企業(yè)并購(gòu)重組過程中的財(cái)務(wù)效應(yīng)分析(3)

　　第三部分：企業(yè)并購(gòu)的正負(fù)效應(yīng)分析

    一、財(cái)務(wù)效應(yīng)概念界定

　　當(dāng)兩家或更多的公司合并時(shí)會(huì)產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，即合并后的整體價(jià)值大于合并前兩家公司價(jià)值之和，從而產(chǎn)生1+1>2的效果。從嚴(yán)格意義上來講協(xié)同效應(yīng)分為兩部分，一是經(jīng)濟(jì)

協(xié)同效應(yīng)，二是財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)。經(jīng)濟(jì)協(xié)同效應(yīng)是指并購(gòu)?fù)ㄟ^擴(kuò)大經(jīng)濟(jì)規(guī)模，減少競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，對(duì)公司采購(gòu)、生產(chǎn)和銷售環(huán)境的影響。財(cái)務(wù)效應(yīng)是指由于合并使公司所有有價(jià)證券持有者財(cái)富增加。由于經(jīng)濟(jì)協(xié)同效應(yīng)與資產(chǎn)負(fù)債表左方的資產(chǎn)的組成和管理有關(guān)，而財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)與資產(chǎn)負(fù)債表的右方，即對(duì)資產(chǎn)的要求權(quán)的組成和管理有關(guān)。由于資本和資產(chǎn)是事物的兩個(gè)不同方面，在不影響分析結(jié)果的前提下，為分析方便，將兩種協(xié)調(diào)作用統(tǒng)稱為財(cái)務(wù)協(xié)同作用。

　　二、財(cái)務(wù)效應(yīng)分析

　　(一)正向效應(yīng)

　　1、稅收效應(yīng)

　　稅收效應(yīng)是指利用不同企業(yè)及不同資產(chǎn)稅率的差異，通過并購(gòu)實(shí)現(xiàn)合理避稅。一方面政府為了鼓勵(lì)某些行業(yè)的發(fā)展，通常對(duì)不同行業(yè)采用不同的所得稅率，此外，不同地區(qū)、不同類型的企業(yè)也可能存在所得稅率上的差異，將不同行業(yè)、不同地區(qū)、不同類型的企業(yè)進(jìn)行組合，再運(yùn)用合理的避稅手段，可達(dá)到減少納稅的目的；另一方面，由于我國(guó)股息收入、利息收入、營(yíng)業(yè)收益與資本收益間的稅率存在差異，在并購(gòu)中采取恰當(dāng)?shù)呢?cái)務(wù)處理方法也可以達(dá)到合理避稅的效果。

　　2、股票預(yù)期效應(yīng)

　　股票預(yù)期效應(yīng)是指通過并購(gòu)能改變市場(chǎng)對(duì)企業(yè)股票的評(píng)價(jià)，從而影響股票價(jià)格，股票預(yù)期效應(yīng)可導(dǎo)致股價(jià)上升，提高企業(yè)資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格。

　　在股票市場(chǎng)上，并購(gòu)?fù)�往傳遞一個(gè)信號(hào)：被收購(gòu)公司的股票價(jià)值被低估了。無論收購(gòu)是否成功，目標(biāo)公司的股價(jià)一般會(huì)呈現(xiàn)上漲趨勢(shì)，對(duì)于股東來說股票上漲，就意味著財(cái)富的增加。為實(shí)現(xiàn)這一效應(yīng)，并購(gòu)方企業(yè)一般選擇市盈率比較低，但是有較高每股收益的企業(yè)作為并購(gòu)目標(biāo)。股票預(yù)期效應(yīng)的作用，在美國(guó)1965-1968年的并購(gòu)浪潮中表現(xiàn)得非常顯著，在絕大部分的并購(gòu)活動(dòng)中，并購(gòu)企業(yè)的市盈率都有較大程度的上升。

　　3、資金杠桿效應(yīng)

　　資金杠桿效應(yīng)是指某一企業(yè)擬收購(gòu)其他企業(yè)時(shí)，以被收購(gòu)企業(yè)資產(chǎn)和將來的收益能力做抵押，從銀行籌集部分資金用于收購(gòu)行為的效應(yīng)。通過杠桿效應(yīng)，重新組建后的公司總負(fù)債率可達(dá)85%以上，且負(fù)債中主要成分為銀行的借貸資金。

　　4、資本成本效應(yīng)

　　企業(yè)的資本主要來自兩種方式，一是內(nèi)部資本，二是外部資本，根據(jù)西方的優(yōu)序融資理論，由于內(nèi)部融資不存在利息、股利等資金使用成本，是企業(yè)首先考慮的融資方式。因此對(duì)于具有較多內(nèi)部資金但缺乏好的投資機(jī)會(huì)的企業(yè)，可通過兼并具有較少內(nèi)部資金但有較多投資機(jī)會(huì)的企業(yè)，使合并后企業(yè)的資本成本下降。

　　5、生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)效應(yīng)

　　此外，通過企業(yè)之間的并購(gòu)還可對(duì)企業(yè)的生產(chǎn)、銷售等生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)環(huán)節(jié)產(chǎn)生影響，具體包括：降低交易費(fèi)用和降低產(chǎn)品成本。

　　(二)負(fù)向效應(yīng)

　　上文主要是從積極的一面來分析并購(gòu)重組對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)的影響，而事實(shí)上并購(gòu)重組也有不少失敗的案例，如把重組簡(jiǎn)單地等同于規(guī)模擴(kuò)張，將“小舢板”硬捆綁成“航空母艦”，結(jié)果規(guī)模雖然擴(kuò)大了，資產(chǎn)創(chuàng)利能力卻不斷下降，使企業(yè)落入了經(jīng)營(yíng)的陷阱。

　　下面以國(guó)內(nèi)企業(yè)并購(gòu)為例，分析企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)負(fù)面效應(yīng)。

　　從導(dǎo)致并購(gòu)失敗的原因來看，主要有兩方面的原因，一是政府方面的原因，二是企業(yè)方面的原因。

　　1、政府方面

　　政府行為和企業(yè)行為邊界模糊，政策法規(guī)不健全，是導(dǎo)致并購(gòu)失敗的主要原因。主要體現(xiàn)在：

　�、僬�府參與資源配置中出現(xiàn)的對(duì)企業(yè)并購(gòu)行為的行政性壟斷、硬性撮合和違背市場(chǎng)規(guī)律等問題，導(dǎo)致生產(chǎn)要素的流向偏離最佳軌道。

　　②企業(yè)在并購(gòu)時(shí)，往往將獲取政府的各種優(yōu)惠政策作為主要推動(dòng)力，包括被并購(gòu)企業(yè)的借款允許五年期的掛賬計(jì)息，對(duì)于虧損嚴(yán)重企業(yè)其虧損額允許用于抵消并購(gòu)企業(yè)的稅前利潤(rùn)，給予被并購(gòu)企業(yè)在并購(gòu)前的各項(xiàng)特別政策在并購(gòu)后予以保留等，而各種政府政策的不完善，不兌現(xiàn)將極大地影響并購(gòu)的成效。

　　2、企業(yè)方面

　�、倨髽I(yè)并購(gòu)過多地關(guān)注短期財(cái)務(wù)利益，以短期獲取生產(chǎn)要素資源為導(dǎo)向，缺乏以核心能力為導(dǎo)向的并購(gòu)思維；或者說企業(yè)并購(gòu)決策上傾向于財(cái)務(wù)性并購(gòu)，而不是戰(zhàn)略性并購(gòu)；并購(gòu)雙方戰(zhàn)略匹配性不好決定了并購(gòu)后價(jià)值創(chuàng)造的潛力有限。

　�、诓簧倨髽I(yè)收購(gòu)的目標(biāo)公司資產(chǎn)質(zhì)量較差，長(zhǎng)期以來沉淀了很多的不良資產(chǎn)，還存在大量的或有負(fù)債，信息不對(duì)稱使得收購(gòu)方對(duì)潛在的風(fēng)險(xiǎn)渾然不覺，收購(gòu)這樣的企業(yè)必然為將來的重組失敗埋下伏筆。

　　第四部分 結(jié)論

　　只有經(jīng)過客觀、詳盡的評(píng)估分析，采用科學(xué)的方法來操作并購(gòu)重組時(shí)，才能產(chǎn)生積極的財(cái)務(wù)效應(yīng)和其他效應(yīng)。

　　美國(guó)著名管理學(xué)大師德魯克指出："公司收購(gòu)不僅僅是一種財(cái)務(wù)活動(dòng)，只有收購(gòu)后對(duì)公司進(jìn)行整合發(fā)展，在業(yè)務(wù)上取得成功，才是一個(gè)成功的收購(gòu)，否則只在財(cái)務(wù)上的操縱將導(dǎo)致業(yè)務(wù)和財(cái)務(wù)上的雙雙失敗。"

　　顯然，完成收購(gòu)并不等于是成功的并購(gòu)，并購(gòu)能否成功不僅僅取決于被并購(gòu)企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值的能力，更取決于并購(gòu)后的整合，在財(cái)務(wù)賬務(wù)合并的同時(shí)尤其是文化和人事方面的整合。