市場走勢將取決于流動性增速

　　提要：目前影響市場階段性走勢的主要因素是流動性泛濫，流動性寬裕的長期格局難以改變，但是央行的貨幣政策可能影響市場的流動性增速，而這也將影響市場的階段性走勢，投資者必須要對這一可能性保持高度關注。

　　本欄目近期連續撰文就流動性問題和股市之間的關系做出研判，主要是因為目前影響市場階段性走勢的主要因素已經是流動性泛濫。從長期來看，在本幣升值期間的流動性寬裕是難以徹底改變的。就股市而言，目前整體估值已經反映了流動寬裕和對未來流動性大幅增長的部分預期，未來階段性決定市場走勢的因素則在于流動性增長速度的變化，而這顯然受到人民幣升值速度以及央行上半年貨幣政策走向的影響。

　　總體上，我們暫時不能得出市場馬上見到階段性頂部的判斷，然而必須要對大幅提升利率可能改變市場格局保持警惕。

　　一，流動性寬裕的長期格局難以改變

　　我們認為，在本幣升值期間，由于大量境外資金的涌入，貨幣流動性寬松的局面從長期來說是難以根本性改變。從經歷過本幣升值的國家如日本、德國等來看，無論貨幣政策的傾向如何，都會遭遇到流動性寬松的格局，只是程度上的不同而已。所以，長期而言流動性寬松的格局將維持。

　　二，流動性維持較快增長才能繼續推動市場上揚

　　但是在判斷市場整體走向的時候，并不能簡單的因流動性寬松得出市場走向的結論。實際上，我們認為目前的市場估值已經整體反映了流動性過度寬裕的情況，而是否能推動市場繼續上揚，則主要看未來流動性快速增長的狀況是否能持續。

　　1，目前股市估值已經反映了流動性過度寬裕的現狀

　　在本欄目以前的文章中，曾經提到過目前股市的估值已經不是由于基本面(上市公司業績和增長預期)等決定的了，而是流動性泛濫以及繼續高增長的預期。如工行近40倍的市盈率與其每年僅10%左右的增長已經完全難以匹配。

　　流動性寬裕是保持目前估值的基礎，而流動性的繼續增長才是推動市場持續上揚的后續動力。

　　2，流動性快速增長才能繼續推動市場

　　在第一點的基礎上，我們進一步判斷得出的結論是流動性較快增長才是推動市場繼續上揚的關鍵性因素。從理論上而言，必須要保持持續的增量資金流入，才能推動目前的股票估值繼續提高。

　　三，關注人民幣升值和大幅提升利率的可能性

　　本欄目認為，管理層雖然對目前流動性高增長的狀況難以徹底根治，但是也不會漠視流動性泡沫的不斷擴大。加上客觀上具備大幅提升利率和保證金率的空間(見本欄目昨日文章)，所以流動性繼續高增長，很可能會導致貨幣政策的驟然緊縮。

　　1，人民幣升值提速

　　以人民幣升值加速來減少貿易順差，縮減流動性是一種可行的思路。這樣做的結果一是縮減了市場流動性，二則是打擊傳統的出口行業，加速出口產業的升級。

　　2，大幅提高基礎利率

　　如果流動性泛濫的格局難以緩解，則央行很可能改變目前緩步小幅提升利率的方法，而動用大幅提升利率的猛藥。這可能會對市場的階段性格局產生較大沖擊，尤其值得我們關注。

　　本欄目認為目前管理層也在維持觀望態度，在提升保證金率以后觀察一段時間的效果，再做出下一步行動的決定。而股市、房地產走向都將是央行觀察的重要領域，如果流動性增長速度較快，則可能會采取較為激進的緊縮措施。

　　五，市場還具備上漲的動力，但是需對貨幣政策保持警惕

　　總體上，我們認為目前必須重點關注貨幣政策的動向，小幅持續提升利率和突然提高利率是央行可以做出的兩種選擇(提高利率的大方向不會變)，然而不同的選擇將對市場產生不同的影響。如果突然大幅提高利率水平，可能會促使市場出現一個階段性回調的走勢。

　　總體上，我們仍然保持2007年流動性繼續大幅增長概率較小的判斷，但是流動性寬裕的格局不會變，2007年的市場很可能在2006年全面普漲的牛市基礎上轉變為結構性牛市，消費升級和產業升級將是主線。

　　廣州萬隆