⊙民族證券 劉佳章

　　雖然不能說是中國聯通復牌后高開低走的走勢“綁架”了市場，但從某種程度上講，通信板塊沒能把握住電信業重組這一重大事件的機會而過早“凋零”，極大地打擊了市場的信心，與此同時也凸顯了市場存在的兩大困惑。

　　主題性投資還是行業投資？

　　今年以來的調整行情，究竟是主題性投資為主還是行業投資為主，市場探討得比較熱烈，但筆者更傾向于事件驅動型因素推動了行業板塊的輪漲這一觀點。

　　可以說，基于全球農產品、煤炭價格的高漲，帶來的不僅是國內輸入性通脹嚴重的局面，同時也推動了農產品、煤炭兩大行業景氣高點的延后，農業股大漲、煤炭板塊走強有其內在邏輯，根源就是這類行業會受益于通脹預期。我們還能夠注意到，近期石化類、電力類個股走強離不開成品油價格上調、煤電聯動的啟動預期，深層原因卻也是通脹背景下受管制的大類產品價格有望放開的市場預期。

　　故此，定性分析中國聯通復牌后詭譎的走勢，“利好釋盡”也罷，重組方案低于預期也罷，A股對H股溢價拉大對A股形成估值壓力也罷，以市場之名，中國聯通過快的下跌打亂了今年以來市場熱點圍繞事件驅動型展開的節奏，而基于中國聯通所具有的市場影響力，市場作出較為悲觀的反應，也在情理之中。

　　“大小非”減持壓力究竟有多大？

　　眾所周知，諾貝爾經濟學獎得主托賓提出了著名的托賓Q指標，其內在含義就是股票市場對企業資產價值相對于生產這些資產的成本進行的估算，高Q值意味著高實物投資。如從“大小非”減持背景的角度來看，其所投資的公司如果Q＞1，投資金融資產的資產回報率不及投資實物回報率高，勢必要進行減持；而如果Q值＜1，則說明上市公司的市場價值小于其重置成本，那么很顯然，此時“大小非”并沒有過大的減持動力。

　　筆者結合我國的國情，針對A股所采用的托賓Q值的計算公式為：Tobin Q=(流通股市值+限售A股×每股凈資產+流動負債-流動資產)/資產總值。以6月4日收盤情況計算全部A股的Q值，一個有意思的現象就是，Q＜1的上市公司共有707家，Q＞1的上市公司共有845家。也就是說某種程度上當前市場之所以能夠取得相對平衡，維持箱體震蕩走勢，與“大小非”減持對市場不構成過大壓力有關。

　　當然，單純地用托賓Q值來衡量A股上市公司大小非的減持壓力仍有偏頗，比如，由于新會計準則的原因，無法準確衡量占市場權重近四成的金融類個股的Q值，因此在這里用托賓Q值來衡量A股“大小非”減持的壓力更有著實驗的性質。

　　就市場而言，相關數據表明5月份銀行股遭到“小非”減持的數量最大，因此銀行股的Q值能否向1回歸，“大小非”是否繼續重點減持銀行股，對6月份走勢起關鍵作用。