|
□ 中關村證券研究所副所長 王 成
國內A股市場的投資者面對的熊市與西方證券市場沒什么不同，也可以分為幾種：一種是事件性熊市，這種熊市持續時間很短；一種是周期性熊市，根本上與經濟周期或貨幣現象有關；另外一種是系統性熊市，其根本原因是資源的錯誤配置。
周期性熊市的波動與經濟周期的波動基本一致，并領先半年左右，受到貨幣政策的影響與驅動，調整時間比事件性熊市長，但是比系統性熊市短；周期性熊市是一個貨幣現象，主要與經濟周期和信用周期聯系在一起。一般來說，下降的利率會導致熊市結束。
系統性熊市的根源在于資源的錯誤配置，比如2001年以來整個市場的價值回歸，在于以前的市場將資金錯誤的配置到不該配置的股票上，也可以說是價格嚴重脫離了價值，因此需要長期的價值回歸。
目前A股市場中，同樣是下跌，可能不同的股票處于不同的熊市背景中，投資者應該認真分辨清楚。投資者很容易把系統性熊市股票辨認出來，即可以知道“李鬼”不是“李逵”，但是很多投資者錯誤的把周期性熊市的股票也看成系統性熊市的股票，這就有錯把“李逵”當成“李鬼”之嫌了。比如有投資者把優秀的周期類股票下跌當成系統性熊市，給予了最悲觀的預期定價，但是周期性股票所經歷的應該是周期性熊市，一旦事件不如投資者想像的那么悲觀，周期性股票就存在投資價值，并為有遠見的投資者提供投資機會。
具體來說，系統性熊市的結束和開始，難以用固定的時間來判斷，因為歷史數據樣本太少，但ERP(隱含風險溢價)可以作為判斷是否系統性熊市出現和結束的一個指標。比如2000年后的美國市場，ERP幾乎達到0——而股票市場怎么能夠沒有風險？其后經過3年的調整，ERP逐步達到長期正常水平，說明調整基本結束。
中國市場的特殊性在于目前系統性熊市和周期性熊市并存，理性的投資者不會把“李鬼”當作“李逵”，即不會把系統性熊市的股票當成周期性熊市的股票，但是目前有一種趨勢是把“李逵”當成“李鬼”，即認為周期性熊市和系統性熊市沒有區別，這也是一個認識誤區。目前的復雜性在于市場結構和經濟周期同時存在，不同的因素作用不同的股票，造成混淆，導致投資者容易作出錯誤的投資判斷；另外一個短缺的因素，是一些投資經理和研究人員研究投資的方法沒有與分析公司的方法完全接軌，忽視了一些應該溢價的東西，給予一些不應該給予溢價的東西以溢價，而應該給予溢價的東西卻予以折價，這就為投資者提供了風險套利的機會。
| 
