八大主題：指引明年投資錢程

　　通過對當(dāng)前經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)及經(jīng)濟(jì)熱點(diǎn)的分析，我們可以幾條清晰的脈絡(luò)，并相應(yīng)地歸結(jié)為幾個(gè)主題：人民幣升值預(yù)期、消費(fèi)升級、工業(yè)化、城市化、產(chǎn)業(yè)升級、壟斷價(jià)值重估、后入世時(shí)期、并購重組，這將構(gòu)成2005年八大投資主題。

　　人民幣升值預(yù)期

　　航空股漁翁得利

　　2004年，人民幣升值與否的爭論貫穿了全年，2005年，該問題依然是經(jīng)濟(jì)生活的焦點(diǎn)。近期，關(guān)于人民幣升值的討論再次盛囂塵上，一年期美元對人民幣NDF 貼水更是達(dá)到4450 個(gè)基點(diǎn)，即市場目前預(yù)期人民幣對美元匯率將升值到7.832，預(yù)期升值幅度為5.376%。

　　圖：一年期人民幣不可交割遠(yuǎn)期合約價(jià)格對現(xiàn)貨價(jià)格升水/貼水

　　盡管其中不乏國際投機(jī)資本“豪賭”人民幣升值的成份，但強(qiáng)烈的市場預(yù)期反過來也對我們的行業(yè)判斷產(chǎn)生一定的影響。其實(shí)，擴(kuò)大人民幣的浮動(dòng)范圍只是時(shí)間問題，國務(wù)院總理溫家寶已指出，隨著市場的變化，中國將逐漸實(shí)行人民幣彈性匯率機(jī)制，但這是一個(gè)復(fù)雜和漸進(jìn)的過程。我們的改革方向是實(shí)行有管理的浮動(dòng)匯率制。實(shí)行人民幣彈性機(jī)制必須考慮以下幾個(gè)因素：一是中國宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定，市場經(jīng)濟(jì)體系完善，金融體系健全；二是要有科學(xué)的方案，以保證中國經(jīng)濟(jì)健康持續(xù)發(fā)展；三是要考慮對周邊國家的影響，中國對周邊國家負(fù)責(zé)，對世界負(fù)責(zé)。預(yù)計(jì)，在2005年，在美元加速貶值、巨額順差、經(jīng)濟(jì)快速增長等因素主導(dǎo)下，人民幣升值問題會(huì)更加尖銳。人民幣一旦升值，必定是幾家歡樂幾家愁，有人受益，也有人受損，我們只有未雨綢繆，根據(jù)人民幣升值對相關(guān)行業(yè)的正負(fù)面影響，及時(shí)修正自己的投資策略。

　　人民幣升值將通過兩種途徑影響上市公司業(yè)績：一是人民幣升值在短期內(nèi)改變上市公司的資產(chǎn)、負(fù)債、收入、成本等賬面價(jià)值，通過外匯折算差異影響其經(jīng)營業(yè)績；二是因人民幣升值所導(dǎo)致的資本成本和收入的提升將在長期內(nèi)改變我國的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，重新賦予行業(yè)不同的成長速度，使上市公司的業(yè)績出現(xiàn)分化。

　　人民幣升值產(chǎn)生的外幣折算差異對非貿(mào)易品部門產(chǎn)生正面影響，受益最多的是電信和電力行業(yè)。非貿(mào)易品部門的收入基本不受人民幣升值影響，但是成本和費(fèi)用卻可能因人民幣升值得到節(jié)約，短期內(nèi)整體表現(xiàn)為盈利能力的增長。我國目前的非貿(mào)易品部門主要包括服務(wù)業(yè)、建筑業(yè)及基礎(chǔ)設(shè)施部門，如電信、金融、餐飲旅游、商業(yè)、傳媒、房地產(chǎn)、電力、交通運(yùn)輸輔助業(yè)等行業(yè)。這些行業(yè)因建設(shè)成本與財(cái)務(wù)費(fèi)用大，用匯較多，如果人民幣升值，可以大大減少這些部門的成本壓力和財(cái)務(wù)費(fèi)用。外幣折算差異對房地產(chǎn)、商業(yè)、餐飲旅游等行業(yè)影響不大，對傳媒行業(yè)產(chǎn)生成本節(jié)約，對電信、電力和交通運(yùn)輸輔助業(yè)等產(chǎn)生成本和費(fèi)用節(jié)約，對金融業(yè)將產(chǎn)生少許負(fù)面影響。

　　外幣折算差異加深貿(mào)易品之間的分化。部分貿(mào)易品部門的收入由國際定價(jià)決定，人民幣升值將減少其記賬價(jià)值；同時(shí)，部分貿(mào)易品部門的成本和費(fèi)用同樣可能因人民幣升值得到節(jié)約。因此，人民幣升值產(chǎn)生的外幣折算差異將加深貿(mào)易品部門之間的分化。貿(mào)易品部門的收益變動(dòng)是上述因素的綜合結(jié)果，整體表現(xiàn)為產(chǎn)品出口型企業(yè)收益下降，原料進(jìn)口型企業(yè)收益上升。其中，受益最多的是航空、造紙、鋼鐵、汽車等行業(yè)，受損最多的是紡織、家電等行業(yè)。從整體上看，外幣折算差異對航空、造紙、鋼鐵、汽車、啤酒、煉油、塑料橡膠、挖掘機(jī)泵車及部分高科技行業(yè)而言表現(xiàn)為成本的節(jié)約，產(chǎn)品盈利能力得到提升；對航運(yùn)、果汁、紡織、原油開采、基礎(chǔ)化工原料、農(nóng)藥無機(jī)鹽、家電、有色金屬、港口機(jī)械、集裝箱制造等行業(yè)表現(xiàn)為收入記賬價(jià)值的減少，盈利能力短期內(nèi)受到影響；對除剛才所提到的子行業(yè)以外的食品飲料、煤炭、石化、機(jī)械等行業(yè)而言，盈利受外幣折算差異的影響不大。

　　綜合上述人民幣升值的短期和長期影響，受益最大的行業(yè)包括交通運(yùn)輸、造紙、電力、電信等，受損最大的行業(yè)包括紡織、家電、化學(xué)原料藥等。因此，我們建議關(guān)注電力、電信、交通運(yùn)輸輔助業(yè)、造紙、航空、旅游、商業(yè)、中藥、白酒等行業(yè)，回避紡織、家電、化學(xué)原料藥等行業(yè)。在上市公司中，上海航空(資訊 行情 論壇)、南方航空(資訊 行情 論壇)、東方航空(資訊 行情 論壇)、華泰股份(資訊 行情 論壇)、晨鳴紙業(yè)(資訊 行情 論壇)、博匯紙業(yè)(資訊 行情 論壇)、華能國際(資訊 行情 論壇)、漳澤電力(資訊 行情 論壇)、燕京啤酒(資訊 行情 論壇)、青島啤酒(資訊 行情 論壇)等受益較為明顯。

　　產(chǎn)業(yè)升級加快

　　3G快馬加鞭

　　2004年，3G可謂“只聞樓梯響，不見人下來”，因牌照問題，一直未有實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。但2005年，預(yù)計(jì)牌照問題將會(huì)取得突破。大家或許注意到，信產(chǎn)部對3G的看法發(fā)生了巨大變化。近期，信產(chǎn)部官員稱：全球都面對3G提速的大好局面，我國也應(yīng)抓住機(jī)會(huì)。3G牌照有望下半年發(fā)放，這會(huì)導(dǎo)致通信行業(yè)的巨大的變化。中國政府承諾2008年奧運(yùn)會(huì)使用3G通信，2007年網(wǎng)絡(luò)要基本建成，從市場來看系統(tǒng)設(shè)備商約400億，手機(jī)營運(yùn)商1300億 ，軟件開發(fā)商也存在機(jī)會(huì)。對聯(lián)通來說，這是一個(gè)新的機(jī)會(huì)，其3G投資只有中國電信和中國移動(dòng)的三分之一，聯(lián)通有2000多萬CDMA用戶，預(yù)計(jì)聯(lián)通的盈利可望增長20%。

　　從全球3G 商用狀況分析。2004 年商用網(wǎng)絡(luò)、3G 用戶數(shù)、3G 終端數(shù)量呈大幅增長趨勢，WCDMA 的規(guī)模效應(yīng)正在顯現(xiàn)。截止到04 年9 月，全球已有98 家運(yùn)營商簽署了WCDMA 商用合同，已經(jīng)開通了46 個(gè)WCDMA 商用網(wǎng)絡(luò)，商用啟動(dòng)時(shí)間大部分集中在2004 年，諾基亞預(yù)計(jì)到今年年底商用網(wǎng)絡(luò)數(shù)量將達(dá)到60 個(gè)。在用戶數(shù)方面，WCDMA 的用戶數(shù)從今年年初的不到300萬，到今年10 月底已經(jīng)超過了1200 萬。WCDMA 終端數(shù)量、手機(jī)的待機(jī)時(shí)間、功能支持方面都取得了快速的進(jìn)步。

　　預(yù)計(jì)2005年中期之后將會(huì)先頒發(fā)3 張全國性的3G 牌照，另外一張將取決于中聯(lián)通G 網(wǎng)的重組情況，外商可能借3G 牌照發(fā)放進(jìn)入我國移動(dòng)運(yùn)營市場。全球三大技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)將會(huì)在中國共存。我國運(yùn)營商在3G 初期預(yù)計(jì)將會(huì)在中心城市采取大規(guī)模建網(wǎng)的策略。

　　由于05 年處于過渡階段，頒發(fā)3G 牌照對2005 年的通信設(shè)備制造業(yè)預(yù)計(jì)會(huì)產(chǎn)生負(fù)面效應(yīng)，但會(huì)拉動(dòng)2006-2008 年通信設(shè)備市場的增長。由于多廠商及多標(biāo)準(zhǔn)的競爭，預(yù)計(jì)我國3G設(shè)備市場的競爭程度將高于國際市場。3G 各產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈主體的市場機(jī)會(huì)主要在2006 年以后。單純的終端廠商在3G 發(fā)展初期預(yù)計(jì)難有作為，終端與系統(tǒng)一體化的廠商在3G 終端方面有明顯優(yōu)勢。

　　圖：2005-2010中國3G用戶數(shù)預(yù)測

　　消費(fèi)升級節(jié)節(jié)高

　　數(shù)字電視漸行漸近

　　日前廣電總局高層領(lǐng)導(dǎo)在北京召開的“二十一世紀(jì)廣電傳媒高峰論壇”會(huì)議上宣布，隨著2003 年已經(jīng)啟動(dòng)的有線電視數(shù)字化的推進(jìn)，我國將在2005 年開展數(shù)字衛(wèi)星直播業(yè)務(wù)，2008 年全面推廣地面數(shù)字電視，2015 年停止模擬電視播出，實(shí)現(xiàn)數(shù)字廣播電視有線、衛(wèi)星和無線的全國覆蓋。這一雄心勃勃的“數(shù)字化”發(fā)展計(jì)劃將大眾的眼光再次聚焦到了正在推進(jìn)中的有線電視數(shù)字化進(jìn)程。

　　如果2005年我國廣電行業(yè)將進(jìn)入數(shù)字電視整體平移高峰年，理論上有線網(wǎng)絡(luò)數(shù)字化升級改造將帶有線網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)軟硬件設(shè)備提供商和終端設(shè)備廠商提供一個(gè)可觀的“蛋糕”，產(chǎn)業(yè)升級中的有線電視行業(yè)具有以下特點(diǎn)：有線電視網(wǎng)絡(luò)公司因?yàn)槌惺芫薮筚Y本支出而虧損累累，但一旦越過盈虧臨界點(diǎn)，業(yè)績就開始飛速上漲且能持續(xù)多年，因此美國資本市場給有線網(wǎng)絡(luò)行業(yè)上市公司的市盈率定價(jià)是傳媒行業(yè)中最高的，其股價(jià)漲跌幅也較大。同樣，盡管投資于有線電視行業(yè)上市公司的最佳時(shí)機(jī)也許是在它業(yè)績騰飛的前夜，但鑒于2005年中國數(shù)字電視用戶將會(huì)有一個(gè)顯著增長，數(shù)字用戶基本收視費(fèi)將在現(xiàn)有水平上有很大漲幅，數(shù)字有線付費(fèi)電視的收費(fèi)價(jià)格體系日漸清晰，有線電視網(wǎng)絡(luò)行業(yè)前景日漸明朗，我們認(rèn)為有線電視行業(yè)股票同樣蘊(yùn)涵投資機(jī)會(huì)，如歌華有線(資訊 行情 論壇)等就值得關(guān)注。

　　我國的數(shù)字電視是從有線網(wǎng)絡(luò)開始切入的。國家廣電總局2003 年6 月12 日發(fā)布《我國有線電視向數(shù)字化過渡時(shí)間表》，宣布將采取分地域分階段、分區(qū)分片整體平移的方法完成有線電視向數(shù)字化的過渡，開始全面啟動(dòng)有線電視從模擬向數(shù)字整體轉(zhuǎn)換的工作，初步建立了由數(shù)字節(jié)目平臺、傳輸平臺、服務(wù)平臺、監(jiān)管平臺構(gòu)成的有線數(shù)字電視新體系，批準(zhǔn)開辦38 套付費(fèi)電視頻道和8 套數(shù)字廣播節(jié)目，建立了49 個(gè)有線數(shù)字電視示范網(wǎng)。截止到2003年12 月31 日，我國數(shù)字電視用戶數(shù)為27.6 萬戶，在2002 年的9 萬戶基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)翻倍增長。2004 年估計(jì)用戶數(shù)在150 萬左右。

　　西方發(fā)達(dá)國家擁有成熟的有線電視分層經(jīng)營模式，運(yùn)營商盡管要承擔(dān)數(shù)字化轉(zhuǎn)換的巨額資本支出和市場開發(fā)成本，但依然有信心在升級后的數(shù)字寬帶新平臺上通過增加服務(wù)增加收費(fèi)來獲益。在產(chǎn)業(yè)升級過程中，設(shè)備供應(yīng)商、系統(tǒng)軟硬件供應(yīng)商、節(jié)目供應(yīng)和集成商都獲得了新的訂單和商機(jī)。我國有線電視經(jīng)營環(huán)境則與此不同。首先，我國有線電視業(yè)一直按事業(yè)化而非企業(yè)化運(yùn)營；其次，制播沒有分離，節(jié)目制作市場發(fā)育不充分，付費(fèi)電視內(nèi)容極度匱乏；再次，我國有線電視沒有實(shí)行分層經(jīng)營制，觀眾沒有形成為內(nèi)容直接付費(fèi)的消費(fèi)習(xí)慣。由于有線運(yùn)營商沒有能力和動(dòng)力進(jìn)行業(yè)務(wù)創(chuàng)新，因此我國有線電視一直處于功能單一、收費(fèi)低廉的粗放經(jīng)營狀態(tài)。與西方國家比較來看，我國的有線電視數(shù)字化不僅僅是要完成一次由模擬到數(shù)字的技術(shù)升級，更是一次在數(shù)字化新平臺上重建有線付費(fèi)電視運(yùn)營新體系的制度創(chuàng)新。由于付費(fèi)電視內(nèi)容建設(shè)的滯后，我國數(shù)字電視用戶的推廣未能取得預(yù)期進(jìn)展。為此，從2004 年開始國家廣電總局調(diào)整了以付費(fèi)電視來推動(dòng)數(shù)字電視發(fā)展的策略。預(yù)計(jì)2005年，付費(fèi)電視業(yè)務(wù)將獲得長足的發(fā)展。

　　工業(yè)化城市化勢不可擋

　　基礎(chǔ)設(shè)施原材料業(yè)受益

　　從較長的時(shí)間來考察，中國的城市化和工業(yè)化不可逆轉(zhuǎn)，在未來數(shù)年之內(nèi)，仍然是推動(dòng)中國經(jīng)濟(jì)最為重要的動(dòng)力，而且是唯一的長期經(jīng)濟(jì)動(dòng)力。鑒于此，我們?nèi)匀粡?qiáng)調(diào)與城市化和工業(yè)化密切相關(guān)行業(yè)的投資機(jī)會(huì)。

　　我們從國際經(jīng)驗(yàn)來觀察。中國目前所處時(shí)期與韓國重化工中期基本相同，當(dāng)時(shí)表現(xiàn)最好的主要是重化工業(yè)，如化工、其他制造業(yè)、橡膠塑料、鋼鐵、機(jī)械設(shè)備和金屬制品行業(yè)。與消費(fèi)相關(guān)的行業(yè)，如服裝、飲料、食品和紡織只是在某一時(shí)間段有一定表現(xiàn)，漲幅也不搶眼，表明消費(fèi)類行業(yè)很少成為市場上的主流行業(yè)。在重化工業(yè)時(shí)期，與城市化、工業(yè)化相關(guān)的行業(yè)的市場表現(xiàn)，仍強(qiáng)于綜合指數(shù)(資訊 行情 論壇)走勢。這些行業(yè)的基本面的情況也相對較好，與我們對2005年行業(yè)增長情況的預(yù)測相一致。石化、化纖、化學(xué)原料、紡織、橡膠、食品、有色、造紙、電子元器件、房地產(chǎn)和機(jī)場的主營業(yè)務(wù)增長幅度均在20%以上。在工業(yè)化和城市化的過程中，對基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)和原材料行業(yè)的需求量呈急劇增長態(tài)勢。

　　基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)中的港口：過去十年，在對外貿(mào)易的強(qiáng)勁推動(dòng)下，沿海港口貨物吞吐量年均增長率達(dá)到13%，沿海港口將繼續(xù)成為未來港口發(fā)展的重點(diǎn)。中國對外貿(mào)易有80%以上是通過海運(yùn)方式來完成的，外貿(mào)持續(xù)增長是推動(dòng)港口集裝箱吞吐量高速增長的主要?jiǎng)恿Α?/p>

　　選股思路：從總體看，在對外貿(mào)易持續(xù)高增長、外貿(mào)結(jié)構(gòu)優(yōu)化增加適箱貨源、集裝箱化率提高三大因素的共同作用下，我國沿海集裝箱港口吞吐量將持續(xù)增長，集裝箱樞紐港的發(fā)展優(yōu)勢將進(jìn)一步強(qiáng)化。對于集裝箱港口，選擇具有如下優(yōu)勢的港口：

　　1) 具有適箱貨源豐富的腹地；

　　2) 深吃水的泊位和航道以配合集裝箱船舶的大型化；

　　3) 發(fā)展港口儲運(yùn)以及綜合物流系統(tǒng)的潛力；

　　4) 政府對于港口定位、港口貨源、發(fā)展碼頭處理能力和物流系統(tǒng)等的支持態(tài)度等。

　　原材料行業(yè)中的鋼鐵：對于經(jīng)營效益呈現(xiàn)明顯周期性變化的金屬原材料行業(yè)，我們不認(rèn)同以靜態(tài)的相對估值水平來衡量鋼鐵股的投資價(jià)值，中國鋼鐵消費(fèi)顯然處于S 型曲線的快速上升期，這與步入衰退的歐美市場不同。由于國內(nèi)的板管比只占1/3 左右，高檔板材長期需要大量進(jìn)口，在絕大部分時(shí)間國內(nèi)的板材價(jià)格高于國際市場價(jià)格，這意味著，國內(nèi)的板材企業(yè)相對海外的可比公司有可能在較長時(shí)間內(nèi)保持穩(wěn)定的超額收益。比如寶鋼，在以往周期變化中，其ROE 始終顯著超過行業(yè)平均的公司。對于這類板材為主的A 股公司應(yīng)該給予少量的溢價(jià)。低市盈率股票的出現(xiàn)使我們使用傳統(tǒng)的股利和自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型變得有了實(shí)際指導(dǎo)意義。

　　周期性行業(yè)投資充滿了機(jī)遇和風(fēng)險(xiǎn)。我們現(xiàn)在正面臨行業(yè)見頂后的股價(jià)回歸。市場在上

　　升的時(shí)候犯了錯(cuò)誤，下跌時(shí)同樣也會(huì)犯錯(cuò)。如果要在此時(shí)選擇了買入，我們需要的不光是嚴(yán)謹(jǐn)?shù)难芯浚�還需要足夠的勇氣和耐心！

　　選股思路：自上而下選股。板材類優(yōu)于建筑鋼類企業(yè)，沿海沿江企業(yè)優(yōu)于內(nèi)陸企業(yè)。我們對于宏觀環(huán)境的判斷是經(jīng)濟(jì)將實(shí)現(xiàn)“軟著陸”，對于鋼鐵行業(yè)判斷是建筑鋼階段性過剩，板管材國產(chǎn)替代進(jìn)口的過程。這意味著建筑鋼的需求可能出現(xiàn)明顯的回落，而板材的需求仍有可能維持良性的增長。同時(shí)，我國鋼鐵產(chǎn)品的構(gòu)成中，板管材比例為三分之一左右，2003 年我國進(jìn)口的板材數(shù)量仍然在3000 萬噸以上，短期內(nèi)板材尤其是高端板材供不應(yīng)求的局面仍將維持。

　　板材產(chǎn)品存在差異化的可能性。我們注意到以寶鋼、武鋼為首的龍頭企業(yè)都在加速推出自己的差異化產(chǎn)品，這將使這些企業(yè)在追求成本領(lǐng)先的同時(shí)有可能實(shí)現(xiàn)差異化經(jīng)營，而在競爭殘酷的行業(yè)中保持可持續(xù)的高毛利。我們看好以高端板材以及下游需求旺盛的中板為主要產(chǎn)品的企業(yè)。

　　壟斷價(jià)值獲重估

　　行業(yè)龍頭成主角

　　由于完全競爭的緣故，中國經(jīng)濟(jì)中消費(fèi)品行業(yè)總體的毛利率水平較低，而邊際上的業(yè)績增長也不能帶來顯著的價(jià)值提升。

　　A股市場中消費(fèi)類股票總體估值水平較高，符合價(jià)值投資準(zhǔn)則的公司非常稀少。部分消費(fèi)類股票的走強(qiáng)并不意味著消費(fèi)品行業(yè)的整體價(jià)值被看好，具備壟斷能力是被投資者追捧公司的重要特征。而在生產(chǎn)成本上升和需求增長放緩的宏觀環(huán)境下，只有那些具備某一方面壟斷能力的公司，才有能力通過規(guī)模經(jīng)濟(jì)、技術(shù)創(chuàng)新等手段消化上游成本的上升壓力,或者由于擁有產(chǎn)品市場定價(jià)權(quán)，能夠順利地將上游成本向下游市場轉(zhuǎn)移，從而繼續(xù)保持較高的毛利率水平，實(shí)現(xiàn)業(yè)績的持續(xù)性增長。壟斷能力主要表現(xiàn)在資源壟斷、生產(chǎn)技術(shù)壟斷、行業(yè)管制壁壘、品牌壟斷和規(guī)模經(jīng)濟(jì)等方面。因此，各個(gè)行業(yè)的龍頭公司仍然是未來機(jī)構(gòu)博弈的主要對象。

　　壟斷性公司將成為未來的市場熱點(diǎn)，不僅因?yàn)閴艛嘈怨�司能夠有效避免宏觀經(jīng)濟(jì)當(dāng)前平衡偏緊的局面，更重要的原因在于，從價(jià)值投資角度看，壟斷性公司應(yīng)該比競爭性公司擁有更高的估值溢價(jià)。由于股票估值的資本成本是一種風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，風(fēng)險(xiǎn)越高溢價(jià)越高，風(fēng)險(xiǎn)越低溢價(jià)越低。實(shí)際上壟斷性公司的風(fēng)險(xiǎn)程度低于競爭性公司，其資本成本也相應(yīng)較低。因此，壟斷性公司與其所在行業(yè)的平均水平相比，應(yīng)該具有更高的估值溢價(jià)。

　　壟斷性公司風(fēng)險(xiǎn)較小，而利潤率水平更高,應(yīng)該給予更高的市盈率水平。以資本成本9%、中長期凈資產(chǎn)收益率12-14%計(jì)算，具有市場優(yōu)勢地位的壟斷性公司合理市盈率應(yīng)該在20-29倍區(qū)間。因此，尋找具有投資價(jià)值的壟斷性公司需要以下幾個(gè)步驟：一是通過市場集中度尋找壟斷性行業(yè)與公司；二是進(jìn)入壁壘(壟斷性的來源及未來趨勢)；三是行業(yè)需求趨勢及需求特性分析；四是估值和投資價(jià)值分析。從估值角度看，具備下列特點(diǎn)的壟斷性公司壟斷或寡頭地位穩(wěn)固，應(yīng)該給予估值溢價(jià)：一是產(chǎn)品市場需求缺乏價(jià)格彈性；二是管制政策的未來趨勢有利于公司競爭地位的加強(qiáng)或盈利能力的提高；三是盈利能力強(qiáng)；四是未來市場能保持長期增長；五是公司戰(zhàn)略清晰、經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)小。

　　選擇壟斷性的公司，需要具備某些領(lǐng)域的獨(dú)特優(yōu)勢，如資源壟斷、政策性壟斷、自然壟斷、專有技術(shù)、專利權(quán)、品牌等。例如具有強(qiáng)大品牌地位的貴州茅臺(資訊 行情 論壇)、占據(jù)行業(yè)龍頭地位的上港集箱(資訊 行情 論壇)、獨(dú)占集裝箱市場份額達(dá)60%以上的中集集團(tuán)(資訊 行情 論壇)、具有獨(dú)特自然資源的峨眉山(資訊 行情 論壇)、在中國油品市場居于寡頭壟斷的中國石化(資訊 行情 論壇)等等。在2005年經(jīng)濟(jì)減速的大背景下，我們看好上游行業(yè)中具備資源壟斷優(yōu)勢的行業(yè)，如煤炭、港口、機(jī)場、高速公路等，上海機(jī)場(資訊 行情 論壇)(600009)更是被眾多分析師相中的大眾情人。

　　后入世時(shí)期：紡織業(yè)的新奶酪

　　2005年配額取消和棉價(jià)低企為行業(yè)發(fā)展提供了機(jī)遇，人民幣升值和限制紡織品出口的各類措施又形成對行業(yè)的挑戰(zhàn)。目前判斷機(jī)遇大于挑戰(zhàn)。預(yù)計(jì)2005年紡織行業(yè)銷售收入和出口額將增長25%左右，實(shí)現(xiàn)利潤增長15%以上。

　　配額取消將為行業(yè)和相關(guān)公司迎來發(fā)展機(jī)遇：如2002年起，紡織品配額部分取消后，2002年、2003年、2004年行業(yè)收入同比增長分別達(dá)到16%、23%、27%。從行業(yè)特征分析，面料行業(yè)壁壘較高，銷售約束較弱，產(chǎn)能的擴(kuò)張可有效提升業(yè)績，前景看好；市場空間的擴(kuò)大將使出口渠道暢通、具備產(chǎn)能擴(kuò)張潛力的優(yōu)勢公司獲得高速增長。

　　全球棉花增產(chǎn)，供大于求將導(dǎo)致棉價(jià)低位運(yùn)行，企業(yè)成本下降。預(yù)計(jì)2005年棉花價(jià)格區(qū)間11000-14000元/噸，價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)小，對提升紡織服裝業(yè)毛利率水平有利。產(chǎn)業(yè)鏈較長、定價(jià)能力強(qiáng)的公司因此獲益。

　　人民幣升值對出口的影響不可忽視。定量分析顯示：人民幣升值1%，棉紡織、毛紡織和服裝行業(yè)的營業(yè)利潤分別下降3.19%、2.27%和6.18%。上市公司中的龍頭企業(yè)利潤率較高、議價(jià)能力較強(qiáng)，受升值的負(fù)面影響較小。

　　配額取消后出口還將受到種種貿(mào)易壁壘的阻礙。2005年是歐美主要紡織服裝進(jìn)口國再設(shè)限的可能性、非貿(mào)易壁壘實(shí)施程度、國內(nèi)貿(mào)易政策等將定出一個(gè)總體基調(diào)的時(shí)期，使得行業(yè)環(huán)境的不確定性風(fēng)險(xiǎn)加大。.政府正在采取主動(dòng)征收出口稅的措施，限制低價(jià)紡織品出口過快增長。預(yù)計(jì)未來幾年紡織行業(yè)出口額將保持25%左右的增長。

　　投資策略：以成長性為基礎(chǔ)，從影響行業(yè)的主要風(fēng)險(xiǎn)因素分析出發(fā)分組、逐步篩選，選擇抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)的公司。在純粹的紡織服裝業(yè)公司中，我們認(rèn)為壟斷能力是稀缺資源，可對抗再設(shè)限和人民幣升值風(fēng)險(xiǎn)。2005年建議關(guān)注魯泰(資訊 行情 論壇)A和瑞貝卡(資訊 行情 論壇)。

　　并購重組高峰出現(xiàn)

　　實(shí)質(zhì)重組促生黑馬

　　在宏觀調(diào)控趨緊，明年大部分上市公司業(yè)績將難以出現(xiàn)持續(xù)增長的背景下，通過產(chǎn)業(yè)并構(gòu)整合提升公司的競爭力及盈利能力可能成為明年的主要特點(diǎn)。另外，我國加入WTO后國民經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)發(fā)生的深刻變化，即在日益開放的市場環(huán)境中，國內(nèi)企業(yè)必須要在盡可能短的時(shí)間內(nèi)做大做強(qiáng)，以應(yīng)對海外企業(yè)的競爭壓力，

　　國務(wù)院國有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)業(yè)績考核局副局長劉南昌12月4日在北京說，中國企業(yè)的并購重組高峰已經(jīng)開始出現(xiàn)，并且快速推進(jìn)，有望持續(xù)幾十年。劉南昌分析說，發(fā)達(dá)國家為解決生產(chǎn)過剩問題，尋找國外投資場所，把制造、服務(wù)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移到發(fā)展中國家，以期降低成本，而發(fā)達(dá)國家則重點(diǎn)發(fā)展附加值高的創(chuàng)造性知識、技術(shù)產(chǎn)業(yè)，已形成新的轉(zhuǎn)移浪潮。在外商對中國的投資中，并購重組只占其中的百分之五到十，而在國際上并購重組一般占國外投資的百分之七十，加快國有經(jīng)濟(jì)布局和結(jié)構(gòu)的調(diào)整將為并購重組提供巨大市場空間。

　　光大證券統(tǒng)計(jì)自今年10月以來A股上市公司的重大重組公告發(fā)現(xiàn)，今年上市公司重組展現(xiàn)出不同于過去的一道風(fēng)景：投機(jī)性重組漸行漸遠(yuǎn)，實(shí)質(zhì)性重組、戰(zhàn)略性重組走向前臺。

　　今年以來并購越來越具有實(shí)質(zhì)性，主要有以下幾種：一是建立在國企改革之上，由國企主輔分離主線所引導(dǎo)的、以做大做強(qiáng)主業(yè)為主線的并購。近期的例子是中石化的系列并購。二是建立在行業(yè)重構(gòu)基礎(chǔ)上，以成為行業(yè)霸主為目的的并購。包括有百聯(lián)股份(資訊 行情 論壇)合并案、華源集團(tuán)通過上藥對魯抗醫(yī)藥(資訊 行情 論壇)重組、鋼鐵行業(yè)的多宗并購、以及近期發(fā)生的長安汽車(資訊 行情 論壇)間接控制江鈴汽車(資訊 行情 論壇)的案例。但今年也增加了新的內(nèi)容，即外資的借殼上市，最突出的例子是ST樺林(資訊 行情 論壇)的并購案，新加坡佳通輪胎入駐后通過注入福建佳通輪胎51%股權(quán)使該公司業(yè)績有較大提升。三是外資為快速介入中國相關(guān)行業(yè)所引發(fā)的戰(zhàn)略性并購。這類并購包括華潤集團(tuán)間接控制東阿阿膠(資訊 行情 論壇)、華北制藥(資訊 行情 論壇)引入荷蘭帝斯曼集團(tuán)等。四是以殼資源利用的并購。這類并購屬于傳統(tǒng)的重組方式，也是概念性重組最多的方式，撫順特鋼(資訊 行情 論壇)、ST英教(資訊 行情 論壇)等均屬此類方式

　　以強(qiáng)弱聯(lián)合為主體形態(tài)是我國戰(zhàn)略并購的本土特色。產(chǎn)生這種局面的主因是：一是目前我國眾多行業(yè)集中度低、企業(yè)競爭力弱，強(qiáng)弱聯(lián)合無疑是市場最需要的戰(zhàn)略并購形式。二是強(qiáng)強(qiáng)并購多是跨地域的聯(lián)合，而跨地域并購卻面臨著當(dāng)?shù)卣�府與政策、管理、文化等多方面的障礙。三是由于威脅到經(jīng)理人的控制權(quán)收益，會(huì)人為加大強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合的難度。

　　目前，戰(zhàn)略并購已經(jīng)在中國證券市場上占有了一席之地。縱觀近年國內(nèi)資本市場上演繹的諸多并購案例，湘財(cái)證券發(fā)現(xiàn)，雖然財(cái)務(wù)性并購仍占主流，但戰(zhàn)略并購的特點(diǎn)已經(jīng)越來越明顯，案例也越來越多，并且呈現(xiàn)出一步一步向縱深化加速發(fā)展的態(tài)勢。從我國已經(jīng)發(fā)生的并購案例看，我國的戰(zhàn)略并購體現(xiàn)出較為明顯的本土特色。

八大主題映射下的相關(guān)行業(yè)