借鑒海外市場經(jīng)驗 加快我國中小企業(yè)板發(fā)展

　　全國政協(xié)經(jīng)濟委員會副主任、中國證券登記結(jié)算公司董事長陳耀先在第四屆中小企業(yè)融資論壇上的講話

　　陳耀先

　　大家好！很高興出席第四屆中小企業(yè)融資論壇！下面我結(jié)合海外中小企業(yè)資本市場發(fā)

展經(jīng)驗，談一談我國中小企業(yè)板的創(chuàng)新與發(fā)展。

　　進(jìn)入新世紀(jì)，海外中小企業(yè)資本市場經(jīng)歷了調(diào)整、改革和轉(zhuǎn)折，以下幾點值得關(guān)注：

　　一是不遺余力地建設(shè)中小企業(yè)資本市場，是海外一些國家或地區(qū)始終如一的追求。近兩年來全球創(chuàng)業(yè)板市場數(shù)量有增無減，新的中小企業(yè)市場不斷產(chǎn)生。如2003年4月，丹麥哥本哈根證券交易所在其主板中另設(shè)中小盤股市場，瑞典創(chuàng)業(yè)板市場正式獲準(zhǔn)成立股票交易所，同年11月，新西蘭創(chuàng)業(yè)板市場正式開業(yè)。2004年12月，日本佳斯達(dá)克獲準(zhǔn)升格為證券交易所，并積極推進(jìn)東京證券交易所的Mother市場和大阪證券交易所的Hercules市場建設(shè)。今年5月，泛歐交易所(Euronext)創(chuàng)業(yè)板市場開始運作。目前，全球中小企業(yè)資本市場近40家，遍及美洲、歐洲、亞洲和大洋洲。

　　二是全球中小企業(yè)資本市場逐步擺脫困境，呈現(xiàn)出新的蓬勃發(fā)展之勢。主要表現(xiàn)是全球中小企業(yè)資本市場指數(shù)恢復(fù)性上漲，投資者積極參與，市場交投旺盛。截止目前韓國科斯達(dá)克指數(shù)比 2002年底上漲幅度超過11倍，英國AIM市場指數(shù)同期上漲約100%，日本佳斯達(dá)克指數(shù)同期上漲約70%。市場成交金額也明顯放大，如英國AIM市場今年頭10個月交易額約為344億英鎊，比2002年全年的交易額增長了近10倍，韓國科斯達(dá)克的月均成交額同期約增長2.5倍。

　　三是全球創(chuàng)業(yè)板市場IPO日益活躍，不僅適應(yīng)了中小企業(yè)龐大的融資需求，而且促進(jìn)了經(jīng)濟增長。1997-2002年間，有近8000家中小企業(yè)通過全球創(chuàng)業(yè)板市場進(jìn)行首次發(fā)行上市，累計籌資約4500億美元。中小企業(yè)市場IPO活躍的地方，其經(jīng)濟必定充滿活力。如韓國在1998-2003年間共有735家公司進(jìn)行IPO，其中93%是選擇在科斯達(dá)克上市的中小企業(yè)。韓國專業(yè)人士認(rèn)為，科斯達(dá)克“是韓國經(jīng)濟增長的發(fā)動機”。

　　四是海外中小企業(yè)資本市場注重行業(yè)分布平衡，同時向高科技風(fēng)險企業(yè)傾斜。如英國AIM市場注重上市公司結(jié)構(gòu)多元化，上市公司行業(yè)十分廣泛，但高科技公司仍占30%以上的比例。韓國科斯達(dá)克對高科技風(fēng)險企業(yè)實行比一般企業(yè)更低的上市標(biāo)準(zhǔn)，高科技企業(yè)已占42%的比重，逐步成為涵蓋所有行業(yè)、并以高科技企業(yè)為主的中小企業(yè)資本市場。這些市場既有效地避免了較高的市場風(fēng)險，又提升了企業(yè)自主創(chuàng)新能力，促進(jìn)了科技與資本的結(jié)合。

　　五是海外中小企業(yè)資本市場執(zhí)行嚴(yán)格的退市標(biāo)準(zhǔn)，建立透明的優(yōu)勝劣汰機制，確保了市場的可持續(xù)發(fā)展。如日本Mothers市場執(zhí)行嚴(yán)格的退市條件，規(guī)定市價總值不足5億日元并在一定寬限期內(nèi)達(dá)不到標(biāo)準(zhǔn)的公司自動退市，最近一年的營業(yè)額不足1億日元的虧損公司自動退市。而英國AIM市場截止2005年5月底，近幾年共有707家公司退市，退市與上市的比率最高的年份曾達(dá)到94.7%。韓國科斯達(dá)克市場則規(guī)定2年內(nèi)信息披露誤導(dǎo)投資者3次以上自動退市，股價持續(xù)10天低于面值20%的公司將被子勒令下市，等等。

　　海外中小企業(yè)資本市場的發(fā)展，為我國中小企業(yè)板建設(shè)提供了有益的啟示：

　　1.為中小企業(yè)提供直接融資服務(wù)是我國資本市場長期的任務(wù)。世界銀行經(jīng)濟學(xué)家最近發(fā)布研究報告指出，中國未來20年經(jīng)濟的可持續(xù)增長關(guān)鍵，在于能否培育出一大批有競爭力的企業(yè)。2003年福布斯最佳200家小企業(yè)中，有18家印度企業(yè)上榜，而中國上榜企業(yè)只有1家。印度中小企業(yè)的發(fā)展?jié)摿�遠(yuǎn)超中國主要因素之一，是印度有20余家證券交易所構(gòu)成的多層次資本市場體系，其中大多數(shù)是面向中小企業(yè)的資本市場。在資本市場支持下，印度產(chǎn)生了一大批具有良好治理結(jié)構(gòu)和競爭力的中小型上市企業(yè)。我國中小企業(yè)已占據(jù)國民經(jīng)濟的半壁江山，決定了我國資本市場應(yīng)把服務(wù)于中小企業(yè)作為一個長期性的戰(zhàn)略任務(wù)。

　　2.未來中小企業(yè)板IPO家數(shù)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過主板符合國際慣例。我們可以看到，即使是在最低迷的2000年至2002年，納期達(dá)克市場IPO家數(shù)為730家，遠(yuǎn)超同期紐交所的306家，籌資額也達(dá)到了紐交所的50%。韓國科斯達(dá)克同期IPO507家，韓國股票交易所僅40家，前者是后者的12倍，籌資額也達(dá)到了后者的60%。英國AIM市場今年頭10個月凈增上市公司311家，同期倫敦證交所只增加210家。中小企業(yè)市場IPO遠(yuǎn)比主板市場活躍，是由中小企業(yè)融資需求與特點決定的。對我國中小企業(yè)板而言，由于上市企業(yè)單個融資額低，不會給市場帶來擴容的壓力和影響。因此，應(yīng)放開中小企業(yè)板IPO的速度和家數(shù)限制，加快符合條件的中小企業(yè)上市步伐，盡快形成中小企業(yè)板的規(guī)模效應(yīng)。

　　3.建立資本市場與創(chuàng)業(yè)投資、高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的良性互動機制。海外高新技術(shù)依托資本市場實現(xiàn)跨越式發(fā)展有許多案例，其中微軟公司最為經(jīng)典。1986年，微軟公司上市時收入不超過2億美元，每股收益不過1美分。2004財年微軟收入為365億美元，每股收益90美分。據(jù)美國斯坦福法學(xué)院布萊克(Black)教授和吉爾松(Gilson)教授的實證研究，1978-1996年美國有創(chuàng)業(yè)投資背景公司IPO的數(shù)量與創(chuàng)業(yè)資本承諾投資存在正相關(guān)關(guān)系，創(chuàng)業(yè)投資的IPO多的年份，當(dāng)年的創(chuàng)業(yè)投資的承諾投資額就多，反之亦然。我國《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》剛剛頒布，如果營造促進(jìn)科技與資本相結(jié)合的政策環(huán)境，實現(xiàn)資本市場與創(chuàng)業(yè)投資、高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的良性互動，仍然任重道遠(yuǎn)。