廣州萬隆

　　提要：針對市場出現(xiàn)的非理性下跌進(jìn)行應(yīng)急干預(yù)，并不能和過多行政干預(yù)劃等號。我們認(rèn)為在目前階段，監(jiān)管者有義務(wù)也有責(zé)任在市場連續(xù)大跌之后采取應(yīng)急措施穩(wěn)定中小投資者預(yù)期，防止非理性風(fēng)險的進(jìn)一步放大。

　　應(yīng)該說，針對市場出現(xiàn)的非理性下跌進(jìn)行應(yīng)急干預(yù)，并不能和過多行政干預(yù)劃等號。我們認(rèn)為在目前階段，監(jiān)管者有義務(wù)也有責(zé)任在市場連續(xù)大跌之后采取應(yīng)急措施穩(wěn)定中小投資者預(yù)期，防止非理性風(fēng)險的進(jìn)一步放大。而不進(jìn)行救市的表態(tài)，很容易讓投資者產(chǎn)生股市已被政策邊緣化的誤讀。尤其是與現(xiàn)階段政策態(tài)度形成鮮明對比的是，5.30市場的快速上漲當(dāng)即招致印花稅重棒轟擊，厚此薄彼的行為很難不讓投資者失去信心。

　　實際上哪怕在成熟資本市場中，“救市”之舉也不足為怪，美國聯(lián)邦儲備理事會本月11日宣布，將與其他央行聯(lián)手向市場注入最多2000億美元資金，緩解信貸市場流動性不足的狀況以提振投資者信心，就是最好的例證。

　　而由于境內(nèi)外政策環(huán)境的截然不同，導(dǎo)致不處于次貸危機(jī)中心的A股市場，反而成為流動性緊縮的重災(zāi)區(qū)，這不能不令人深思。

　　一，不應(yīng)忽視股市持續(xù)大跌對實體經(jīng)濟(jì)的不利影響

　　　不能否認(rèn)在目前經(jīng)濟(jì)面臨較多結(jié)構(gòu)性問題的背景下，將維持實體經(jīng)濟(jì)均衡擺在首位作為管理層政策目標(biāo)是必然而且正確選擇。也正因為如此，為應(yīng)對控制通脹的目標(biāo)，政策面持續(xù)出臺各種緊縮措施。而也許是由于分身乏力，宏觀政策才無暇它顧，也忽視了對股市的必要保護(hù)。

　　但值得注意的是，現(xiàn)階段面臨諸多復(fù)雜內(nèi)外部因素的中國經(jīng)濟(jì)，更需要一個穩(wěn)定的股市來支撐其穩(wěn)定過渡。

　　由于市場規(guī)模的日益擴(kuò)大，中國股市不但已經(jīng)是反應(yīng)經(jīng)濟(jì)基本面的一面鏡子，而且其本身的不穩(wěn)定必將反饋到經(jīng)濟(jì)基本面導(dǎo)致其更加不均衡。尤其是股市目前已經(jīng)成為國有企業(yè)融資和資源分配的一個重要場所，這一市場一旦轉(zhuǎn)入長期蕭條，那么對很多國有企業(yè)在融資和利用資本市場進(jìn)行產(chǎn)業(yè)整合所產(chǎn)生的反向負(fù)面沖擊力度必然不小。

　　而管理層忽視維護(hù)市場的穩(wěn)定，實際上就是在目前面臨內(nèi)外交困的經(jīng)濟(jì)大環(huán)境下，埋下了一個新的不穩(wěn)定因素。更何況，目前階段維持市場穩(wěn)定所需要的政策成本其實并不高。

　　二，資本市場持續(xù)發(fā)展需要一個穩(wěn)定的大環(huán)境

　　管理層一直強(qiáng)調(diào)要培養(yǎng)投資者的理性投資行為，促進(jìn)投資者長期投資。但實際上，一個經(jīng)常出現(xiàn)大起大落劇烈波動的市場，很難給參與者一個穩(wěn)定的投資環(huán)境。在這樣的大環(huán)境下，投資人不可能忽視短期內(nèi)巨大的價差收益和損失，而心態(tài)平和的長期持股。在很大程度上正是因為不穩(wěn)定的市場環(huán)境，才導(dǎo)致市場參與各方難以保持平穩(wěn)心態(tài)，急功近利的圖謀短期利益得失，也正因為這樣的參與者心態(tài)和行為模式，放大了市場風(fēng)險。

　　這意味著政策有必要采取合理的措施，在適當(dāng)?shù)臅r候維持市場穩(wěn)定，既防止市場暴漲，也防止市場非理性暴跌，從而為資本市場的持續(xù)發(fā)展打造一個長期穩(wěn)定的大環(huán)境。

　　然而監(jiān)管者非但沒有很好的根據(jù)市場情況采取一定的措施，更沒有對毫無節(jié)制的再融資采取必要的限制措施，也沒有對大小非流通采取一定合理限制。這種放任自流的態(tài)度，表面上是加快市場化步伐，實際上凸顯監(jiān)管者在市場監(jiān)管和調(diào)控上缺乏一個整體思路和框架，缺乏應(yīng)對各種情況的充分準(zhǔn)備，對目前市場狀況顯得有點束手無策，也表明管理層應(yīng)該重新審視政策體系中的種種不合理之處。

　　上一輪大熊市的歷史經(jīng)驗證明，一旦投資者信心完全崩潰，那么重塑市場穩(wěn)定的政策成本將大大提高。也就是說市場的非理性快速下跌一旦沒有被及時制止，那么最終的后果既是一般投資者所不能承受，也是管理層難以承受的。

　　　近期在尚主席最近題為《中國資本市場發(fā)展報告》的報告中，肯定我國資本市場雖然發(fā)生了轉(zhuǎn)折性變化，但“新興加轉(zhuǎn)軌”的基本特征還沒有發(fā)生根本性變化，強(qiáng)調(diào)市場主體的自我約束和相互制衡機(jī)制尚未有效形成，市場自我調(diào)節(jié)的功能還未充分發(fā)揮。這說明對于一個新興市場，合理的監(jiān)管和政策引導(dǎo)依然是十分正常而且必要的。

　　三，規(guī)范大股東行為是遏制下跌的關(guān)鍵

　　　我們一直強(qiáng)調(diào)，08年影響市場最主要的一個因素是大小非拋售的巨大壓力，這實際上依然是市場制度改革過程中遺留的后遺癥，監(jiān)管者依然有責(zé)任去理順這一復(fù)雜問題。

　　而對于目前積弱的市場信心而言，如果對限售股的流通放任自流，實際上會導(dǎo)致市場加速崩潰，而至少對限售股流通制定一個合理全面的規(guī)則，強(qiáng)化對大股東拋售行為的信息披露，則是監(jiān)管層任務(wù)的題中應(yīng)有之意。