融資創新過橋貸款 淺議券商承銷并購業務

　　□ 海通證券研究所 陳崢嶸

　　日前，適逢證監會有關《上市公司收購管理辦法(征求意見稿)》的發布�� 在該征求意見稿修訂中，主要包括了八個方面的內容，尤其是其第四條，則是以鼓勵市場創新，允許換股收購等字眼出現的，這為券商、上市公司收購兼并和證券承銷利用包括換股、貸款等融資技術手段奠定了明確的政策基調，營造了有利的政策氛圍。有鑒于此，本文擬對過橋貸款及

其在證券承銷和并購業務中的使用做一番探討，以期推動證券公司承銷和并購業務的拓展。

　　何謂過橋貸款

　　過橋貸款(bridge loan)又稱搭橋貸款。從一般意義上講，過橋貸款是一種短期貸款�焥hort-term loan�牐�其是一種過渡性的貸款。過橋貸款是使購買時機直接資本化的一種有效工具，回收速度快是過橋貸款的最大優點。過橋貸款的期限較短，最長不超過一年，利率相對較高，以一些抵押品諸如房地產或存貨來作抵押。因此，過橋貸款也稱為“過橋融資”(bridge financing)、“過渡期融資”(interim financing)、“缺口融資”(gap financing)或“回轉貸款”(swing loan)。

　　過橋貸款在國外通常是指中介機構在安排較為復雜的中長期貸款前，為滿足其服務公司正常運營的資金需要而提供的短期融資。對我國證券公司來說，過橋貸款是專指由承銷商推薦并提供擔保，由銀行向預上市公司或上市公司提供的流動資金貸款，也就是說，預上市公司發行新股或上市公司配股、增發的方案已得到國家有關證券監管部門批準，因募集資金尚不到位，為解決臨時性的正常資金需要向銀行申請并由具有法人資格的承銷商提供擔保的流動資金貸款。此外，過橋貸款還可以用于滿足并購方實施并購前的短期融資需求。

　　華融與德隆系

　　2004年8月，華融資產管理公司受托以市場化方式，全面參與“德隆系”資產重組。隨后德隆國際戰略投資有限公司將其所屬全部資產，即包括上市公司在內的實業公司股權、證券公司在內的金融機構股權以及有權處分的其他資產，不可撤回地全部交由華融公司托管，并由華融公司行使全部資產管理和處置權利。

　　“德隆事件”的爆發“殃及池魚”，使德隆系所屬企業的信用水平和融資能力急劇下降，一些經營尚屬正常的實業企業，其正常生產經營也因此受到較大影響而難以為繼，ST屯河(資訊 行情 論壇)和天一實業就是如此。為了擺脫經營困境，這兩家企業先后向華融公司提出了發放過橋貸款的申請。

　　2004年11月9日，為維持德隆系部分有效益的企業正常生產經營，推動重組工作順利進行，華融資產管理公司向德隆系的ST屯河和天一實業這兩家實業企業發放了總額為2.3億元的過橋貸款。此次華融公司向ST屯河提供2億元流動資金過橋貸款，專項用于甜菜收購；向天一實業提供3000萬元流動資金過橋貸款，專項用于亞麻收購。這兩筆過橋貸款的發放不僅有利于維持德隆系的兩家企業正常生產經營，推動德隆系重組工作的進一步開展，而且有利于盤活德隆系企業的現有資產，提高資產營運質量和運作效率，使其重獲新生，同時也有利于保護已經簽署收購協議的幾萬戶農戶的切身利益，對于維護當地社會穩定具有十分重要的意義。

　　該過橋貸款的資金來源為華融公司的自有資本金。為了有效防范和化解過橋貸款風險，華融公司遵循“專戶管理、封閉運行、單獨核算、優先償還”的原則，做到新舊債務隔離，確保過橋貸款安全償還。

　　2005年7月26日ST屯河��600737�牴�告稱，根據6月14日簽署的《股權轉讓協議》的約定，中糧集團已于7月21日通過委托貸款方式，由中國工商銀行向公司提供專項借款9200萬元，用于償還華融公司提供給公司的過橋貸款，公司已將上述款項匯入華融公司指定賬戶。截至2005年7月22日，ST屯河已歸還了華融公司提供的全部過橋貸款本金和利息。

　　國外經典案例

　　過橋貸款作為國外企業并購的外源融資方式之一，是由投資銀行向并購企業提供的以自有資本支持的、高利率的短期融資，以促使并購交易順利完成，條件是以后并購企業采用發行垃圾債券的方式來取代這種過渡性的貸款融資。

　　以英國比薩公司(Beazer)收購美國庫帕公司(Koppers)為例，雷曼投資銀行在其中擔當整個并購交易的策劃者和組織者。比薩公司與雷曼、奈特威斯特兩家投行聯合組建了名為BNS的控股公司，它們分別持有49%、46.1%和4.9%的股權。BNS公司是比薩公司使用表外工具的載體，比薩公司借助這一表外工具，在其合并資產負債表上隱去了13.07億美元的債務。當比薩公司日后持有BNS公司50%及以上股權后，該項債務才會反映在比薩公司的合并資產負債表上。

　　BNS公司的資本總額為15.66億美元，其中債務資本為13.07億美元，股權資本為2.59億美元(包括普通股0.5億美元和優先股2.09億美元)。BNS公司收購庫帕公司的資金來源渠道是多樣的，其中13.07億美元的債務資本由雷曼公司和花旗銀行提供，雷曼公司提供了5億美元的過橋貸款(該過渡性貸款通過在美國發行3億美元的垃圾債券得到了再融資)，花旗銀行提供了8.07億美元的銀團貸款(其中4.87億美元為其他銀行的辛迪加貸款，其利率為基礎利率加上1.5個百分點)。BNS公司0.5億美元的普通股資本由比薩公司與雷曼、奈特威斯特兩家投行提供，其持股比例分別為49%、46.1%和4.9%。BNS公司2.09億美元的優先股資本由比薩公司提供，該資金得到了奈特威斯特投行2億美元的信貸支持。

　　并購或可復制

　　過橋貸款除了用于解決證券公司承銷項目中預上市公司或上市公司的臨時性資金需要外，還可以是銀行以利率緩步上升的票據等形式向并購企業提供的一種過渡性貸款，目的旨在促成并購交易的迅速達成。這種過橋貸款的期限通常為180天，也可以應并購方的要求展期180天。該貸款日后由并購方利用公開發行債券所籌資金或以收購完成后出售部分資產、部門、業務等所得資金予以償還。

　　投資銀行在為企業并購交易設計融資結構時，首先可以考慮組織商業銀行為企業并購交易提供銀團貸款。目前國內證券市場發展尚處于初步成熟時期，投資銀行一方面牽頭組織商業銀行的銀團貸款，另一方面，通過并購方發行企業債券所籌資金以確保按期償還銀行的過橋貸款。這種融資方式尤其適用于那些財務狀況健康、資產質量較高、負債比例較低、在國內享有良好聲譽、資信評級高的優質企業的并購融資。

　　目前我國企業并購交易中則很少使用過橋貸款來融資，但也有成功的例子。比如，2000年11月中金公司成功策劃中移動(資訊 行情 論壇)(香港)使用過橋貸款收購七省市移動電話業務具有很大的借鑒意義。