99家藍籌公司定價水平的比較之非周期消費品行業

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　作者：趙建興

　　一、酒精飲料

　　1.1 全球定價模式

　　酒精飲料是一個典型的穩定增長的非周期性消費品行業。目前靜態市盈率約為20倍，隨盈利的穩定增長，動態市盈率將逐漸下降到04年的18倍和05年的16倍左右。

　　這里的酒精飲料行業主要包括了無酒精飲料、啤酒、白酒三個子行業。事實上三個子行業定價上存在一定差異。就幾個行業龍頭公司而言， 定價最高的是無酒精飲料公司，其次是啤酒公司，最低的是白酒公司，與各子行業的增長前景有關，但總體差異并不大。

　　1.2 國際主要行業龍頭公司的歷史定價水平

　　可口可樂(COCA-COLA CO)與百事可樂(PEPSICO INC)是無酒精飲料行業的代表。這一子行業存在階段性擴張特征。可口可樂一度被視為成長性公司，隨盈利穩定增長市盈率也不斷提高，97年附近高達50倍以上。在盈利停止增長后市盈率逐步回落到25倍附近。百事可樂的歷史市盈率波動狀況與之類似，但因盈利增長更平穩，市盈率波動也更平穩。目前兩個公司的(預測)市盈率水平都在20倍左右。

　　ANHEUSER BUSCH、HEINEKEN是啤酒廠商的代表。由于擴張周期不明顯，市盈率波動較溫和，股價更多地受到盈利的支持而不是主要由市盈率推動。在盈利增速上升期，ANHEUSER BUSCH的市盈率逐漸上升后主要圍繞25倍波動，HEINEKEN圍繞30倍波動。在盈利進入平穩期之后，市盈率相應回落至約15倍的下限。

　　DIAGEO PLC、ALLIED DOMECQ、PERNOD-RICARD等白酒廠商歷史市盈率更為穩定，主要圍繞15倍波動，下限約在12左右。股價變動與盈利水平高度正相關的關系在PERNOD-RICARD上體現得非常完美。

　　1.3 中國上市公司定價水平的國際比較

　　啤酒行業中，青島啤酒(資訊 行情 論壇)(TSINGTAO BREW)H股的歷史市盈率圍繞30倍波動，下限在20倍左右，05年動態市盈率也約為20倍。考慮該公司近幾年隨著并購力度的加大，盈利增速處于上升階段，與HEINEKEN等在擴張期的定價水平相比偏低。如果擴張期能夠持續到05年以后，則20倍的將是偏低的。

　　而青島啤酒A股歷史市盈率偏高，導致近三年多來股價只能維持目前水平，盈利增長對股價的推動作用有限。目前市盈率在40倍左右，05年有望下將到25倍。燕京啤酒(資訊 行情 論壇)(BEIJING YAN)的定價水平與之相近，符合啤酒行業成長期的定價模式，我們認為屬于合理水平。

　　白酒行業中，五糧液(資訊 行情 論壇)(YIBIN WULIANGY)的歷史市盈率一直在18-26倍之間平穩波動。動態市盈率也將在05年下降到18倍左右，與DIAGEO PLC、ALLIED DOMECQ等國外龍頭公司比偏高，但考慮其在中國白酒行業的龍頭地位以及較好的增長前景，這樣的估值水平處于可接受的水平。相比之下，貴州茅臺(資訊 行情 論壇)(KWEICHOW MOUTAI)的歷史盈利增長情況與未來盈利增長前景似乎都更好，05年動態市盈率將下降到13.86倍，與行業龍頭公司相當，估值水平偏低，具有相當高的吸引力。

　　表1 全球酒精飲料行業代表性公司的定價水平

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