上市銀行：股權分置改革將何去何從

　　本報記者　冉孟順

　　股權分置改革給上市銀行帶來幾層難題：不僅有再融資與股權份置改革的先后次序問題，更有大小股東、流通股與非流通股股東在保持控制權與支付對價的利益分歧上的難題

　　家家有本難念的經。

　　在A股掛牌的數家上市銀行也是如此。寶鋼、長江電力(資訊 行情 論壇)大藍籌股已推出股改方案，盡管大股東和小股東還在為對價多少吵個不停，股權分置改革依然在繼續。然而，被稱為“五朵金花”，也被認為是藍籌股的銀行股卻按兵不動。與寶鋼、長江電力起來，上市銀行的股權結構更復雜也更分散，這讓銀行的股改步履維艱。

　　股權不改革就不能再融資

　　“我們浦發正在研究和推進股權分置改革工作。”浦發銀行(資訊 行情 論壇)的證券事務代表楊國平出言謹慎，楊表示推出股改的具體時間表還不能確定。近期，浦發行董事長張廣生也在游說基金等機構投資者，張廣生的意圖很明顯，浦發在股改和再融資上依然有卷土而來的勇氣。

　　浦發行有可能是銀行股中進行股權分置改革的排頭兵。雖然上市銀行的股權分置改革的時間有先后、公司所推出的方案也要根據各自的具體情況而定，但浦發行董秘沈思此前對媒體公開表態“股權分置改革是大勢所趨”。

　　楊國平也認為：“像浦發這些比較大的上市公司，我們會承擔對社會的責任，這對證券市場的穩定、維護中小流通股東的權益都有著重大意義，反過來，證券市場的健康發展，對銀行也是良好的促進�！�

　　當然，浦發行急于股權分置改革的原因還與其增發7億A股的再融資方案有關。浦發行的再融資方案一再推遲，增發計劃的暫停對浦發行的資本充足率又產生了重大挑戰，這對浦發銀行的在全國大中城市全面布局造成一定影響。而明后兩年國內將對外資銀行全面開放，在此緊迫情況下，浦發行的再融資是不能再拖了。

　　“在這當口，證監會要求上市公司再融資與股權改革掛鉤，”浦發行一位人士透露，“證監會告訴我們，要增發先上報股權分置的解決方案，在游戲規則改變下，我們的現實選擇是先股改、再融資�！�

　　在第二批股改試點公司中，中信證券(資訊 行情 論壇)作為金融股，其流通對價計算方案的測算依據也選擇了市凈率而非市盈率。中信證券為為第二批股改試點的惟一金融股，其方案也許對銀行股的股改有借鑒意義。中信證券在與小股東討價還價后的股改方案是10股送3.2股。此外，非流通股股東再拿出3000萬股對公司高管作股權激勵10送3。

　　銀行方面認為，此設計方案能讓大股東、流通股東、公司高管的利益捆在一起，在一定程度上能改善公司治理。浦發行方面表示，這一方案是因為國際上對金融機構的價值判斷多采用市凈率為主要依據，浦發行也將以此為參考，不過，浦發行和中信雖然都屬金融股，但銀行業和證券業還是有一定的區別，因此浦發行的股改方案還會調整。

　　證監會顯然希望銀行股在內的大盤藍籌股能率先推出股改以穩定市場。其他的銀行股還在等待和觀望，一位銀行人士表示：由于銀行股權結構特殊，他們還要參考浦發行的股改方案以及其后的具體實施情況。不過同樣有融資要求的銀行也正開始考慮股改。華夏銀行(資訊 行情 論壇)也有再融資的打算，華夏方面表示正在與大股東協商。民生銀行(資訊 行情 論壇)推遲發H股的原因之一也是要先解決股權分置。招商銀行(資訊 行情 論壇)一位負責人表示：招行董事會和大股東已經開始討論和研究與股改有關的問題。

　　控制權之憂

　　“上市銀行股權分散、非流通股東構成復雜，股改難度較大，要設計出一個各方都滿意的方案需要開動腦筋�！比A歐國際的譚軍博士如此表示。譚軍此前是三一重工(資訊 行情 論壇)股權改革方案的保薦人。

　　按照第一批、第二批試點公司基調給出的試點方案如何把握住銀行股的特別脈搏，很多投行都在嘗試尋找合乎時宜的答案。譚軍認為，銀行除股權分散外還有一個特點就是非流通股東也比較多，在非流通股東和流通股東討價還價之前，還要在非流通股東之間達成一致，這都會給股改帶來難度。

　　最重要的是，大股東還擔心失去控股權。招行的一位非流通股東表示繼續看好招行的未來發展，“即使給我流通權我也不會賣掉股份，如果我沒打算流通，為什么要支付對價？”這種困惑并非招行的股東所獨有。民生銀行的第一大股東新希望(資訊 行情 論壇)集團劉永好此前多次表示：“我看好民生銀行，并將繼續增持民生銀行股份�！庇蟹治鰩煴硎荆褐袊�銀行業前景廣闊，控股股東還非�？春茫�因此擔心支付對價后將進一步稀釋控制權，因而對股權分置改革并不熱心。

　　與寶鋼、長江電力中第一大股東占超過60%以上的絕對控股權不同，大多數銀行股權分散，在5家上市銀行(招商、浦發、民生、華夏、深發展(資訊 行情 論壇))中，第一大股東的持股比例均不超過20%，招行第一大股東招商局(資訊 行情 論壇)持有的股權比例最高，為17.95%，股權比例最少的民生銀行第一大股東新希望集團為6.98%。

　　一位分析師認為：以市場普遍流行的非流通股東向流通股東支付的10送2或10送3的對價來看，銀行股的大股東的控股地位進一步削弱，以深發展為例，如果新橋投資支付10送1的對價，則意味著新橋的持股比例從目前的18%下降到13%，對于浦發、招行等上市銀行來說同樣如此，股權分置改革只能是加大控股股東的成本，對他們并沒有現實的好處。

　　“股權分置改革是國務院制定的一項重要國家政策，我們也愿意配合證監會推動股權分置改革，銀行的股權分置改革契合當前的整個銀行業改革的方向，不過，對于上市銀行的大股東擔心失去控制權，在股權分置方案中的確要考慮這一因素�！币晃徊辉竿该�的銀監會官員委婉表達自己的擔憂。

　　非流通股小股東和外資股東

　　銀行的股權分散還造成非流通股東之間的分歧：非流通小股東有套現沖動而外資股東則要考慮如何支付對價。

　　銀行股中有比較多的持股比例不到5%的非流通小股東的股份，這些非流通小股東不少是發起人，當時取得的成本極低，這些非流通小股東在銀行上市后已經賺了好幾倍，因此，有業內人士認為：存在非流通小股東獲得流通權后套現的可能�！　�

　　非流通小股東與控股股東的利益并不一致，非流通小股東可能并不謀求控股地位，譚軍提醒道：在完成全流通后，銀行有可能遭到惡意收購的風險。

　　對于非流通股東之間的分歧，浦發銀行一位人士表示，上市公司、大股東和其他非流通股股東正在進行充分的溝通，浦發的大股東都基本上隸屬于上海市政府，政府已經出面協調平衡股東之間的利益，相信非流通股股東們能形成明確的共識。有分析師認為：在全流通后，浦發的非流通股東可能需要重新整合來確保國家的控股地位。也有分析師建議：控股股東可以在股改方案中做出增持承諾以確�？毓傻匚徊皇�。

　　銀行的外資股東在股改中也顯得尷尬。在5家上市銀行中，浦發、民生都引入了外資股東作為戰略投資者，深發展則引進新橋投資作為第一大股東。花旗作為浦發銀行的外資股東，在2002年12月31日按照1.45倍于每股凈資產的溢價購買了5%的浦發銀行法人股股權，花旗購買時就有溢價(有人測算截止到2005年3月31日的實際價格為3.31元)，他們是否愿意對流通股股東的對價補償，是個頗為棘手的問題。

　　外資股東基本上是比凈資產高的溢價取得股權，因此，外資股東支付對價的意愿不高；但另一方面，比起流通股東所取得的高成本，外資股東的支付算是便宜多了，所以，流通股東仍堅持外資股東也應支付一定的對價。有分析師認為，外資股東可以支付比國內法人股東少一些的對價。事實上，支付的對價對于財大氣粗的外資股東來說是九牛一毛，全流通完成后，外資股東可以從二級市場取得對中資銀行的控股地位。

　　浦發董秘沈思此前對外表達了個人觀點，認為處理上述特殊情況需要有政策配套，這不是公司單方面能夠定的事情，上市公司并不是坐等政策出臺，而是以積極態度去研究。

　　民生銀行的外資股東則是新加坡的淡馬錫控股，淡馬錫控股在去年11月購買了民生銀行的4.7%股權。當時市場估計淡馬錫出價為1.1億美元，每股價格在4.5元人民幣左右，也是溢價購買。如果民生銀行股改，也同樣存在外資股東如何支付對價的問題。

　　此類問題也似乎存在于深發展。新橋投資在2004年10月以12.35億元的代價收購深發展的17.89%股權，每股價格大約為3.54元，每股凈資產為2.49元。深發展董事長法蘭克#zhPoint#紐曼(Frank　Newman)近日股東大會上表示：深發展流通股比例較高，因此不存在解決這個問題的迫切性。不過深發展的資產質量不容樂觀，其核心資本充足率僅為2.32%，急需再融資來支持業務發展。事實上，法蘭克#zhPoint#紐曼在股東大會上再次表達了深發展的再融資愿望。有分析師指出：證監會把再融資和股權分置改革捆綁在一起的政策，將讓深發展左右為難。