就目前的情況來(lái)看，在上市公司盈利超預(yù)期增長(zhǎng)的推動(dòng)下，近期市場(chǎng)加速上漲，4月份以來(lái)滬綜指漲幅已經(jīng)達(dá)到13.44%，逼近一季度19.01%的漲幅。估值分析顯示，目前A股估值已經(jīng)進(jìn)入合理區(qū)間的上端。

　　□中證投資 徐輝

　　昨日市場(chǎng)盤中再現(xiàn)大震蕩。滬綜指一度下跌約86點(diǎn)，尾盤在權(quán)重股跌幅收窄的帶動(dòng)下，大盤快速上移，滬綜指收盤3611.87點(diǎn)，上漲0.43%。兩市成交2793億元，成交量和股指收盤雙雙創(chuàng)歷史新高。巨幅成交、巨幅震蕩表明當(dāng)前市場(chǎng)交投活躍的同時(shí)，投資者對(duì)于未來(lái)市場(chǎng)運(yùn)行的分歧也相當(dāng)顯著。

　　現(xiàn)在最應(yīng)該關(guān)心的是，機(jī)構(gòu)投資策略會(huì)有什么變化？最新交銀施羅德二季度策略顯示，部分機(jī)構(gòu)將在二季度清理重倉(cāng)股。機(jī)構(gòu)這一新的動(dòng)向或引發(fā)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性變局。

　　估值進(jìn)入合理區(qū)間的上端

　　隨著2006年年報(bào)的公布，目前市場(chǎng)整體估值趨于清晰。在3600點(diǎn)附近，整個(gè)市場(chǎng)基于2006年業(yè)績(jī)的靜態(tài)市盈率為40倍，基于2007年預(yù)期收益的動(dòng)態(tài)市盈率為30倍。

　　國(guó)信研究所數(shù)據(jù)表明，A股市場(chǎng)靜態(tài)市盈率已經(jīng)突破40倍。A股市場(chǎng)的整體PE 在4月13日達(dá)到39.7 倍的水平，考慮到本周市場(chǎng)的上漲，兩市整體市盈率已經(jīng)突破40倍。滬深300 整體PE 在4月1日也達(dá)到36.65 倍的高位。其中中小板指數(shù)的整體PE 水平最高，為48.62 倍，而深證成指的整體PE 水平最低，為31.84 倍。滬深兩市有390家公司靜態(tài)市盈率超過(guò)100倍，占1203家可統(tǒng)計(jì)公司的1/3。

　　從動(dòng)態(tài)市盈率的情況看，綜合機(jī)構(gòu)對(duì)上市公司2007年業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)的平均值，在本周一市場(chǎng)收盤的基礎(chǔ)上，滬深A(yù)股動(dòng)態(tài)市盈率為28.19倍。事實(shí)上，從動(dòng)態(tài)市盈率和靜態(tài)市盈率的對(duì)比看，表明機(jī)構(gòu)在這一估值體系下對(duì)上市公司2007年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的預(yù)期為29.53%，即約30%的預(yù)期增長(zhǎng)。

　　考查當(dāng)前市場(chǎng)市盈率和上市公司預(yù)期收益的增長(zhǎng)兩個(gè)指標(biāo)，我們認(rèn)為目前市場(chǎng)的估值相對(duì)合理。即，目前28倍的動(dòng)態(tài)市盈率和上市公司2007年30%的預(yù)期增長(zhǎng)率是基本匹配的，但該估值水平已經(jīng)進(jìn)入了合理區(qū)間的上端了。

　　機(jī)構(gòu)開始關(guān)注結(jié)構(gòu)性問(wèn)題

　　交銀施羅德最新發(fā)布的二季度策略表明，市場(chǎng)主力機(jī)構(gòu)開始關(guān)注重組股高估問(wèn)題，其思路可歸結(jié)為三點(diǎn)：1、堅(jiān)守核心藍(lán)籌股；2、對(duì)重倉(cāng)股進(jìn)行清理，基本不再新配重倉(cāng)股；3、開始加大現(xiàn)金持有量。他們認(rèn)為，從估值上看近階段的股市，藍(lán)籌成長(zhǎng)群體整體的估值仍然在相對(duì)合理的水平，少數(shù)藍(lán)籌成長(zhǎng)股票還略有低估；但是中小盤和重組股整體的估值水平整體無(wú)疑是高了。堅(jiān)守成長(zhǎng)藍(lán)籌的基礎(chǔ)倉(cāng)位，重新審核配置籃子中的重組股票、中小盤股票，逐漸將那些沒(méi)有明顯業(yè)績(jī)支撐的中小盤、重組股票的配置比例降下來(lái)，并持有降低了配置獲得的現(xiàn)金。

　　顯然，部分機(jī)構(gòu)已經(jīng)開始清理重倉(cāng)股了。那么，這將引發(fā)怎樣的市場(chǎng)變局呢？

　　以資產(chǎn)注入為主的題材股目前平均估值水平處在較高的位置；它與目前藍(lán)籌股整體相對(duì)謹(jǐn)慎的估值形成了較為鮮明的對(duì)比。這種對(duì)比所形成的預(yù)期收益率的差異，將推動(dòng)市場(chǎng)熱點(diǎn)的轉(zhuǎn)換：一季度題材股主導(dǎo)的行情將逐漸讓位于藍(lán)籌股主導(dǎo)。事實(shí)上，這種轉(zhuǎn)換已經(jīng)在4月份開始逐漸體現(xiàn)。基于重點(diǎn)上市公司預(yù)期收益率的考察，我們預(yù)期，藍(lán)籌股行情將在未來(lái)進(jìn)一步深入。相反，題材股行情將面臨上市公司中報(bào)預(yù)期的壓力：2007年的中期業(yè)績(jī)，將成為題材股能否在目前價(jià)位上穩(wěn)定的重要依據(jù)。

　　藍(lán)籌股仍有潛力

　　2006年年度業(yè)績(jī)的披露以及2007年一季度業(yè)績(jī)的預(yù)增，使得藍(lán)籌股依然具有較大的潛力。

　　4月以來(lái)，藍(lán)籌股集體啟動(dòng)，以中國(guó)石化、寶鋼股份、鞍鋼新軋、中信證券、招商銀行和萬(wàn)科為代表的核心股出現(xiàn)集體創(chuàng)新高的勢(shì)頭。從這些股票的估值情況看，它們的股價(jià)仍有進(jìn)一步走高動(dòng)力。從PEG估值的角度看，這些核心股指標(biāo)值多在1以內(nèi)，如中國(guó)石化未來(lái)三年復(fù)合增長(zhǎng)率預(yù)期為30%，而PE則為20倍左右；招行的預(yù)期增長(zhǎng)和市盈率基本相近；寶鋼股份未來(lái)三年預(yù)期復(fù)合增長(zhǎng)20%，而PE則在12倍左右；萬(wàn)科預(yù)期復(fù)合增長(zhǎng)35%，而PE則在24倍左右，等等。

　　這些數(shù)據(jù)表明，核心股在未來(lái)較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)仍然具有強(qiáng)勁的上漲動(dòng)力，這將為市場(chǎng)整體的穩(wěn)定奠定堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)，而近期核心股集體創(chuàng)新高則可能預(yù)示藍(lán)籌股行情將進(jìn)一步深入。

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