國金證券 朱亮

　　近期大盤下調，一些優質軟件股如東軟、用友的股價也下挫15%左右。我們認為，以目前的價格來看，這些股票存在一定低估。不過股價的暫時下調恰好為機構投資者提供了進入機會。我們認為，股價下跌反映了部分投資者對高PE的恐慌。但我們堅持給予東軟和用友高PE。

　　理由之一：從圖2可看出，1)A股優質成長性公司PEG均值為1.2；軟件板塊其他優質公司PEG均值為1.3，而質地更好的東軟為1，用友為0.9。2)各細分領域龍頭企業(如茅臺、張裕、獐子島等)的PE都給予了溢價，PEG都超過1.3。因此我們認為，東軟和用友分別作為軟件外包和ERP領域中的龍頭企業，其估值也應享有溢價。

　　理由之二：從行業發展前景以及東軟和用友在各自細分市場龍頭地位的進一步鞏固，我們認為未來這兩個公司的高速成長具有較高的確定性。

　　CCID數據顯示，2006中國軟件外包市場規模達到14.3億美元，同比增長55.4%；其中，東軟集團以1.01億美元的外包收入，60.5%的增長率，7.1%的市場份額，繼續穩坐中國外包第一的寶座。我們在2006年12月的《2007軟件外包行業報告》中已經指出中國軟件外包未來5年能夠保持40%-50%的行業增長。東軟作為龍頭，過去4年外包收入增速一直保持60%，我們預計到2010年前，保守估計也應保持45%-50%的CAGR。另外，公司最近在整體上市預案說明書也提到，07或08年擬通過并購來加速發展。

　　用友06年表現同樣出色。CCID數據顯示，用友06年ERP市場占有率為24.6%，比05年增加0.9個百分點，在連續5年市場份額保持第一的基礎上，市場占有率連續提高。這在當前國內競爭非常激烈的情況下實屬不易。我們在2007年2月推出的《用友軟件研究報告》提到，過去5年用友成功完成從財務軟件廠商到ERP廠商的轉型第一步，未來將進入轉型2.0：通過加大分銷和項目實施外包的比例，在充分發掘渠道伙伴的積極性和威力的同時，有效控制自己費用的增長。

　　06年和07年初一系列公開事件已經顯示這種變化，我們將跟蹤公司新戰略的后續執行。如果用友轉型2.0能走好，那么我們認為其利潤將會逐漸釋放，“費用驅動”的帽子也會摘掉。

　　我們認為，在目前市場估值水平普遍提高的情況下，應關注那些具備高成長性、高