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左小蕾 作者：銀河證券首席經濟學家
匯率管理有多種機制。較常見的是本國貨幣圍繞某一世界通用貨幣如美元浮動，浮動的上限和下限受本國貨幣當局的管理。這種機制被稱為管理浮動機制，其“靈活性”在于，在浮動區間中，匯率由市場來決定。當匯率變化到達上限和下限時，貨幣當局就會入場干預。當然，貨幣當局也可以根據實際情況，對浮動區間進行一些調整，從而對所掛鉤的貨幣的
匯率，形成比較靈活的變化。
采取這種方式操作上比較簡單，但是有兩大弊端：第一，匯率浮動區間的大小，貨幣當局不容易掌握。否則就得不斷地干預市場或調整浮動區間。如美聯儲主席格林斯潘先生所說，對匯率的變化的預測，不會比擲骰子50%對50%的結果更好，因為人們不具備預測貨幣的需求和供給的變化的能力；第二，在市場普遍認為匯率偏離了均衡，有巨大的升值或貶值的壓力時，如果簡單的采取擴大上限下限的管理浮動模式，壓力可能強迫地把市場只推向一個方向，實際上變成完全盯住某一掛鉤貨幣，只不過在沖破上限或下限后，重新在一個更高或更低的水平上盯住這一貨幣，然后再做下一次的突破。貨幣當局如果沒有足夠控制外匯儲備和資本管制的能力，最終可能不得不放棄對匯率的控制。
值得注意的是，當貨幣當局在市場的壓力下不斷地擴大匯率浮動區間時，市場投機者屢屢得手，就會引入更多的投機，形成惡性循環。因此，在市場壓力極大，投機氣氛已經形成時，采用區間浮動匯率，可能不但不能解決問題，反而可能給市場加溫，放大了負面影響。數月前我曾提出的當前人民幣匯率“一動不如一靜”的建議，正是出于這一考慮。
另一種討論得較多的匯率機制是人民幣盯住“一攬子”貨幣的匯率形成機制。與前一機制最大不同的是，在這一機制中，人民幣是與幾個世界通用貨幣掛鉤，而不是僅盯住美元。這種機制將改變人民幣目前盯住單一貨幣的靜態。這一機制下形成的人民幣匯率將是“靜”在各掛鉤貨幣的相對固定的權重上，變匯率對單一貨幣的“靜”為對多種貨幣的“靜”。“靜”在多種貨幣相互的影響是方向相反比例對等之上。是“動”中之“靜”。這種機制的“靈活性”在于本國貨幣匯率的形成由多維變量決定，而不是原來的單維變量所決定。這種匯率機制大大地擴展了人民幣匯率的變化范圍，“一攬子”貨幣之間的相互的任何變化，都會對人民幣的匯率產生影響，使人民幣匯率形成的“靈活性”得到大大加強。
然而，盯住“一攬子”貨幣的匯率機制也有一些弊病：首先，雖然不能要求“一攬子”匯率機制形成完全使內部和外部都得到平衡的均衡價格，但是在這一形成機制中似乎沒有一個變量能對內部的不平衡有所反應。這樣會使被形成的匯率有內部信息不充分之缺陷，也同樣會扭曲匯率價格；其次，“一攬子”所掛鉤的貨幣之間的變化，包括這些貨幣發行國家的經濟政策和貨幣政策的變化對本國貨幣匯率的影響都大大強化，使不可控的非市場因素增加；最后，特別值得注意的是，從與單一貨幣掛鉤的機制轉移到與“一攬子”貨幣掛鉤的機制，與原掛鉤的貨幣的匯率會相對變化很大。人民幣在當前的升值壓力下，匯率的任何變動可能都會傳出錯誤信號，引發進一步的投機。而與原掛鉤貨幣的大幅度變化正是當前之大忌。為了打擊更大的投機行為，中央銀行可能不得不實施更高水平的更頻繁、更大規模的外部和內部干預。結果可能是，即使我們實施了“更靈活”的機制，美國等西方國家還是會認為中國政府仍然在操縱匯率市場。
所以格外重要的是，任何“更靈活”的人民幣形成機制的啟動，必須慎重選擇時間和環境。而“一攬子”貨幣機制的啟動，除了在內部金融體制相對完善和穩定的重要條件得到滿足的前提下，另一重要條件就是在市場對原掛鉤貨幣形成穩定升值預期的情況下，匯率變化風險的安全系數才會增加。
客觀地說，盡管上述的匯率形成機制的靈活性增大，但這些匯率形成機制也并不是真正的市場化匯率形成機制，也不會形成準確的市場均衡匯率水平。世界上還沒有完全不受政府干預的匯率機制，只是程度和方式不同而已。對于中國來說，在“合適的時候”采取“更靈活”的匯率形成機制，也是匯率機制市場化的重要一步。隨著開放程度加大，中國經濟越來越融入國際市場，匯率機制的市場化進程將越來越快。
然而，建立一個完全依靠供給和需求來決定匯率的機制畢竟是一種理想狀態。在現實情況里，我們往往不得不退而求其次，作次佳選擇。我們可以在合適的時機，金融體制改革有了實質性進展，經濟結構增強了防范匯率風險的能力，人民幣升值的壓力真正得到舒緩，對周邊有密切貿易關系的國家和地區不會造成巨大的匯率沖擊之時，“出其不意”地啟動“更靈活”的匯率形成機制，然后再一步一步推動和促進更市場化的匯率形成機制。
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