99家藍籌公司定價水平的比較之公共事業(yè)行業(yè)

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　　作者：趙建興

　　一、電力

　　1.1 全球定價模式

　　與煤炭行業(yè)一樣，中國也擁有電力行業(yè)最大、最多、同時也是最優(yōu)質(zhì)的上市公司，從而可能對該行業(yè)國際定價水平產(chǎn)生影響。

　　電力行業(yè)代表性公司的平均市盈率約為17倍，動態(tài)市盈率將下降到04年的16.33倍和05年的04年14.82倍。由于國外電力公司盈利狀況普遍較中國為差，行業(yè)龍頭公司平均市盈率的代表性反而不如行業(yè)整體。

　　1.2 中國上市公司定價水平的國際比較

　　中國電力行業(yè)的盈利呈現(xiàn)穩(wěn)定增長趨勢，與經(jīng)濟總量高度相關(guān)，因此總體上不存在階段性擴張?zhí)卣鳌＿@種行業(yè)的定價特征應(yīng)該類似于非周期性消費品，即市盈率保持相對穩(wěn)定，盈利推動股價上升。

　　AES CORP是電力行業(yè)中不多的存在階段性擴張?zhí)卣鞴�司之一。在盈利平穩(wěn)增長期的市盈率下限大約在13倍左右。在進入高速成長期后，市盈率一度上升超過40倍，定價模式類似于科技類股票。成長期過后盈利急劇波動，股價隨之大幅下跌。

　　因此，我們在考察電力行業(yè)定價水平時，主要分析中國上市公司。從幾家中國電力上市公司的歷史狀況看，A股的歷史市盈率下限大約在10倍左右。而華能國際(資訊 行情 論壇)(HUANENG POWER)的H股、粵電力(資訊 行情 論壇)(GUANGDONG ELEC)的B股等在99年最低曾出現(xiàn)不足5倍的市盈率，屬于低估狀況。

　　同時下文的分析表明，A、B、H股價差的存在使這個行業(yè)的定價存在兩極分化，與行業(yè)平均水平相比，B、H股定價水平偏低，而A股定價水平偏高。

　　華能(HUANENG POWER)作為最大的電力公司，H股03-05年(預(yù)測)市盈率在12-13.5倍之間；大唐(DATANG INTL PO-H)的動態(tài)市盈率也處于這一水平。該值與行業(yè)平均水平比偏低，至少可將該值作為目前電力行業(yè)定價水平的下限。粵電力B(資訊 行情 論壇)(GUANGDONG ELEC-B)估值偏低。

　　而華能A股的市盈率波動區(qū)間為18-25倍，03-05年(預(yù)測)市盈率在16-20倍之間，與行業(yè)平均水平比偏高約10%(若以H股定價為參考則偏高程度更大)。

　　長江電力(資訊 行情 論壇)(CHINA YANGTZE)盈利增長預(yù)期較高，動態(tài)市盈率較行業(yè)平均水平高30%以上，定價是否合理取決于盈利能否保持長期高速增長。這又必須依賴于不斷的(股權(quán))融資來支持，而對于股東而言，股權(quán)融資與增長預(yù)期之間存在一定的矛盾。

　　粵電力A(GUANGDONG ELEC-A)、定價接近行業(yè)平均水平，相對合理。國電電力(資訊 行情 論壇)(GD POWER DEVEL)略為偏高。我們懷疑申能股份(資訊 行情 論壇)的(SHENENGY CO LTD)盈利增長預(yù)測有偏高嫌疑，否則該公司與A股同類公司相比定價明顯偏低。

　　表1 全球電力行業(yè)代表性公司的定價水平

　　說明：計算市盈率平均數(shù)時剔除了市盈率超過40倍的樣本。

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