再融資管理辦法出臺在即 首家公司圈定中小板

　　作者：陳偉、朱昆鋒

　　隨著股改的順利推進(jìn)，管理層的關(guān)注重點(diǎn)也從初期的為股改創(chuàng)造條件，逐漸轉(zhuǎn)向?yàn)楣墒袛U(kuò)容準(zhǔn)備。

　　記者從多家投行機(jī)構(gòu)了解到，新的《再融資管理辦法》(以下簡稱新辦法)第二次修

訂稿已經(jīng)在各大券商小范圍內(nèi)完成意見征求，證監(jiān)會將在完善基礎(chǔ)上，近日再進(jìn)行第三次修訂，并將于春節(jié)前后推出正式的征求意見稿。

　　記者獲得的資料顯示，新辦法除對再融資條件做出一系列調(diào)整和完善外，還將增加定向發(fā)行股票、附認(rèn)股權(quán)證公司債券等創(chuàng)新融資方式。據(jù)悉，首家再融資公司已經(jīng)確定，是一家中小板企業(yè)。此外，投資者的合法權(quán)益在新辦法中進(jìn)一步得到重視。

　　財務(wù)指標(biāo)門檻降低

　　權(quán)威人士透露，新辦法在吸收新《公司法》、《證券法》的基礎(chǔ)上，對原有的再融資發(fā)行規(guī)定將有較大調(diào)整：財務(wù)硬性條款將有較大放松，對公司經(jīng)營方面的軟性條款要求趨嚴(yán)，體現(xiàn)了融資“扶優(yōu)限劣”的市場化原則。

　　在新辦法中，無論是配股、增發(fā)還是可轉(zhuǎn)債融資，有關(guān)的財務(wù)指標(biāo)門檻都將大大降低(見附表)。海通證券某投行負(fù)責(zé)人在接受記者采訪時認(rèn)為，盡管新辦法對申請上市公司的財務(wù)指標(biāo)放寬了，但考慮到各種軟性條款的限制，實(shí)際再融資要求并不一定寬松，這表明管理層的發(fā)行監(jiān)管思路已從以往的表面財務(wù)指標(biāo)為重，轉(zhuǎn)向綜合考慮包括公司經(jīng)營質(zhì)量、行為、治理結(jié)構(gòu)的多方面因素。

　　新辦法對財務(wù)指標(biāo)的真實(shí)、盈利能力的質(zhì)量提出了高要求：如業(yè)務(wù)和盈利來源要相對穩(wěn)定，不存在主營業(yè)務(wù)收入和凈利潤嚴(yán)重依賴控股股東和實(shí)際控制人的現(xiàn)象，不存在重大不確定性客戶等等。

　　“財務(wù)指標(biāo)的淡化以及軟性指標(biāo)的強(qiáng)化，最終目的都是希望推動更加有市場約束力的發(fā)行機(jī)制的建立，充分體現(xiàn)融資‘鼓勵優(yōu)質(zhì)公司、限制劣質(zhì)公司’的政策導(dǎo)向。”光大證券某投行人員分析。

　　實(shí)際上，新辦法不僅高度關(guān)注公司經(jīng)營的結(jié)果，經(jīng)營行為的規(guī)范也是重點(diǎn)，如要求上市公司最近三年內(nèi)不存在重大違法行為，并明確列出了這些行為的針對性方向。

　　配股權(quán)證復(fù)出

　　“新辦法的市場化思路比較明顯，比如配股權(quán)證的重推以及附認(rèn)股權(quán)證公司債的首次引入就帶有這樣的色彩。這是為了盡量減少行政控制，靠市場機(jī)制主導(dǎo)資本市場的資源配置。”中信證券一位投行人士認(rèn)為，“可供選擇的創(chuàng)新品種越多，市場作用就更能真正發(fā)揮，監(jiān)管部門的工作重點(diǎn)就可以更多地放在規(guī)則的制定、完善和糾偏上。”

　　在新辦法中，配股因取消了財務(wù)指標(biāo)限制，將成為壁壘較低的融資模式之一。而新辦法要求上市公司配股應(yīng)當(dāng)向控股股東以外的原股東無償派送配股權(quán)證，則給了發(fā)行人和投資者更多的市場化選擇空間。上世紀(jì)90年代初期，配股權(quán)證曾在A股市場引入，后來因出現(xiàn)瘋狂投機(jī)而叫停。

　　西南證券投行人士介紹，發(fā)行配股權(quán)證的優(yōu)點(diǎn)在于，一旦有好的項(xiàng)目，上市公司實(shí)現(xiàn)再融資的速度很快，同時也可以避免一次性配股募集大量資金而導(dǎo)致資金閑置，也降低了因股本突然擴(kuò)張帶來的經(jīng)營壓力。而對于配股權(quán)證持有人來說，一旦公司募集資金難以取得預(yù)期效果，以后就可以選擇不再行權(quán)，有效抑制上市公司非理性再融資。

　　“這充分體現(xiàn)了管理層在創(chuàng)新中尋求資源配置市場化的發(fā)展思路。”前述中信證券投行人士認(rèn)為，“配股條件放寬是為了降低融資門檻，資金流向市場化則可以防止過度圈錢套現(xiàn)。”

　　與配股權(quán)證相比，附認(rèn)股權(quán)證公司債的推出則將更具創(chuàng)新意義。這一創(chuàng)新產(chǎn)品的推出，將使得公司債券發(fā)行和交易機(jī)制的市場化邁進(jìn)一步。

　　“附認(rèn)股權(quán)證公司債可能從兩個方面推動公司債券市場的發(fā)展，一是激活了上市公司債券融資的熱情，可改變目前公司輕債權(quán)、重股權(quán)融資的偏好；二是推動公司債券發(fā)行制度的變革。”海通證券某投行高層人士認(rèn)為，“新的公司債券管理?xiàng)l例遲遲難出，這次準(zhǔn)許發(fā)行附認(rèn)股權(quán)證公司債融資，實(shí)際上已經(jīng)變相突破了原有法規(guī)限制，倒逼有關(guān)方面盡快推出更加市場化的公司債券發(fā)行機(jī)制。”

　　投資者利益至上

　　股改后取消了非流通股股東和流通股股東的區(qū)別，分類表決機(jī)制也就失去了存在的依據(jù)，公司再融資也就不需要流通股的單獨(dú)表決，在這種情況下如何更好地保護(hù)投資人的利益？

　　按照新辦法，股東大會就發(fā)行證券事項(xiàng)做出決議，必須按照公司章程的規(guī)定，經(jīng)出席會議的股東所持表決權(quán)的三分之二以上通過。

　　“這個規(guī)定并不能避免控股股東過度融資對中小股東利益造成的侵害，因?yàn)榧词构筛暮螅�也仍有不少控股股東的持股比例在30%以上。”西南證券一位投行負(fù)責(zé)人認(rèn)為。

　　上述問題顯然已經(jīng)被監(jiān)管層留意，在新辦法中，幾乎各種融資方式都將限定控股股東的義務(wù)及融資規(guī)模(見附表)。

　　“以固定比例限制上市公司的融資行為，是為了警示與約束上市公司圈錢念頭。”上述西南證券投行人士說，“根據(jù)新辦法，上市公司融資完全可以做到多渠道、分步走。”

　　“其實(shí)管理層不必為此過度操心，市場的事情應(yīng)由市場來決定。包括權(quán)證在內(nèi)的金融創(chuàng)新工具可以很好地實(shí)現(xiàn)這一功能，新辦法中引入配股權(quán)證就能達(dá)到這樣的效果。”銀河證券某投行人士認(rèn)為。

　　資料鏈接：附認(rèn)股權(quán)證公司債

　　附認(rèn)股權(quán)證公司債是指公司債券附有認(rèn)股權(quán)，持有人依法享有在一定期間內(nèi)按約定價格(執(zhí)行價格)認(rèn)購公司

　　附認(rèn)股權(quán)證公司債與可轉(zhuǎn)債都屬于混合型證券，都是企業(yè)用于募集長期資金、改善財務(wù)結(jié)構(gòu)的有利工具，但兩者可能給發(fā)行公司帶來不同的現(xiàn)金流。可轉(zhuǎn)換債券一般可以通過修訂轉(zhuǎn)股價來促使投資人轉(zhuǎn)股，附認(rèn)股權(quán)證公司債的債券部分則必須到期償還。

　　附認(rèn)股權(quán)證公司債于20世紀(jì)60年代開始受到美國企業(yè)界青睞。20世紀(jì)80年代，由日本公司發(fā)行的附認(rèn)股權(quán)證公司債風(fēng)靡歐洲，為日本公司在海外融資發(fā)揮了重要作用，歐洲、亞洲各國企業(yè)紛紛效仿采用這一融資工具。20世紀(jì)90年代，日本泡沫經(jīng)濟(jì)破滅，股價的暴跌使認(rèn)股權(quán)證失去價值，附認(rèn)股權(quán)證公司債券的發(fā)展趨于緩慢。