進(jìn)入并購元年 誰將成為資本的獵物

　　聯(lián)合證券 田 藝 柳邵黔

　　并購創(chuàng)造超額收益

　　華源制藥、徐工科技、藍(lán)星清洗、滄州大化-----一連串飆升的個(gè)股背后是同一種力量在推動(dòng)：并購、整合，有人說，今年已進(jìn)入“并購元年”，中外資本爭(zhēng)奪證券市場(chǎng)的優(yōu)質(zhì)資

產(chǎn)的并購活動(dòng)將烽煙四起。對(duì)境外成熟市場(chǎng)的大量實(shí)證研究表明，在善意收購中，目標(biāo)公司股價(jià)都會(huì)在統(tǒng)計(jì)意義上呈現(xiàn)出顯著的正的超額收益；在敵意收購中，目標(biāo)公司股價(jià)在統(tǒng)計(jì)意義上將呈現(xiàn)出更高的超額收益，這緣自敵意收購創(chuàng)造了一種競(jìng)爭(zhēng)氛圍，會(huì)令收購方出價(jià)更高。從國內(nèi)的情況看，去年以來央企整合，同樣為資本市場(chǎng)提供了超額收益機(jī)會(huì)。經(jīng)統(tǒng)計(jì)，所涉及中央企業(yè)購并的16 家上市公司，在05 年第三季度至今的平均漲幅為38.54%，在剔除上證指數(shù)期間13%的漲幅后，這些上市公司平均獲得25.54%的超額收益。

　　央企或成橫向并購主角

　　根據(jù)國資委有關(guān)的“加快產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)”五大指引，以及國資委主任李榮融提出的“國有資本向四大領(lǐng)域集中”的指導(dǎo)意見，在綜合考慮了央企對(duì)所控股相關(guān)上市公司產(chǎn)業(yè)相關(guān)性等因素后，我們認(rèn)為在制造業(yè)、電力、煤炭、冶金和運(yùn)輸業(yè)等行業(yè)中存在央企橫向并購或產(chǎn)業(yè)鏈整合的可能，有關(guān)上市公司可能成為央企并購的融資和操作平臺(tái)，如航空一集團(tuán)可能會(huì)利用哈飛股份 (600038 )對(duì)其屬下的飛機(jī)制造業(yè)的公司進(jìn)行整合、華電集團(tuán)可能利用.html華電國際 (600027 )對(duì)區(qū)域性發(fā)電企業(yè)進(jìn)行整合、寶鋼集團(tuán)可能利用寶鋼股份對(duì)其他鋼鐵行業(yè)公司進(jìn)行整合、五礦集團(tuán)可能利用五礦發(fā)展 (600058 )對(duì)相關(guān)礦產(chǎn)資源或者貿(mào)易企業(yè)進(jìn)行產(chǎn)供銷銷售鏈條的整合等。

　　資源型公司戰(zhàn)略并購價(jià)值凸出

　　在稀有金屬、有色金屬等資源類行業(yè)中，有礦床儲(chǔ)備量占全球前列的一些重點(diǎn)龍頭企業(yè)，而某些資源更是未來新能源新技術(shù)所必須的原材料；另外，在資源類加工企業(yè)中，也形成了區(qū)域性或者國際性的加工龍頭企業(yè)。出于不可再生資源日漸貧乏，對(duì)這類企業(yè)的戰(zhàn)略性控制必將成為國家競(jìng)爭(zhēng)的焦點(diǎn)的判斷，我們以下公司的戰(zhàn)略性并購價(jià)值突出，國家勢(shì)必從反并購的角度加以考慮。

　　財(cái)務(wù)特征符合并購目標(biāo)的潛力公司

　　隨著上市公司內(nèi)部激勵(lì)機(jī)制的不斷完善(管理層股權(quán)激勵(lì))和外部治理壓力的提高(市值考核、控制權(quán)市場(chǎng)的日趨活躍)，管理者尋求快速發(fā)展的動(dòng)機(jī)日益迫切。

　　從并購角度看，理想的收購對(duì)象應(yīng)具備如下財(cái)務(wù)特征：一是擁有穩(wěn)定的現(xiàn)金流獲取能力以及收益增長(zhǎng)率較高；二是擁有較低的市盈率和市凈率，較低的市盈率意味著較低的收購價(jià)格，較低的市凈率對(duì)于流動(dòng)資產(chǎn)較多的行業(yè)以及

　　按照上述標(biāo)準(zhǔn)，我們從552家國有公司中按照PB≤1.5、資產(chǎn)負(fù)債率≤40%，近3年加權(quán)平均ROIC情況、近3年每股經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量增長(zhǎng)率、近3年主營業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率等情況選出31家國有公司：

　　從表中可看出，華升股份、西單商場(chǎng)、祥龍電業(yè)、沱牌曲酒、林海股份、天水股份、G東日、G重慶港、粵富華、北京城鄉(xiāng)、G西旅等公司近3年加權(quán)平均ROIC處于較低水平，但近3年主營業(yè)務(wù)收入呈現(xiàn)良好增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，預(yù)示著并購有望給此類公司帶來較大的業(yè)績(jī)改善，因而值得關(guān)注；

　　其余公司，擁有較高的加權(quán)平均ROIC，特別對(duì)于象本鋼板材、G水運(yùn)、弘業(yè)股份、華北高速等公司，擁有近3年良好的現(xiàn)金流增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)和主營業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，理應(yīng)收到并購者的更多關(guān)注。和“有可能進(jìn)行并購央企”兩類。

　　資源壟斷型上市公司一覽表