此番大盤藍籌股行情并非簡單板塊輪動，而是一次理念變革

　　□ 中證投資 徐輝

　　此次市場上攻2000點與藍籌股的價格大幅提升是分不開的。從我們測算來看，大盤藍籌股貢獻的超額上漲幅度大概在300-350點左右，也就是說，如果沒有大盤股相對于大盤的超額漲幅，滬綜指當前的點位應該在1650-1700點的水平上。當前很多投資者關心的是，既然藍籌股大漲會造成指數的大漲，那么，如果未來藍籌股出現大幅下跌怎么辦？所以，現在評估大盤藍籌股上漲原因以及它的未來前景，對于判斷指數的運行將至關重要。筆者認為，大盤藍籌股此番上漲并非簡單的板塊輪動，而是一次A股市場投資理念的變革，是未來市場持續上漲的主要動力。盡管過程會有曲折，但未來藍籌股上漲空間仍相當廣闊。

　　目標還遠：以銀行、地產為代表的大盤藍籌股空間巨大

　　概括此次藍籌股大漲原因，筆者認為基本面和估值變化是主要因素。一方面，基本面因素奠定基礎。也就是說，藍籌類上市公司經營狀況出現逆轉，導致投資者對于大盤藍籌股未來前景趨向樂觀。這為藍籌股上漲奠定了堅實的基本面基礎。另一重因素來自于投資者估值取向的變化。這個過程中，招行H股的上市是導火線。A股投資者終于看到了優質

　　周一收盤滬深300指數基于2005年盈利的市盈率為25.7倍，如果以今年中期收益折算的2006年市盈率為22.35倍，如果以今年前三季度收益折算的2006年市盈率則為21.24倍。

　　那么，這樣的市盈率究竟算高還是算低呢？

　　從美股藍籌股的長期市盈率來看，其一直維持在20到22倍的水平上，目前美國藍籌股市盈率在21倍左右。從這個意義上看，A股藍籌股目前處在合理估值的水平上。但是，我們必須看到的是，以目前中國企業的盈利增長水平和美國企業目前的盈利增長水平相比，可能會低估了中國企業的價值，因為二者所處的經濟大環境不同，一個是9%左右的GDP增長水平，另一個經濟體增長水平則在3%-5%的水平上。

　　那么，我們再看看歷史上美國經濟增長強勁的年份里，美股藍籌股的定價水平，這可能有利于我們判斷當前A股藍籌股的估值狀況。我們注意到，在美股“漂亮50”年代里，美國藍籌股的平均市盈率在40倍左右，比當時平均約30%左右的盈利增長要高出33%，也就是說，當時美股藍籌股的PEG為1.33。

　　事實上，在目前A股群體里面有部分藍籌股也長期保持了大體25%到30%的增長，這樣的企業在銀行和地產股里面最多，比如招商銀行、民生銀行、萬科，其它行業里也有，如福耀、萬華等；而且我們也注意到，行業分析師們對于優質銀行和地產企業未來3至5年的盈利增幅預測，也大體保持在30%左右的水平上。從這個角度來看，目前大盤藍籌股平均21倍左右的動態市盈率還是偏低了；而優質大盤藍籌股還有廣闊的上漲空間，部分優質藍籌股股價盡管翻番，但長遠看卻還處在山腰上。

　　過程不易：優質藍籌股價伴隨估值認識而逐步提升

　　盡管從長期目標來看，A股藍籌股還遠未到強調風險的時候。但我們必須同時注意到，藍籌股價值回歸并非一帆風順。藍籌股股價提升將伴隨著投資者對于藍籌股估值認識的深入而逐步提升。當然，可以明確的是，優質藍籌股大幅溢價將是不可逆轉的趨勢。

　　首先，A股定價目前尚處于模仿階段。在加入WTO后，證券市場的國際化在加速進行，但筆者感覺，在估值和定價的國際化方面，我們的國際化還是進行得太慢。其中一個很重要的原因在于公募基金當前的制度性缺陷，導致他們熱衷于追尋短期效應，而對長期估值缺乏興趣。寶鋼、鞍鋼三季度被基金大面積清倉，就很說明問題的嚴重性。

　　從最近的情況來看， A-H聯動性加強，說明國內投資者開始被動關注境內外市場的估值差異，通過做加減法來重估優質A股。所以說A股定價尚在初級階段，A股差異化定價才剛剛開始。

　　在這個初級過程中，除了前面所說的優質公司A股折價外，一些微利股、虧損股卻在A股大幅溢價。比如，南京熊貓我們定價比香港投資者高出130%，同樣的情況還有不少，如洛陽玻璃、東方航空、廣州藥業等等A股都高出5成以上。那么，我們是不是該反思一下，這些股票的A股是否定高了。或許，這會是國際化下一步要做的事情。

　　其次，優質股大幅溢價是不可阻擋趨勢。

　　放眼未來，我們的證券市場股票定價也必定要出現差異化。不僅不同行業的評價應該體現出差別，同一行業的不同

　　境外人士在談及A股、H股定價時，最大的感受是，在A股市場上，同一行業的市盈率好像鐵板一塊。具有強大競爭力的萬科和其它一般地產股市盈率是差不多的，招行和其它銀行股的市盈率是差不多的；但在H股市場以及海外成熟市場上，競爭力強勁的公司，市場可以給出相當高的溢價，以反映這種競爭力。比如，同一行業內，好公司至少要比差公司市盈率高出20%，部分情況下甚至50-100%。