盤點2004中國股市：機構博弈左右大盤走向

　　如果將上證綜指去年收盤點位1497點作為今年股市運行原點的話，2004年股市前高后低的特征表露無遺，而宏觀調控無疑是影響今年股市運行的重要因素。從9.14行情來看，去年收盤點位1497點已經成股市重要阻力位，若沒有奇跡出現，指數年線收陰幾成定局。

　　歷經三大階段

　　2004年A股市場經歷三個階段，分別為單邊上揚階段、單邊下跌階段以及震蕩階段。

　　1至4月初是單邊上升階段。受惠于宏觀經濟快速增長，周期性行業獲得了難得的發展機遇，企業經營業績大幅上升。在價值投資理念的倡導下，鋼鐵、汽車、石油化工等行業上市公司繼續了去年以來的二八神話。

　　市場在4月初創出近三年來新高1783點后，開始了連續五個月的單邊下跌，一度跌破1300點重要心理關口，最低見到1259點這個五年來的新低。行情逆轉的導火索無疑是宏觀調控，而機構投資者的羊群效應則放大了宏觀調控在股市上的反映，最終在市場定價機制發生異化的背景下，股市陷入了深度低迷。

　　在市場自身缺乏修復功能之時，政策之手再度發揮作用。股市運行也從單邊下跌轉入震蕩階段。但由于股權分置等問題仍沒有解決，再加上央行十年來首次加息，指數上升動力衰弱，第三階段市場基本維持在1300點上方橫盤整理。如果后市沒有影響力夠大的因素出現，市場在第三階段維持的格局很難被打破。

　　重心再度下移

　　從今年交易數據來看，滬深證券市場各類指數全年收益水平均呈負值，其中上證B股指數(資訊 行情 論壇)的跌幅最大，為-22.49%，其次為上證50(資訊 行情 論壇)指數和上證綜合指數(資訊 行情 論壇)，分別為-12.90%和-12.69%；全年指數的震蕩水平方面，上證綜合指數振幅達到41.57%，該數據也是有史以來的第二大年度震蕩幅度。

　　震蕩幅度加大所產生的后果是重心的繼續下移。根據市場數據統計，自從2002年以來A股市場的平均股價和平均市盈率、平均市凈率水平逐年下降，尤其是2004年隨著股價結構調整的加劇，市場價格水平甚至創出歷史新低。

　　2004年A股市場平均市盈率和平均股價均創出10年來新低，而與之形成鮮明對比的是上市公司經營狀況卻達到歷史最好。在國際化和市場化背景下，股市結構調整壓力前所未有，在這種壓力下，難免會有一些質地好的上市公司在市場上被賣了低價�；�本面和股價的背離所揭示出的是滬深證券市場制度上的缺陷，以及投資理念的不成熟。這種背離也許會在明年得到修正。

　　向戰略防御轉移

　　與上證綜指波動相對應，2004年A股市場的機構博弈和投資策略也經歷三個階段的演變：價值投資、博弈困境、戰略防御。而這種演變與2004年滬深證券市場所面臨的背景密切相關。

　　市場參與主體的投資策略從上半年的以行業增長為依據的價值投資逐步過渡到下半年的以戰略調整為導向的防御型投資。期間在6至8月份，隨著宏觀經濟形勢的變化，由于基金等機構投資者最初對宏觀經濟趨勢的把握不足，同時因為投資理念和投資策略高度一致，機構投資者在這一階段遭遇了囚徒困境，導致市場定價體系一度出現混亂。

　　盡管目前還不能判斷機構投資者投資策略作出這種演變是否合理，但有一點卻是肯定的，那就是2004年A股市場投資的最主要依據是國際化視野下的市場化評估體系，徹底摒棄了沿用多年的題材、概念、資金優勢等傳統炒作手法，價值和成長成為市場唯一的投資依據�，F在的問題是以基金為首的機構投資者是否太保守了。

　　從2004年上證綜合指數的走勢和投資策略演變過程分析，基金投資策略的變化是市場走勢的主要內因。2004年開始基金等機構投資者占據了市場絕對定價權，隨著基金規模的日益擴大，這一趨勢已不可逆轉，因此在今后的滬深證券市場中，基金等機構投資者的投資策略對市場的影響力將日益增強。

　　在國際化視野下，以市場化定價原則作為投資決策依據的機構投資策略，將對2005年的滬深證券市場產生決定性影響，且隨著市場和投資者的成熟，以及多層次投資者營造的多元化投資需求，2005年的投資策略將更趨科學性，并將逐步擺脫機構博弈的囚徒困境。在指數的運行過程中，一些非理性波動可能會減少，指數震蕩幅度過大和單邊運行特征有望得到改善。

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　　上海證券報 上海證券研發中心 郭燕玲