七大券商把脈10月攻略：政策預(yù)期抗衡融資壓力

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　　總體結(jié)論

　　中信證券(資訊 行情 論壇)：市場(chǎng)總體趨勢(shì)難有作為

　　9月行情顯示，來自于基本面的因素(市盈率、市凈率等)解釋力較低，市場(chǎng)面的因素(股本、momentum、contrarian 等)解釋力較強(qiáng)，這也預(yù)示投機(jī)性的作用，為后市發(fā)展埋下了較大的不確定風(fēng)險(xiǎn)。

　　行情的性質(zhì)是博奕制度性折價(jià)的消失。如果A股市場(chǎng)的一系列制度障礙被徹底消除，A股市場(chǎng)總體的收益率水平應(yīng)該與H股相當(dāng)。以此衡量，A股市場(chǎng)的理論上限為上證綜指1550點(diǎn)左右。

　　從股票價(jià)值的影響因素看，政策并不是內(nèi)生力量。影響股票價(jià)值的內(nèi)生因素還是業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)和資本成本。政策雖然活躍了市場(chǎng)，但并不能從根本上改變估值水平。非全流通并不意味著A股一定是含權(quán)股，市場(chǎng)是決定價(jià)格的唯一力量。過度國(guó)際化導(dǎo)致的本土定價(jià)權(quán)的危機(jī)并不在本次政策預(yù)期之內(nèi)，因此海外中國(guó)股票的估值壓力仍然是A股市場(chǎng)的達(dá)摩克斯之劍。因此，以綜合指數(shù)(資訊 行情 論壇)為代表的市場(chǎng)總體趨勢(shì)仍然難有作為，

　　2001年以來以基金為主的機(jī)構(gòu)投資者逐漸形成了一套成熟的價(jià)值投資理念，并成為市場(chǎng)主流投資理念。并且這一體系大多具有相當(dāng)完善的制度保障，另外在客觀上A 股市場(chǎng)也缺乏類似對(duì)沖基金這種投資理念靈活的機(jī)構(gòu)和投資基金博弈。所以在價(jià)值投資之外并不存在“新”的投資理念，游資的進(jìn)入并不能改變過去兩三年來由基金等合規(guī)機(jī)構(gòu)投資者建立的價(jià)值體系。

　　東方證券：“政策營(yíng)造環(huán)境”驅(qū)動(dòng)因素仍將唱“主角”

　　我國(guó)證券市場(chǎng)十四年的發(fā)展歷程顯示，市場(chǎng)趨勢(shì)主要依靠“政策營(yíng)造環(huán)境”、“降息提升估值”、“成長(zhǎng)拉升價(jià)值”等三大驅(qū)動(dòng)因素來驅(qū)動(dòng)。“9.14 ”行情只具備單純的“政策營(yíng)造環(huán)境”驅(qū)動(dòng)因素。

　　市場(chǎng)股利模型估值顯示，我國(guó)股市P/E 合理水平在10.997 倍到16.202 倍。在解決股權(quán)分置預(yù)期15%到35% 補(bǔ)償下，提升到12.647 倍到21.872 倍。市場(chǎng)P/E 估值國(guó)際化接軌，也可以依靠軟著陸方式來實(shí)現(xiàn)。市場(chǎng)軟著陸仍將繼續(xù)體現(xiàn)出對(duì)市場(chǎng)政策的高度依賴。單純依靠業(yè)績(jī)提升因素，到2008 年市場(chǎng)就有望把上證指數(shù)(資訊 行情 論壇)的1300-1700 點(diǎn)之間的P/E水平實(shí)現(xiàn)國(guó)際化接軌。因此，在未來相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)間內(nèi)，尤其是在2008 年之前，“政策營(yíng)造環(huán)境”驅(qū)動(dòng)因素仍將繼續(xù)在市場(chǎng)中唱“主角”。

　　“9.14”行情只能是一個(gè)沖擊1650-1750 點(diǎn)大箱體上沿壓力的中期上升趨勢(shì)，目標(biāo)壓力區(qū)間1550-1650 點(diǎn)，運(yùn)行時(shí)間3-5 個(gè)交易月，即有望延續(xù)到2005 年春季。之后市場(chǎng)重新歸于尋求箱體底部區(qū)間1250-1350 點(diǎn)支撐的中期下跌趨勢(shì)。

　　歷史告訴我們，只要正確選擇了上升趨勢(shì)時(shí)機(jī)，你跑贏大勢(shì)的概率是39.55%，盈利的概率是93.94%。“二八”現(xiàn)象也許只是2003-01-03 到2003-04-15 這輪行情的特殊性。 操作策略：重點(diǎn)時(shí)機(jī)選擇，尤其是賣出時(shí)機(jī)的選擇，波段運(yùn)行中期趨勢(shì)。抓住市場(chǎng)十一長(zhǎng)假前后的短線振蕩時(shí)機(jī)擇股加倉(cāng)買入，股票持倉(cāng)可增加到60%以上，以便充分運(yùn)做中期反彈行情。2005 年1 月中旬之后，開始逐級(jí)獲利派發(fā)，直至持股比例降低到30%以下，以便規(guī)避市場(chǎng)下一輪中級(jí)下跌趨勢(shì)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

　　申銀萬國(guó)(行情 論壇)：注重“政策預(yù)期”與“融資壓力”的強(qiáng)弱變化

　　市場(chǎng)演進(jìn)的脈絡(luò)更加清晰：“政策預(yù)期”對(duì)抗“融資壓力”。偏暖政策和再融資，這兩股相反力量仍然是影響市場(chǎng)的主要因素。他們力量在不同時(shí)點(diǎn)上的強(qiáng)弱變化，可能影響整個(gè)10 月及四季度的市場(chǎng)走勢(shì)。

　　在目前的運(yùn)行區(qū)間，我們不悲觀。管理層的“組合政策拳”還沒有打完，能夠延續(xù)的政策/政策預(yù)期還可以促使反彈行情。我們一再提醒投資者，反彈是我們進(jìn)行結(jié)構(gòu)性調(diào)整最好時(shí)機(jī)，來應(yīng)對(duì)兩方面的風(fēng)險(xiǎn)：1，業(yè)績(jī)變化帶來的估值風(fēng)險(xiǎn)；2，增量資產(chǎn)上市對(duì)現(xiàn)有籌碼的沖擊。

　　我們認(rèn)為三類股票將在后續(xù)的行情中持續(xù)活躍，成為結(jié)構(gòu)性調(diào)整的方向：具備較強(qiáng)分紅能力，有良好分紅歷史的股票；沒有增量資產(chǎn)沖擊擔(dān)憂的消費(fèi)、服務(wù)類行業(yè)的龍頭公司；3 季度業(yè)績(jī)超出市場(chǎng)平均預(yù)期，未來2 個(gè)季度保持較快增長(zhǎng)的公司。

　　銀河證券：“9.14”行情尚未結(jié)束，但空間有限

　　“9.14”行情尚未結(jié)束，仍將在10月份得到延續(xù)，但是上漲空間也不宜太樂觀。原因主要有以下幾點(diǎn)：

　　首先，“9.14”行情之所以啟動(dòng)，很重要的一個(gè)原因在于市場(chǎng)對(duì)政策面利好的預(yù)期。目前管理層已釋放出了一些利好因素，但總體兌現(xiàn)的實(shí)質(zhì)性利好并不多。管理層推出的“關(guān)于加強(qiáng)社會(huì)公眾股股東權(quán)益保護(hù)的若干規(guī)定”的征求意見稿，盡管內(nèi)容重要，但由于尚處于征求意見階段，上市公司、國(guó)資委、地方政府等方面可能會(huì)有不同看法，是否想要修改“公司法”也存在不確定性，因此，要最終落實(shí)尚需時(shí)日。

　　其次，從技術(shù)上看，大盤自1783點(diǎn)下跌至1259點(diǎn)，下跌幅度達(dá)524點(diǎn)，如果自9月14日以來的行情屬于中級(jí)反彈行情，其高度至少應(yīng)可達(dá)到下跌的50%位置，即應(yīng)達(dá)到1521點(diǎn)以上。從時(shí)間上看，一波中級(jí)反彈行情至少應(yīng)持續(xù)6周左右，目前運(yùn)行的時(shí)間也未到位。

　　此外，“9.14”行情也引發(fā)人們對(duì)股市深層次問題的思考，面對(duì)存在問題的中國(guó)資本市場(chǎng)是先治病還是先救人？在資本市場(chǎng)的轉(zhuǎn)軌過程中政府應(yīng)當(dāng)承擔(dān)什么責(zé)任？如何處理好發(fā)展資本市場(chǎng)與保護(hù)投資者權(quán)益的關(guān)系？科學(xué)發(fā)展觀在資本市場(chǎng)上應(yīng)如何體現(xiàn)？如何提高資本市場(chǎng)的執(zhí)政能力？如何處理證券市場(chǎng)的歷史遺留問題,等等。因此，“9.14”行情完全有可能成為今后的股市政策轉(zhuǎn)變的契機(jī)。

　　但是也應(yīng)看到，“9.14”行情是在四中全會(huì)即將召開且滬指跌破1300點(diǎn)后的特殊背景下爆發(fā)的；落實(shí)“國(guó)九條”需要有一個(gè)過程，管理層不可能在短期內(nèi)將眾多利好都兌現(xiàn)；宏觀調(diào)控政策仍存在不確定性；股權(quán)分置問題不可能在短期內(nèi)解決；上市公司運(yùn)作不規(guī)范的狀況也很難立刻改善；新股也不可能一直停發(fā)，所有這些因素均會(huì)對(duì)行情深化產(chǎn)生制約作用，這也是我們對(duì)行情保持謹(jǐn)慎的原因所在。

　　國(guó)泰君安 ：十大行業(yè)未來有望超越市場(chǎng)指數(shù)

　　根據(jù)國(guó)泰君安證券研究所行業(yè)研究員的行業(yè)評(píng)級(jí)、2004 年第四季度以后各行業(yè)內(nèi)的盈利趨勢(shì)、行業(yè)P/E、P/B、行業(yè)比價(jià)、行業(yè)價(jià)售比、行業(yè)價(jià)現(xiàn)比、行業(yè)二級(jí)市場(chǎng)成交活躍度、行業(yè)指數(shù)運(yùn)行區(qū)間等指標(biāo)，經(jīng)過行業(yè)投資吸引力模型綜合評(píng)分，得到行業(yè)的投資吸引力排序，石油石化、軟飲料、鋼鐵、電力、銀行和金融服務(wù)、海運(yùn)和港口、煤炭、電力設(shè)備、紡織和服飾、高速公路和鐵軌等十個(gè)行業(yè)的得分居前，這些行業(yè)以能源電力、交通運(yùn)輸倉(cāng)儲(chǔ)類行業(yè)為主，同時(shí)也有消費(fèi)類行業(yè)以及個(gè)別基礎(chǔ)原材料行業(yè)。這些行業(yè)未來獲得投資者認(rèn)同并超越市場(chǎng)指數(shù)的概率較大，我們將其評(píng)級(jí)為增持行業(yè)。除了投資評(píng)級(jí)為增持的十個(gè)重點(diǎn)行業(yè)之外，在投資評(píng)級(jí)為中性與減持的行業(yè)中也存在值得增持的細(xì)分行業(yè)，而在增持的十個(gè)重點(diǎn)行業(yè)中，也存在中性或者減持的細(xì)分行業(yè)。

　　中關(guān)村證券：政策沒有改變理性機(jī)構(gòu)投資者的估值

　　9月中旬的利好政策，解決了股市投資者恢復(fù)信心的問題(把政策的不確定性降低)，使投資心態(tài)趨于平穩(wěn)。我們預(yù)計(jì)，在10月份里政府的“有所為”動(dòng)作還將促使利好政策繼續(xù)出臺(tái)。

　　但另一方面，導(dǎo)致市場(chǎng)下跌的深層次原因——宏觀調(diào)控對(duì)普遍上市公司(行業(yè)龍頭公司除外)業(yè)績(jī)影響的問題卻沒有解決。今年4月以來市場(chǎng)持續(xù)下跌500余點(diǎn)，其根源可歸結(jié)為宏觀調(diào)控對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)影響的不確定性，即對(duì)目前看似景氣上市公司的未來業(yè)績(jī)判斷上。

　　在下半年中央“堅(jiān)持把緊土地、信貸兩個(gè)閘門，防止投資反彈”的偏緊基調(diào)下，投資逐漸減速成為必然，宏觀調(diào)控的成效將在各個(gè)相關(guān)行業(yè)逐步顯現(xiàn)出來。目前在一些“景氣”上市公司中，依賴產(chǎn)品漲價(jià)來提升業(yè)績(jī)的因素較大，而這其中又是受固定資產(chǎn)投資拉動(dòng)所致，在未來宏觀調(diào)控效果(投資增速下降趨勢(shì))的逐漸顯現(xiàn)中，“景氣”公司的業(yè)績(jī)下滑成為可預(yù)期的結(jié)果。即使下半年中央不再出臺(tái)進(jìn)一步的緊縮政策，上游行業(yè)規(guī)模產(chǎn)能的擴(kuò)張，也可能會(huì)造成一些“緊俏”產(chǎn)品的價(jià)格下降，而這一點(diǎn)到了明年甚至?xí)�更加突出�?/P>

　　9月后兩周股指出現(xiàn)急拉暴漲200余點(diǎn)的反彈，在期望中的反彈行情兌現(xiàn)后，在消耗掉了剛剛積攢的反彈動(dòng)力后，在部分績(jī)優(yōu)公司估值恢復(fù)到合理水平后，留給10月份繼續(xù)大幅反彈的空間似乎已不太大。在市場(chǎng)對(duì)后市均表示一片樂觀聲中，市場(chǎng)大的獲利機(jī)會(huì)反而已經(jīng)下降。

　　新時(shí)代證券：股價(jià)繼續(xù)進(jìn)行結(jié)構(gòu)性調(diào)整

　　在9月中下旬內(nèi)地A股經(jīng)歷了輪番的超跌反彈后，國(guó)際估值水準(zhǔn)將再次成為投資者關(guān)注的焦點(diǎn)，并由此帶動(dòng)上市公司股價(jià)繼續(xù)進(jìn)行結(jié)構(gòu)性調(diào)整。

　　提醒投資者必須關(guān)注的是，業(yè)績(jī)環(huán)比增速將成為一個(gè)重要的參考指標(biāo)。整體來看，A股上市公司在2004年1季度迎來了業(yè)績(jī)環(huán)比增速的頂峰。 與業(yè)績(jī)環(huán)比增速在2004年1季度迎來峰值不同，多數(shù)個(gè)股業(yè)績(jī)的絕對(duì)值在2004年中期迎來歷史高點(diǎn)，無論是A股整體還是重點(diǎn)行業(yè)的市盈率都在2004年中期達(dá)到8年來新低。

　　截止到9月24日，A股整體和部分重點(diǎn)行業(yè)(剔除虧損)的加權(quán)平均市盈率雖然有所爬升，但仍處于近年來的低位。不過，算術(shù)平均市盈率(剔除虧損)的數(shù)據(jù)仍然高聳，說明仍然存在著很多業(yè)績(jī)差、被高估的股票，股價(jià)結(jié)構(gòu)性調(diào)整的格局仍將延續(xù)。

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