戰略建倉藍籌 戰術參與中小企業板

　　提要：

　　第二批試點藍籌類公司復牌后均未能走出市場所預期的強勢行情，由此加大了后續股改公司所面臨的不確定性。但這些具備國際比較優勢、在行業中具備強競爭力的大盤藍籌類個股已經值得投資者中長期持有。

　　截至7月7日，第二批42家試點公司中已經有31家公布了各自的股權分置改革方案。但由于市場整體表現疲弱，并且出于對未來全流通壓力的悲觀預期，市場對試點題材的炒作熱度不斷降低。第二批試點公司復牌后的漲幅也呈現出持續收窄的狀態。特別像中化國際(資訊 行情 論壇)、蘇寧電器(資訊 行情 論壇)、中信證券(資訊 行情 論壇)等對價幅度達不到市場預期的公司，復牌后更是直接走低甚至跌停，顯示出試點對市場短期的刺激效應不斷遞減。尤其對于那些補償方案達不到市場預期，或者沒給市場帶來“亮點”的方案，獲得投資者認同將會越來越困難，使得后續公司股改的難度加大。

　　藍籌類試點公司未能起到穩定市場的作用

　　作為市場關注的焦點，多家藍籌類試點公司相繼公布了各自的股改方案。從寶鋼股份(資訊 行情 論壇)、長江電力(資訊 行情 論壇)等大盤藍籌股的方案來看，其對價幅度較此前市場傳聞的方案有了較大幅度的提高。比如寶鋼股份的方案從前期征求意見稿的“10送1股加2份認購權證和5份認沽權證”，調整到“每10股送2.2股加1份歐式認購權證”，對價幅度明顯提高。長江電力也放棄了此前受到市場質疑和反對的權證方案，增加了送股的比例和現金派現，顯示出藍籌類公司在一定程度上聽取了市場的呼聲，在對價上作出了讓步。

　　但我們看到，寶鋼股份、長江電力、中化國際、上港集箱(資訊 行情 論壇)等藍籌類公司復牌后均未能走出市場所預期的強勢行情，寶鋼股份沖高后迅速回落，上港集箱、中化國際更是直接低開低走。藍籌類試點公司非但未能起到刺激短期市場活躍和穩定市場的作用，相反，那些對價幅度明顯低于市場預期的個股更是成為短期市場下跌的主要推動力量。由此也加大了藍籌類公司未來走勢所以及后續股改公司所面臨的不確定性。

　　大盤藍籌類試點公司復牌后的下跌，一方面是由于相關公司的對價幅度仍然沒有達到市場的預期，也要低于試點公司的平均對價水平，導致投資者對其試點方案的不認同。更主要的是，這些大盤藍籌類個股在全流通后可能面臨的巨大擴容壓力，加重了投資者的擔憂。同時，整體經濟增速回落，使得投資者普遍預期上市公司尤其是周期性行業公司未來的盈利將出現下滑，這也降低了投資者對相關公司的估值預期。

　　從理性的角度分析，即使在股權分置狀態下，像寶鋼股份、長江電力等大盤藍籌類個股的估值水平甚至已經具備了國際比價優勢。并且作為行業的龍頭，這些競爭優勢明顯的藍籌類個股未來受到來自整體經濟增速減緩方面的盈利壓力要小于同行業其他公司，其未來的盈利有望持續保持穩定。而解決股權分置問題所帶來的對價，使得其中長期的投資價值更加突出。

　　因此，如果沒有考慮未來非流通股部分上市流通對其供求關系造成的沖擊，這些具備國際比較優勢、在行業中具備強競爭力的大盤藍籌類個股已經值得投資者中長期持有。

　　表1、主要藍籌類公司對價后的中長期投資價值分析

 

代碼	公司簡稱	試點方案	試點前股價（元）	試點前市盈率	試點后市盈率	全流通合理市盈率
600018	上港集箱	10 送 1.5 ，派 10 元	16.19	25.28	20.42	21
600019	寶鋼股份	10 送 2.2 加 1 份歐式權證	4.89	6.52	5.25	6
600900	長江電力	0 送 1.2 派 4.14 元，減征建設基金，每股盈利提高約 0.025 元	8.17	21.12	16.71	20
600500	中化國際	10 送 1.5 ，派 5.58 元	5.58	8.80	6.77	8
600886	國投電力(資訊 行情 論壇)	10送2.6	8.06	13.83	10.97	12

　　(數據來源：新疆證券研究所整理)

　　但是，全流通后，市場所面臨的擴容壓力將驟然加大，使得未來市場的供求關系受到明顯沖擊。尤其第二批試點后，股權分置改革工作將全面展開，管理層希望在較短時間內解決股權分置問題，使得“禁售期”滿后，原來的非流通股籌碼集中得以釋放，導致未來市場所面臨的全流通壓力將會非常巨大。

　　在市場整體資金容量相對有限的情況下，籌碼的大幅增加不可避免引起市場整體估值的下移。因此，對于中國證券市場以及這些大盤藍籌股而言，影響其未來表現的，不僅僅是公司的基本面，市場供求關系可能出現的劇烈變化，同樣會對其表現以及估值構成壓制。近期市場的持續低迷，很大程度上也反映出投資者對于未來擴容壓力驟增的擔憂。

　　因此，雖然股權分置改革帶來的補償使得那些已經具備國際比較優勢的優勢行業和藍籌類公司的中長期投資價值更加突出，由此這些藍籌類個股也已經具備了戰略性建倉的價值。但是，在未來擴容壓力可能大幅增加，相關個股的供求關系可能受到沖擊和扭曲的背景下，這些藍籌類個股的表現機會，也還需要耐心等待。

　　中小企業板具備短線炒作機會

　　目前第二批試點中的10家中小企業板公司均已經公布了各自的試點方案。從其方案來看，中小企業板公司的對價幅度要高于主板試點公司的對價水平。并且中小企業板公司均采取相對簡單的送股方案，方案的設計和評價標準相對簡單，也更容易被市場所理解和接受。使得中小企業板成為近期市場關注的焦點。

　　另一方面，中小企業板個股的股本結構相對簡單，容易形成雙方所能接受的對價方案，因此，參考10家試點公司的對價方案，投資者也普遍預期后續中小企業板進行股改時，會推出較為理想的對價方案。這一定程度上增加了投資者參與中小企業板炒作的意愿。

　　表2、10家中小企業板公司試點方案及補償幅度

 

代碼	試點方案	補償率	對價后的市盈率
002001	10 送 3	20.60%	12.75
002003	10 送 3	20.37%	19.08
002010	10 送 4.5	26.38%	13.24
002014	10 送 4	24.75%	11.03
002019	10 送 3	20.31%	25.58
002021	10 送 4.5	24.98%	19.80
002023	10 送 3.8	22.92%	24.98
002024	10 送 2.5	18.17%	26.45
002029	10 送 3	20.19%	20.41
002032	10 送 3.5	22.88%	17.83
平均	10 送 3.45	20.87%	19.53
主板試點公司平均	10 送 2.53	19.99 ％	11.78

　　(數據來源：新疆證券研究所整理)

　　并且種種跡象顯示，中小企業板將先于主板，在年內有望全部解決全流通問題，使得中小企業板的股權分置問題提前得以明朗化，最大限度減少股權分置改革給中小企業板公司帶來的不確定性，這在一定程度上也提升了投資者對于未來中小企業板炒作的預期。

　　因此，雖然10家中小企業板的股權分置改革試點方案全部明朗后，市場短期對中小企業板的炒作熱度可能會暫告一段落，但我們認為，補償幅度普遍高于市場平均水平，并且后續公司推出理想對價方案的可能性較高的中小企業板個股，在未來仍然有望成為增量資金關注的焦點。隨著市場氣氛的逐步轉好，中小企業板個股未來仍然有望面臨一定的短炒機會。

　　但是，需要注意的是，由于全流通后巨大的潛在收益，以私人控股為主的中小企業板公司在全流通后套現的欲望預期會比較強烈。和國有控股公司普遍要求保持相對控股地位所不同，中小企業板公司控股股東在全流通后的最低持股比例并沒有受到明確限制，使得全流通后中小企業板所面臨的擴容壓力可能會顯得更加明顯。

　　另外，即使部分中小企業板公司的控股股東在試點方案中承諾一定時期內不在交易所掛牌出售或者限制減持的比例，但并沒有限制其通過非交易所途徑進行轉讓和套現，使得中小企業板公司的非流通股股東提前出售其股份成為可能。這同樣會對二級市場的資金造成分流，并影響到投資者的持股信心，從而影響到其中長期的表現。

　　并且我們從表2可以看到，即使中小企業板試點公司的送股比例明顯高于主板試點公司送股的平均水平，但由于中小企業板個股的市盈率普遍高于合理水平，導致其對流通股股東的補償率仍然只是略高于主板試點公司的平均補償水平。并且對價之后，以均衡價格計算的中小企業板試點公司的市盈率水平仍然高出主板個股對價后的平均市盈率近50%，使得其中長期所面臨的估值壓力，仍然明顯。

　　因此，雖然較高的送股比例以及相對清晰的股改預期使得中小企業板個股后市仍然有望成為增量資金關注的焦點，從而存在炒作的機會，但是在中小企業板公司全流通后套現是壓力以及全流通后中小企業板公司可能存在的道德風險等負面因素影響下，除了部分公司治理結構相對完善，在行業中的地位和競爭優勢明顯，能夠持續保持較高成長性的中小企業板龍頭類公司以外，大多數的中小企業板個股在擴容以及高估值帶來的雙重壓力下，中長期的表現機會仍然會相對有限。（新疆證券研究所 李先明）