52只A股創(chuàng)新高 熊市大牛股緣何脫穎而出

　　長達(dá)3年9個月的熊市里仍有52只A股創(chuàng)出新高

　　熊市大牛股緣何脫穎而出？

　　□中融基金公司　吳鋒

　　本文要點：

　　股市2001年6月以來出現(xiàn)的深幅調(diào)整，不僅是大盤的調(diào)整，更是股價結(jié)構(gòu)的重新構(gòu)造。熊市中也會造就牛股，牛市時也會出現(xiàn)熊股，這是我國證券市場成熟的重要標(biāo)志。

　　2001年6月14日以來，我國股市出現(xiàn)了長達(dá)3年9個月的熊市。在大盤低迷，大部分個股跌幅巨大之際，依然有52只個股股價創(chuàng)出了區(qū)間新高或歷史新高。

　　鋼鐵、煤炭、交通運輸、石油石化、電力、通訊設(shè)備制造等部分行業(yè)出現(xiàn)了很高的景氣度，從而為處于景氣行業(yè)的上市公司創(chuàng)造了良好的盈利條件。

　　處于行業(yè)龍頭地位的上市公司不僅具有產(chǎn)品的定價權(quán)和話語權(quán)，而且具有很強的市場影響力和市場擴展力，在經(jīng)營活動中能獲得更大的價值量。

　　隨著證券投資盈利模式的逐漸轉(zhuǎn)換，價值投資理念越來越受到各類機構(gòu)投資者的高度重視，而價值投資的核心就是發(fā)現(xiàn)并長期持有那些經(jīng)營業(yè)績持續(xù)穩(wěn)定增長，現(xiàn)金流量充足的上市公司股票。

　　左右上市公司股票價格未來走勢的因素很多，但是決定因素只能是上市公司持續(xù)成長的經(jīng)營業(yè)績。

　　牛股創(chuàng)新高的內(nèi)在動能

　　上述52只牛股中除都市股份(資訊 行情 論壇)、白貓股份(資訊 行情 論壇)等6只個股屬于重組類個股而不具有代表性之外，其余的46只個股能創(chuàng)出區(qū)間新高或者歷史新高，基本上有以下幾方面的內(nèi)在動能：

　　所處的行業(yè)具有高景氣度

　　盡管2001年6月以來我國股市熊氣彌漫，但是我國的GDP卻一直保持較高的增長速度，2001年GDP增長率為7.5%，2002年上升到8.0%，2003年達(dá)到9.3%，2004年創(chuàng)出近8年新高達(dá)到9.5%。在GDP保持較高增長速度的同時，部分行業(yè)如鋼鐵、煤炭、交通運輸、石油石化、電力、通訊設(shè)備制造等行業(yè)出現(xiàn)了很高的景氣度，從而為處于景氣行業(yè)的上市公司創(chuàng)造了良好的盈利條件。如交通運輸行業(yè)就是這幾年典型的景氣行業(yè)。

　　正是因為我國交通運輸行業(yè)較高的景氣度，為處于這一行業(yè)的上市公司提供了良好的盈利空間，我們看到在上述52只個股中有7只個股所處的行業(yè)為交通運輸行業(yè)，如深赤灣(資訊 行情 論壇)、鹽田港(資訊 行情 論壇)、上海機場(資訊 行情 論壇)、上港集箱(資訊 行情 論壇)等，而這類公司的經(jīng)營活動和經(jīng)營業(yè)績在這幾年得到了充分的體現(xiàn)和大幅的擴張。如深赤灣，截至2004年9月的主營業(yè)務(wù)收入就達(dá)到了110806萬元，較2001年全年增長了132.85%，而凈利潤則比2001年全年增長348.14%。上海機場2004年的主營業(yè)務(wù)收入和凈利潤分別比2001年增長了103.37%和127.90%。這就是為什么近幾年交通運輸行業(yè)牛股奔騰的重要原因。

　　具有行業(yè)龍頭地位

　　處于行業(yè)龍頭地位的上市公司不僅具有產(chǎn)品的定價權(quán)和話語權(quán)，而且具有很強的市場影響力和市場擴展力，同時還具備很強的抗市場風(fēng)險能力，在經(jīng)營活動中能獲得更大的價值量，這類行業(yè)領(lǐng)袖上市公司的內(nèi)在價值遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了同行業(yè)的其他公司，因此這類公司往往會成為市場的稀缺資源而出現(xiàn)流動性溢價，同時這類公司的內(nèi)在價值一旦被機構(gòu)投資者認(rèn)同往往出現(xiàn)籌碼大量鎖定現(xiàn)象。如寶鋼股份(資訊 行情 論壇)是我國鋼鐵行業(yè)的龍頭，中集集團(資訊 行情 論壇)就是我國集裝箱制造業(yè)的行業(yè)龍頭，中興通訊(資訊 行情 論壇)是我國通訊設(shè)備制造業(yè)的龍頭，而萬科(資訊 行情 論壇)則是我國房地產(chǎn)行業(yè)的龍頭。

　　從14家已經(jīng)公布2004年年度報告的鋼鐵行業(yè)上市公司主營業(yè)務(wù)收入、凈利潤、經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額、股東權(quán)益、總資產(chǎn)等指標(biāo)的對比看，寶鋼股份無疑是鋼鐵行業(yè)的龍頭上市公司。如寶鋼股份2004年的主營業(yè)務(wù)收入為5863806.03萬元，而其他13家公司合計的主營業(yè)務(wù)收入為17640524.4萬元，但是寶鋼股份2004年的凈利潤為939523.14萬元，而其他13家公司合計凈利潤為1037334.23萬元，寶鋼股份2004年經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為1679822.14萬元，而其他13家公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為1382823.01萬元，寶鋼股份2004年的凈資產(chǎn)收益率為22.44%，而其他13家公司平均的凈資產(chǎn)收益率只有17.82%，這說明寶鋼股份創(chuàng)造的價值量遠(yuǎn)遠(yuǎn)高出其他鋼鐵類上市公司。

　　持續(xù)和良好的經(jīng)營業(yè)績

　　2001年6月以來，隨著證券投資盈利模式的逐漸轉(zhuǎn)換，價值投資理念越來越受到各類機構(gòu)投資者的高度重視，而價值投資的核心就是發(fā)現(xiàn)并長期持有那些經(jīng)營業(yè)績持續(xù)穩(wěn)定增長，現(xiàn)金流量充足的上市公司股票。如果由于系統(tǒng)性風(fēng)險出現(xiàn)了市場總體估值水平的下降甚至是大幅下降，往往就是價值投資的最佳時機。我們通過對上述52只個股中已經(jīng)公布了2004年年度報告的上市公司分析后發(fā)現(xiàn)，這類公司中的絕大部分公司2001年以來不論是主營業(yè)務(wù)收入，還是凈利潤都呈現(xiàn)出大幅穩(wěn)定增長的態(tài)勢。

　　這27只個股中只有2只個股(三精制藥(資訊 行情 論壇)、燃?xì)夤煞?資訊 行情 論壇))2004年的凈利潤較2001年出現(xiàn)了一定程度的下降，而且這兩只個股還不屬于機構(gòu)投資者看中的主流品種。

　　此外，筆者在研究中國上市公司生命周期時發(fā)現(xiàn)上述52只個股中有部分個股如中集集團、萬科、深赤灣、佛山照明(資訊 行情 論壇)、第一食品(資訊 行情 論壇)等幾家公司在上市10多年里，經(jīng)營業(yè)績一直保持良好的增長態(tài)勢，1995年至2004年10年里年年盈利，未出現(xiàn)一年虧損。如中集集團1995年的凈利潤只有13863萬元，到2004年達(dá)到了238902萬元，較1995年增長了16.23倍，第一食品1995年的凈利潤只有1707萬元，到2004年凈利潤達(dá)到了11321萬元，較1995年增長了5.63倍。

　　具有資源壟斷優(yōu)勢

　　資源(包括自然資源、技術(shù)資源、人力資源、品牌資源等)壟斷的背后就是行業(yè)壁壘，如要投資建設(shè)一個港口特別是天然良港，不僅需要大量的資金，而且還要具備建設(shè)天然良港的自然資源，因此港口類上市公司具有天然的資源壟斷優(yōu)勢。作為正在與國際市場融匯，正在成為世界工廠的中國對國際市場的依存度大大提高，而與國際市場融匯的重要樞紐就是港口特別是諸如鹽田港、深赤灣這樣的優(yōu)良海港。再如西山煤電(資訊 行情 論壇)、鹽湖鉀肥(資訊 行情 論壇)等資源類公司就是靠山吃山，靠湖吃湖；而同仁堂(資訊 行情 論壇)、云南白藥(資訊 行情 論壇)等公司已經(jīng)建立起來的品牌已經(jīng)得到了市場的廣泛認(rèn)同，具有完全的品牌壟斷優(yōu)勢。

　　良好的法人治理結(jié)構(gòu)

　　根據(jù)世界銀行的定義，法人治理結(jié)構(gòu)是關(guān)于如何最大限度的保護股東權(quán)益的問題。它集中考慮公司的經(jīng)營者與公司所有者、董事會的關(guān)系，以保證公司的管理最大限度地體現(xiàn)所有者的利益。良好的法人治理結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)是利益公平、信息透明、信譽可靠、責(zé)任到位、相互制衡。由于我國上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)中存在著明顯的一股獨大缺陷，流通股股東的投票權(quán)和話事權(quán)受到了很大的限制，因此所謂良好的法人治理結(jié)構(gòu)就是經(jīng)營者對所謂股東的責(zé)任心，盡可能的合理使用股東投入的每一分錢并給股東以合理回報。如中集集團、佛山照明、萬科、中興通訊等公司的法人治理結(jié)構(gòu)就比較完善。中集集團總裁麥伯良當(dāng)選為2004年CCTV中國十大經(jīng)濟年度人物，評委的評語為“用10年持續(xù)高速成長驗證‘負(fù)責(zé)任’的上市承諾：為股東創(chuàng)造價值，用好股東的錢”。而佛山照明也是一家兢兢業(yè)業(yè)為股東創(chuàng)造回報的公司，上市以來給股東的現(xiàn)金分紅總額已經(jīng)超過了募集資金總額。目前，上市公司法人治理結(jié)構(gòu)是否健全已經(jīng)成為證券投資基金等機構(gòu)投資者進行股票選擇的重要參考指標(biāo)。

　　得到機構(gòu)投資者的垂愛

　　上市公司股價決定的因素除自身的價值外，還有一條來自市場的因素，那就是供求關(guān)系。隨著證券投資基金等機構(gòu)投資者資金擁有量的大幅增加，處于景氣行業(yè)的龍頭上市公司、業(yè)績持續(xù)穩(wěn)定增長的上市公司、具有一定資源壟斷優(yōu)勢的上市公司、具有良好法人治理結(jié)構(gòu)的上市公司逐漸成為市場的稀缺資源而出現(xiàn)了流動性溢價，而且具有良好質(zhì)地的上市公司在某一時段內(nèi)盡管有可能出現(xiàn)價值低估的現(xiàn)象，但是這類公司的價值終究會被挖掘出來。從2004年證券投資基金前10大重倉股的變化以及各家基金重倉股的同構(gòu)化基本上可以印證這一觀點。

　　上述52只牛股之所以能逆風(fēng)飛揚，之所以能鶴立雞群，除自身質(zhì)地優(yōu)良外，很重要的一條原因就是得到了證券投資基金的關(guān)愛，是基金通過市場的力量造化了一批牛股。

　　證券投資基金在很大程度上是這類牛股的市場制造者，而且基金持有量越大，籌碼集中度越高，這類個股的漲幅越大。如截至2004年12月31日，將上海機場納入前10大重倉股的基金達(dá)到了87只，基金持有上海機場流通股達(dá)到53533.3833萬股，占上海機場流通股的比重達(dá)到了70.72%。再如深赤灣，有16只基金將其納入前10大重倉股，基金持股量占深赤灣流通股的比重達(dá)到了37.44%。

　　逆風(fēng)飛揚的52只牛股若干界定：

　　1、本研究報告的采樣對象為2001年6月14日前上市的1085只A股。

　　2、本研究報告的采樣時間區(qū)域為2001年6月15日至2005年3月14日，大盤運行的周期為3年9個月。

　　3、本研究報告所稱的創(chuàng)新高A股是指在2001年6月15日到2005年3月14日這一時間段內(nèi)股價復(fù)權(quán)后漲幅大于0，復(fù)權(quán)股價創(chuàng)出區(qū)間新高的個股，這類個股為52只。

　　2001年6月14日后，我國股市出現(xiàn)了長達(dá)3年9個月的深幅調(diào)整。在大盤低迷，市值縮水，投資者虧損累累的背后，傳統(tǒng)的資金推動型盈利模式逐漸被價值投資型盈利模式所取代。盡管在這行市慘淡的3年9個月里，絕大部分個股跌幅巨大，但是依然有52只個股股價創(chuàng)出了區(qū)間新高或歷史新高。為什么這類個股能逆風(fēng)飛揚，迭創(chuàng)新高呢？為什么這類個股得到了主力機構(gòu)的垂愛呢？投資者應(yīng)該從這類個股中得到如何的啟示呢？

　　2001年6月14日上證綜合指數(shù)(資訊 行情 論壇)在以2245.43點創(chuàng)下了中國股市10年來的新高后，便開始了長達(dá)3年9個月的調(diào)整(對未來的大盤走勢，本文不加評述)，相關(guān)指數(shù)調(diào)整情況參見下表：

　　我們通過對2001年6月14日前上市的1085只A股2001年6月15日的流通市值和2005年3月14日的流通市值對比發(fā)現(xiàn)，這1085只個股的流通市值平均縮水47.20%，其中流通市值縮水60%以上的個股達(dá)到了572只，占樣本股的比重達(dá)到52.71%，流通市值縮水在60-40%的個股為265只，占樣本股的比重達(dá)到24.42%，這說明目前的綜合指數(shù)特別是上證綜合指數(shù)具有一定的水分�！　　　�

　　但是，在絕大部分個股流通市值大幅縮水，在深滬兩市大盤步入漫漫熊途的市場背景下，依然有52只(占全部個股的比重為4.79%)經(jīng)復(fù)權(quán)計算的個股股價在這一時間段內(nèi)創(chuàng)下了2001年6月15日以來的新高，有的還創(chuàng)下了歷史新高。

　　四點啟示

　　通過研究2001年6月以來這52只個股精彩的市場表現(xiàn)，通過分析推動這些個股精彩表演的內(nèi)在動能，筆者認(rèn)為有以下幾點啟示值得大家借鑒:

　　其一、我國股市2001年6月以來出現(xiàn)的深幅調(diào)整，不僅是大盤的調(diào)整，更是股價結(jié)構(gòu)的重新構(gòu)造，過去那種齊漲齊跌的市場景觀將“黃鶴一去不復(fù)返”。熊市中也會造就牛股，牛市時也會出現(xiàn)熊股。這是我國證券市場成熟的重要標(biāo)志，盡管股價結(jié)構(gòu)的調(diào)整十分殘酷，但是我國股市要成熟必須經(jīng)過這一步。

　　其二、左右上市公司股票價格未來走勢的因素很多，但是決定因素只能是上市公司持續(xù)成長的經(jīng)營業(yè)績，通過報表重組、關(guān)聯(lián)交易等非經(jīng)常性損益虛增利潤只能得逞一時，但不能得逞一世，烏雞盡管能偽稱鳳凰，但烏雞終究還是烏雞。因此，股票選擇的基本參照系就是上市公司的經(jīng)營業(yè)績，而且是持續(xù)的經(jīng)營業(yè)績。

　　其三、影響上市公司經(jīng)營業(yè)績的因素很多，筆者認(rèn)為重要的無外乎行業(yè)是否處于景氣度上升階段、是否屬于行業(yè)龍頭、是否具備一定的資源壟斷優(yōu)勢、法人治理結(jié)構(gòu)是否健全和完善。筆者認(rèn)為健全和完善的法人治理結(jié)構(gòu)對上市公司保持經(jīng)營業(yè)績的穩(wěn)定持續(xù)增長至關(guān)重要。

　　其四、研究是創(chuàng)造價值的先決條件。也許投資者會覺得證券投資基金選擇并長期持有一些漲幅可觀的股票十分神秘，但是投資者并沒有看到基金公司的研究人員為挖掘這類個股所付出的辛勤勞動。如中融基金公司2003年之所以敢將鹽田港等港口類個股納入其基金的前10大重倉股，就是公司研究人員經(jīng)研究和國際比較后發(fā)現(xiàn),我國港口類股票的市盈率與國外發(fā)達(dá)國家同類股票的市盈率相仿或者更低,這類股票下跌的風(fēng)險非常小。而中國經(jīng)濟今后相當(dāng)長的一段時間將繼續(xù)高速增長，鹽田港、深赤灣等企業(yè)將保持較高的增長速度,其相對價值和絕對價值都被低估。正是因為研究先行，證券投資基金才能創(chuàng)造出戰(zhàn)勝市場的良好業(yè)績。