-10月相比也提高了0.23個百分點。在交運設備中，汽車制造子行業是拉動交運設備快速增長的主要力量。06年1-11月交運設備整體收入增速達到30%，比同比上升了17個百分點，利潤同比增長31.15%，其中，汽車制造收入增速提高了近25個百分點，毛利率同比增加0.28個百分點，利潤增幅達到30.59%；鐵路設備也維持高速增長，利潤同比增長40%。

　　先進裝備制造業是承接國際產業轉移和從改造傳統工業中受惠的產業，具有較強的內生成長性。產業投資帶來的設備新增需求和產業升級帶來的設備更新將拉動各類設備制造進一步增長。

　　3.3.通信、電子景氣開始回升

　　通信設備行業景氣有望繼續回升。今年年初，通信設備行業毛利率，收入增速一起出現大幅上升，利潤擺脫了負增長的格局，以高于30%的速度增長。雖然10月，11月收入增速與毛利率環比下降，但是考慮到隨著2007年3G牌照的推出，通信設備投資將大幅增長，行業面臨著良好的發展契機。

　　電子等科技產業正在產生景氣回升的拐點。電子器件行業收入增長提速，2006年1-11月收入規模同比增長31%，比去年同期增加了19個百分點。電子元件保持了收入規模的持續擴張，收入增速45%，比去年同期上升1個百分點。同時，受有色金屬價格下降的影響，電子器件與電子元件毛利率下降趨勢開始減緩，11月電子元件行業毛利率環比上升了0.07個百分點。電子器件和電子元件利潤總額增幅分別為29.76%和26.04%，與去年同期相比分別上升了30個百分點和9個百分點。

　　中國政府推動經濟從“中國制造”向“中國創造”升級，鼓勵中國企業自主創新，給予稅收、資金等各方面的優惠，這是科技產業成長的外在動力。3G為核心的通信產業鏈、軟件、集成電路、新型的電子元器件、節能環保、新能源等產業的機會應運而生。

　　五、行業估值和投資策略

　　1.最新的行業估值比較——鋼鐵、有色、交運、機械、汽車有優勢

　　1.1.四季度公用事業、電子元器件、有色等行業估值提升幅度最小

　　將天相行業2007年1月19日市盈率與2006年9月8日市盈率相比較，可以發現汽車汽配、食品、商業、金融、房地產、傳媒、商業、通信、軟件及服務等9個行業估值水平(2006年靜態市盈率)提升幅度超過了上證指數，其中汽車及配件、食品行業估值上升最多，分別是117.31%和116.66%，而上證指數估值提升近73%。估值增加幅度最小的是石油石化、化纖、有色等周期性行業，另外，景氣處于回升階段的電子元器件等行業的估值提升也較小。而諸多行業中，僅有供水供氣行業估值出現下降。

　　1.2.鋼鐵、有色、交運、機械、汽車等行業具有一定的估值優勢

　　我們按照行業景氣程度將33個天相行業分為四大類。機械、汽車、電氣估值在景氣行業中偏低，而鋼鐵行業估值低于周期性行業平均水平，另外，鋼鐵、有色、電力、造紙、貿易、交通運輸、供水供氣、化工、機械等行業的市盈率處于大類中較低的水平。我們認為這些行業由于其估值優勢有望在未來繼續成為關注的重點。

　　2.目前的行業投資策略——關注增量資產的注入和上市公司業績成長

　　我們認為市場未來發展的空間不能僅僅依賴于現有上市公司價值的重估。根據天相系統，目前A股市場整體市盈率已達到33倍左右，投資者對行業投資價值的選擇已經從挖掘價值低估行業逐步轉向行業的成長性，市場呈現“說故事”的氛圍，導致市場的浮躁，稍有風吹草動就有大幅震蕩。

　　我們認為，市場未來發展的空間主要來自于存量資產業績的提升和新的增量資產的注入。具體來看，首先，我們關注具有內生性業績增長可能行業公司；其次，我們關注資產注入帶來的外延式增長可能的行業。根據對2006年業績增長、資產注入可能、估值分析和行業景氣度的判斷，我們看好有色金屬、機械設備、汽車汽配、鐵路、電氣設備、食品等高增長的行業；看好化工、元器件、通信等景氣回升的行業；看好鋼鐵、有色、交通運輸等具有資產注入可能的行業。

　　同時，我們建議投資者可以關注2006年業績好，分紅可能大的鋼鐵、有色、交運、電力、