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　　提要：隨著牛市的繼續發展，投資者普遍關心牛市還將持續多長，是什么因素在推動牛市繼續發展。而要弄清楚這些問題，就必須對目前驅動牛市發展的主要力量有一個足夠清醒的認識。

　　隨著牛市的繼續發展，投資者普遍關心牛市還將持續多長，是什么因素在推動牛市繼續發展。而要弄清楚這些問題，就必須對目前驅動牛市發展的主要力量有一個足夠清醒的認識。

　　一，特殊歷史情況奠定長牛

　　本文所說的這種特殊的歷史情況即流動性過剩問題。從目前情況來看，實際上的流動性問題越來越嚴重，經濟過熱尤其是物價上漲的現象也越來越明顯，應該說目前的流動性過剩是近年來所罕見的，也是難以在短期內根本解決的。

　　這里有兩個信號，一是4月份全國的

房價比上年同期又上漲了4.4%，這讓本來已經處于國計民生問題刀口上的

房地產問題顯得更為突出；另外則是肉蛋禽價格的快速上漲，4月份與去年同期相比，我國雞蛋價格上漲30.9%，仔豬、活豬和豬肉價格分別上漲71.3%、45.2%和29.3%。這些都可能是物價全面上漲的一個信號,而導致物價上行的主要罪魁禍首就是流動性過剩。而產生流動性過剩的原因則很多，如境外資金的流入等，不過這不是本文討論的重點。

　　對于股市而言，牛市難以停步的主要原因則有兩點。一是市場上資金太多，錢多股少自然推動股價上揚；二則是作為流動性主要的泄洪口之一，政策是不敢過分打壓股市，否則就會將資金擠入到其它領域(如房地產等實業行業)，從而可能會導致經濟過熱和物價上漲的進程加快，后果比股市泡沫等問題更不堪設想。所以，管理層現在針對股市的政策實在是投鼠忌器。

　　既然不能讓股市下跌，那么唯一的辦法就是不斷發行大盤股，通過擴大股市的容量來盡量消化掉過剩的流動性。這樣即可以將國有資產合理證券化，也可以達到稀釋股市泡沫的目的，目前中國移 動等六大紅籌股公司的回歸就已經在啟動。

　　總體上，復雜的流動性問題已經從資金層面甚至于政策層面成為導致市場難以回頭的主要原因。

　　二，長牛的最主要驅動力在哪里？

　　我們認為，資金推動只是從外部回答了股市上漲的問題，而從上市公司本身的增長情況來看，什么才是推動股市增長的內在因素呢？

　　如果從整體估值的角度考慮，兩市平均市盈率已經達到30多倍(考慮到2007年的業績增長情況)。那么，即使上市公司的整體業績增長率保持30%，市場的價值重估潛力也已經十分有限。實際上，我們認為僅僅依靠上市公司的存量資產，保持30%的業績增長速度難度不小。所以，牛市的想象力顯然不在市場的價值重估潛力。

　　不過由于

股權分置改革帶動的資產注入行情、大股東減持以及股權激勵等推動上市公司價值跨越式增長目前正是方興未艾，而產業升級也將在未來迸發出巨大的想象力。所以，外生因素如資產注入是推動牛市持續發展的主要驅動因素。

　　1,內生原因--估值不是推動牛市發展的主要因素

　　從短期來看，目前A股兩市的市盈率普遍不低(居于全球前列)，如果在現有的基礎上再度瘋漲下去，則離追日趕臺的目標亦不遠亦，泡沫顯然不是管理層發展資本市場的主要目標。

　　即使是目前較為便宜的大盤藍籌股，也只能是在A股的估值體系里相對便宜，客觀的說也并不存在明顯低估的情況。并且我們可以看到，缺乏快速增長激情將是大盤藍籌股的致命傷，所以我們不能期盼大盤藍籌的價值重估能夠推動牛市長期發展。

　　從價值重估的角度來說，顯然難以看到一個更加富有激情和想象力的牛市能夠持續演繹。

　　2，牛市的主要驅動力--制度變革及產業升級帶來的全面繁榮

　　實際上，從上市公司內生增長角度難以找到推動牛市增長的巨大動力，但是外生動力的推動才剛剛開始。從上個世紀90年代美國繁榮的十年我們可以看到，技術革新推動的全新事物(網絡經濟)出現，往往會直接帶來投資理念的全面洗禮，而這樣的牛市才能是充滿激情并且曠日持久的。

　　本欄目認為，目前我們便面臨著這樣的一次全面繁榮，而現在則只是前奏。而推動這樣一次繁榮的主要因素則有兩個：一是制度變革帶來的上市公司治理結構變化，從而衍生出資產注入、大股東非流通股解禁以及股權激勵等“大故事”，并且我們已看到資產注入煥發出上市公司股價節節上漲的巨大刺激力。二則是產業結構調整推動的行業發展格局巨變，如機械行業的高成長，顯然就得益于政策以及技術升級等市場自發因素的雙重驅動。而從日本臺灣等地的經驗來看，產業升級將是一個長期飛躍的進程，對上市公司業績增長的推動非常明顯。

　　從這一角度來看，市場目前的上漲幅度高不高呢，顯然就不算高了。

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