市場研究：新老劃斷實(shí)施的影響與機(jī)會(huì)

　　撰寫：長江證券

　　隨著G 綜超的定向增發(fā)、G 長電的認(rèn)股權(quán)證發(fā)行以及G 申能的公開增發(fā)在短短兩周內(nèi)迅速推出，5 月25 日，中工國際發(fā)布招股意向書，管理層所制定的新老劃斷三步走已經(jīng)以迅雷不及掩耳之勢完成了。新老劃斷進(jìn)展得如此神速和高效應(yīng)該說完全出乎市場的預(yù)料，而對(duì)于六月份的市場而言，新老劃斷也無疑將成為整個(gè)市場的焦點(diǎn)所在。我們在本文中主要對(duì)

新老劃斷的實(shí)施進(jìn)行一個(gè)簡單的分析。

　　再融資方式的多樣化使得其對(duì)市場的沖擊大幅減小，而其傳遞出的信息卻可能導(dǎo)致公司估值水平的提升，因此，我們認(rèn)為，在牛市中，再融資將可能成為市場走強(qiáng)的催化劑。

　　1.再融資：牛市中的催化劑

　　一直以來，市場對(duì)于新老劃斷實(shí)施的擔(dān)憂主要集中于其市場擴(kuò)容所帶來的資金抽離，因此，市場也一向有聞“融”色變的慣例。對(duì)此，首先我們必須承認(rèn)新老劃斷的實(shí)施確實(shí)是對(duì)市場資金面的一種考驗(yàn)，但這種考驗(yàn)更多是從心理層面的沖擊，而且這種沖擊隨著市場走勢的變化也會(huì)發(fā)生相應(yīng)的變化，尤其是對(duì)再融資而言，牛市中的再融資反而可能刺激大盤繼續(xù)上行。

　　2.再融資中的投資機(jī)會(huì)

　　經(jīng)過分析，再融資中的機(jī)會(huì)主要來自四個(gè)方面，即公開增發(fā)、定向增發(fā)、配股以及附認(rèn)股權(quán)證的可轉(zhuǎn)債。我們認(rèn)為，判斷增發(fā)所帶來的機(jī)會(huì)除了與再融資方式有關(guān)之外，行業(yè)景氣以及基本面情況仍將是主導(dǎo)因素，但采用不同的再融資方式將會(huì)向市場傳遞出不同的信息。對(duì)于公開增發(fā)和配股而言，衡量其中的投資機(jī)會(huì)與行業(yè)基本面以及公司在行業(yè)中的地位是密不可分的。我們認(rèn)為，對(duì)于處在高速增長且產(chǎn)能沒有出現(xiàn)過剩的行業(yè)而言，其間的公司公開增發(fā)或者配股，機(jī)會(huì)顯然要高于其它的行業(yè)或者公司，另一方面，我們認(rèn)為，配股的公司可能會(huì)有較大的機(jī)會(huì)。在新的規(guī)則下，引入發(fā)行失敗制度使得配股的風(fēng)險(xiǎn)大幅增加，這也是為什么在重啟再融資之后，大家都選擇增發(fā)而沒有配股的原因，而在這種情況下，敢于配股的公司通常都是公司優(yōu)良，有較大把握發(fā)行成功的公司，因此，我們應(yīng)該關(guān)注在新規(guī)則下進(jìn)行配股的公司。而對(duì)于定向增發(fā)，我們必須分析其中所透露出來的信息，在新的規(guī)則下，定向增發(fā)已經(jīng)成為了上市公司并購的重要手段，因此，其中所透露出來的并購方面的信息可能引發(fā)對(duì)公司的重新估值。最后，對(duì)于發(fā)行附認(rèn)股權(quán)證可轉(zhuǎn)債的公司，也應(yīng)該引起我們的關(guān)注，從發(fā)行資格來看，由于其中涉及權(quán)證，其對(duì)公司的規(guī)模有較高的要求，這就決定了只有少數(shù)公司具備采用這類再融資手段的資格，而這類型的公司通常都是質(zhì)地較好的公司。

　　3.IPO 中的投資機(jī)會(huì)

　　IPO 中的投資機(jī)會(huì)主要表現(xiàn)在兩個(gè)方面，其一，申購新股的無風(fēng)險(xiǎn)收益。雖然2005 年曾經(jīng)出現(xiàn)了新股上市首日跌破發(fā)行價(jià)的情況，但那是在熊市中所出現(xiàn)的一種特殊情況，并不具備普遍意義，我們認(rèn)為，盡管詢價(jià)機(jī)制使得新股抑價(jià)率呈現(xiàn)下降趨勢，而資金申購的恢復(fù)和詢價(jià)機(jī)制的完善將使得一級(jí)市場定價(jià)效率進(jìn)一步提高，從長期角度來看，這將降低新股抑價(jià)率，但長期來看，新股抑價(jià)率仍將保持在30%左右的合理位置，而且在IPO 初啟階段，對(duì)新股的追捧可能使得新股抑價(jià)率進(jìn)一步上升。因此，我們認(rèn)為，選擇積極參與一級(jí)市場將是一種較好的投資策略。

　　另一方面，如前所述，我們必須關(guān)注大盤股的上市和H 股的回歸，除了對(duì)于這種上市大盤股自身所帶來的投資機(jī)會(huì)外，其對(duì)相應(yīng)板塊乃至整個(gè)大盤估值的影響也不容忽視，我們也必須關(guān)注相應(yīng)板塊中的投資機(jī)會(huì)。

　　綜合以上分析，我們可以得出以下結(jié)論：

　　首先，新老劃斷是在一種新的制度環(huán)境與市場環(huán)境中實(shí)施的，無論是再融資還是IPO 與之前相比，都有了很大的變化，其最突出的一個(gè)特征就是以市場化的約束代替了硬性財(cái)務(wù)指標(biāo)的約束，這種變化一方面保證了對(duì)市場增量投資品種的質(zhì)量，另一方面也在一定程度上改變了上市即是圈錢的思維模式，從長期來看，新規(guī)則將有利于市場的中長期發(fā)展。其次，我們認(rèn)為，再融資對(duì)股市的沖擊并不明顯，反而可以看作牛市的催化劑。判斷再融資中的投資機(jī)會(huì)應(yīng)該重點(diǎn)分析再融資所透露出來的信息，并將再融資的方式與行業(yè)、公司的基本面結(jié)合起來，重點(diǎn)選擇高速成長的行業(yè)，以及有較多并購機(jī)會(huì)的行業(yè)。

　　最后，IPO 可能會(huì)在短期之內(nèi)給市場的資金面帶來一定的沖擊，但這并沒有改變市場中長期的資金供求平衡。IPO 對(duì)市場估值的影響主要表現(xiàn)在大盤股的發(fā)行上。在IPO中，除了關(guān)注資金申購的投資機(jī)會(huì)外，我們應(yīng)該重點(diǎn)關(guān)注H 股回歸所帶來的板塊乃至市場估值水平的變化。