□ 上海證券研發(fā)中心 彭蘊亮

　　上周市場依然強勁，大盤順利突破1900點大關。以價值型為首的大盤藍籌、包括鋼鐵、電力、汽車、路橋等板塊表現(xiàn)火暴，而成長股則備受冷落，甚至逆市下跌，顯然，價值股獲得越來越多的資金關注，成長型投資正階段性讓位于價值型投資。

　　鋼鐵：市場笑看價值回歸

　　出乎大多數(shù)人意料，三季度鋼鐵行業(yè)利潤環(huán)比出現(xiàn)了增長，上市公司盈利超出市場預期，且國際鋼價仍將高出國內(nèi)10%至20%，這為國內(nèi)鋼鐵股出現(xiàn)行情創(chuàng)造了條件，預計鋼鐵股低估的價值必將回歸，其行情不可能一蹴而就，更有可能發(fā)展為長期的跨年度行情。

　　而上市公司方面，26家鋼鐵公司第三季度共計實現(xiàn)主營業(yè)務收入1546.22億元，同比增長21.71%；主營業(yè)務利潤246.81億元，同比增長52.19%；凈利潤118.36億元，同比增長64.52%；平均每股收益為0.125元，同比增長83.33%；扣除非經(jīng)常損益后，平均每股收益為0.080元，同比增長100.22%；平均凈資產(chǎn)收益率為3.00%，同比提高1.54個百分點。寶鋼股份、鞍鋼股份等公司剛公布的三季度業(yè)績比市場預計得要好，成為其價值回歸的重要因素。

　　我們認為，中國鋼鐵行業(yè)的價值發(fā)現(xiàn)是一個長期、漸進的過程，其行情不可能一蹴而就，長期牛市值得期待。在國內(nèi)鋼鐵需求向上的背景下，四季度鋼鐵行業(yè)股價也將有不錯的表現(xiàn)。同時目前國際鋼鐵公司的估值已經(jīng)有明顯提升，PE均值在8倍，PB平均在1.2-1.5倍。而以寶鋼為代表的國內(nèi)鋼鐵公司一直停留在5-6倍PE，0.8-1.0倍PB的估值階段。顯然國內(nèi)鋼鐵公司估值對當前的盈利能力以及行業(yè)的轉好沒有作出足夠的反映，中國的鋼鐵行業(yè)存在明顯的低估。

　　我們預計，2006年全年行業(yè)利潤將增長20%，價值低估的上市公司更具有投資機會。在價格上升、產(chǎn)量適度增長和供需形勢偏樂觀的情況下，明年仍然可能再次演繹行業(yè)利潤超預期增長的態(tài)勢。因此，公司三季度盈利好于市場預期、行業(yè)前景穩(wěn)定的情況下，考慮到具有國際競爭力的國內(nèi)鋼鐵企業(yè)目前估值遠遠低于國際可比公司，現(xiàn)在是投資鋼鐵股的較好時期，發(fā)展為長期的跨年度行情的可能性較大。

　　電力：沉寂已久 再次啟動

　　沉寂已久的電力板塊近期再次成為市場熱點，行業(yè)內(nèi)眾多上市公司的股價出現(xiàn)連日上漲，龍頭公司長江電力等的表現(xiàn)更為突出，我們認為其戰(zhàn)略性投資價值正在顯現(xiàn)。

　　國務院總理溫家寶日前主持召開國務院常務會議，審議并原則通過《關于“十一五”深化電力體制改革的實施意見》，政策面對電力行業(yè)扶持的力度正在加大，成為電力行業(yè)投資價值的一大亮點。管理層認為，電力工業(yè)是國民經(jīng)濟和社會發(fā)展的重要基礎產(chǎn)業(yè)。從行業(yè)的層面看，三季度電力行業(yè)毛利率持續(xù)回升的態(tài)勢非常明顯，全年業(yè)績增長幾乎已經(jīng)成為定局，更有利于電力行業(yè)投資價值的體現(xiàn)。電力行業(yè)最艱難的時期已經(jīng)過去，未來雖然難以出現(xiàn)爆發(fā)增長的機會，但行業(yè)階段性的回暖和盈利能力在中長期的持續(xù)回升卻可以預見，電力行業(yè)上市公司出現(xiàn)行情應該在情理之中。

　　從市場的角度看，與二季度相比，三季度基金對電力股的持倉情況呈現(xiàn)明顯兩極分化，電力板塊沉寂已久，但機構的分歧也許正意味著市場機會。從持有電力股票的基金數(shù)來比較，二季度時共有131家，三季度則減少到122家。電力股票在基金市值中的比重也由二季度的1.27%小幅降低到三季度的1.13%。但是從持股數(shù)量分析，基金持有電力股票數(shù)量增加了9%，去除股改因素，仍有部分機構在行業(yè)周期底部實施戰(zhàn)略性建倉。

　　從電力板塊估值水平看，由于前期市場普遍對行業(yè)未來出現(xiàn)供應過剩比較擔心，過分悲觀的預期導致市場關注程度不高，目前行業(yè)估值水平已處于比較安全的投資區(qū)域，而隨著前期

宏觀調(diào)控效果逐漸顯現(xiàn)，未來加息預期降低，而鋼鐵等下游行業(yè)需求持續(xù)增長，整體板塊投資價值初步顯現(xiàn)，我們提高電力行業(yè)的投資評級為“有吸引力”，建議對該行業(yè)龍頭公司進行戰(zhàn)略性關注。

　　汽車：油價下跌 為盈利帶來的機會

　　近段時間以來，國際油價回落幅度超過20%，油價下跌成為汽車行業(yè)潛在的消費驅動，發(fā)改委漂亮數(shù)據(jù)則成為直接催化劑，我們認為汽車行業(yè)在第四季度仍有投資機會。

　　近段時間以來，國際油價回落幅度超過20%，若國內(nèi)零售油價隨之下調(diào)，會在某種程度上刺激汽車消費，成為汽車行業(yè)上市公司走強的一大誘因。除了油價的因素外，驅動汽車消費的因素還有

房價。另一方面，汽車制造業(yè)的庫存增速則低于收入增速。一汽夏利前三季度凈利潤同比增長105.78%，這些行業(yè)和上市公司數(shù)據(jù)直接點燃了二級市場對汽車行業(yè)投資的熱情。

　　從行業(yè)的情況來看，第四季度乘用車銷售進入傳統(tǒng)旺季，雖然上年同比基數(shù)較高，但鑒于3季度好于預期的表現(xiàn)，同比維持25%以上增速仍有較大可能性，全年增幅有望達到30%以上，我們繼續(xù)對汽車行業(yè)的二級市場行情維持樂觀的預期。我們判斷，在較長時期內(nèi)，國內(nèi)宏觀經(jīng)濟環(huán)境不會出現(xiàn)劇烈緊縮，國內(nèi)商用車市場已漸趨成熟，未來需求將隨GDP而保持溫和增長。同時，在內(nèi)需增長放緩的情況下，出口市場的旺盛帶來了新的增長驅動力。未來幾年商用車出口增長將保持強勁，大中客車、重卡和輕卡均將成為受益品種。

　　我們繼續(xù)看好江鈴汽車、上海汽車、長安汽車等龍頭公司的發(fā)展前景，其產(chǎn)品線的持續(xù)拓寬和優(yōu)異的成本控制力保證了未來幾年公司業(yè)績的可持續(xù)增長，估值吸引力仍然較大。我們認為隨著降價壓力的舒緩，超預期的銷售數(shù)據(jù)和國際油價的中期走低將成為今年四季度乘用車股價走強的重要催化劑。

　　路橋：低估的穩(wěn)健性品種

　　從行業(yè)發(fā)展周期看，我國路橋行業(yè)目前正處于快速發(fā)展的成長期。目前我國路橋類上市公司估值僅為10倍左右，而國外為14倍，因此我國路橋類上市公司有被低估之嫌，從長期看存在一定投資價值。高速公路作為一種高效、安全、舒適的運輸方式，在經(jīng)濟物流化、居民收入水平提高、汽車保有量增加等因素推動下，其內(nèi)在需求機制仍然強勁，行業(yè)的快速發(fā)展值得期待，也是投資路橋行業(yè)最大亮點。

　　今年三季度報告顯示，路橋行業(yè)主要上市公司業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)異，從另一個方面提升了路橋行業(yè)的投資價值。如贛粵高速實現(xiàn)凈利潤2.35億元，同比增長幅度高達142.6%；皖通高速三季度實現(xiàn)凈利潤1.33億元，同比增幅26.4%。我們認為，兩家上市公司業(yè)績增長的一個共同原因，是計重收費對公司業(yè)績提升的積極作用已經(jīng)開始顯現(xiàn)。我們認為，從皖通高速、贛粵高速等公司實行計重收費的實踐可以看出，計重收費對高速公路公司業(yè)績提高的積極作用是非常明顯的。

　　2006年以來，盡管路橋行業(yè)的低估值為市場共識，且主要上市公司業(yè)績均保持了穩(wěn)定增長，但相關上市公司的股價走勢總體仍明顯落后于滬深市場指數(shù)。目前滬深市場平均市盈率分別為21倍和25倍，而主要高速公路公司2006-2007年市盈率僅為10-12倍。在這一背景下，車流量和收入增速回升將有利于提升投資者對高速公路公路未來收入和盈利增長的預期，從而成為推動股價上升的催化劑。

　　除了車流量增速回升外，由于股改承諾等原因，未來兩年將成為高速公路公司資產(chǎn)收購的高峰期。與新建道路相比，收購成熟路段有利于增厚當期業(yè)績、突破成長瓶頸。另外，福建高速等公司的計重收費也有望年底或明年實施，由于對超載車輛的罰收，計重收費仍為相關上市公司提供了收入增長的可能性。綜合以上因素，我們繼續(xù)看好路橋行業(yè)的發(fā)展前景，建議加大行業(yè)配置比例，并關注三類個股：低估值類上市公司；因資產(chǎn)收購、計重收費以及車流量增速回升等因素，有業(yè)績快速增長預期的公司；公司治理相對規(guī)范的上市公司等。

　　問：上周A股市場在震蕩中走高，上證綜指在上周五一度突破千九關口。但奈何大盤后續(xù)乏力，出現(xiàn)了沖高回落的走勢，千九關口得而復失，那么，如何看待這一走勢呢？

　　答：盤口顯示，上證綜指走強的直接推動力主要來源于金融股、地產(chǎn)股，尤其是招商銀行、萬科以及近期剛剛上市的工商銀行，而此類個股又是典型的人民幣升值概念股，因此，筆者竊以為是人民幣升值推高了大盤，至少是上周上證綜指迭創(chuàng)新高的主推動力。而且，從港股的走勢來看，由于人民幣升值預期的存在，因此海外資金對境內(nèi)業(yè)務的人民幣資產(chǎn)股非常看好，往往給予極高的溢價，招商銀行、工商銀行乃至以港幣計價的深B股的萬科B的價格均一直高于A股，從而打開了A股市場相對應個股的股價上漲空間。這也是上周大盤走強的動力。但是，由于此類個股短線漲幅過大，且港股的金融股在上周五的午市后出現(xiàn)回落，因此，金融股出現(xiàn)沖高回落的走勢，上證綜指隨之出現(xiàn)跳水，如此再一次證實了當前A股市場的走勢是在看人民幣升值概念股的臉色行事。

　　問：上周人民幣升值概念股走勢強勁，金融股的招商銀行、地產(chǎn)股的萬科等更是超級強勢，走勢出乎市場預期，那么，如何看待這一走勢呢？

　　答：由于人民幣升值的做多動能存在，賦予了人民幣資產(chǎn)股不斷走高的強勁動力。因為海外市場的經(jīng)驗表明，本幣的升值往往會帶來地產(chǎn)、股票等資產(chǎn)價格的飆升，日本最為典型。榜樣的力量是無窮的，因此，在人民幣升值的趨勢下，資金不斷流入到人民幣資產(chǎn)的品種中。但不可否認的是，作為股票的金融股、地產(chǎn)股，理論上要受到估值的束縛，比如說市盈率、市凈率。而反觀目前此類個股，雖然凈利潤大幅增長，但其動態(tài)市盈率仍然達到了25倍甚至更高的水平，如此的數(shù)據(jù)顯示出作為此類個股已經(jīng)面臨著估值的束縛。正因為如此，業(yè)內(nèi)人士擔心這些人民幣資產(chǎn)概念股是否已面臨著一定的資產(chǎn)泡沫。就目前來看，的確有泡沫的可能。這在上周五沖高回落過程中，出現(xiàn)下滑的走勢得到佐證，因為此類資金擔心此類個股的估值束縛，對其后續(xù)走勢有所不看好。

　　問：一直活躍的行業(yè)復蘇概念股，比如說鋼鐵股、電力股在上周有所回落，這是否意味著此類個股的機會已不大呢？

　　答：此類個股的走勢其實在業(yè)內(nèi)人士預期之中，因為支持此類個股一度活躍的動力在于行業(yè)復蘇，而行業(yè)復蘇的含義就是回到一個正常的毛利率附近，理論上這并不具備突然掙脫估值束縛所帶來的股價推動力，因此，一旦估值達到相對合理區(qū)域，就面臨著極大的壓力。更何況，此類個股也面臨著產(chǎn)業(yè)過剩的壓力，尤其是電力股的產(chǎn)能大幅擴張將使得機組合使用小時大幅下降，從而給相關個股的盈利能力帶來新的壓力。既如此，此類個股的行情也是短暫的。當然，對于部分個股來說，行情可能才剛剛開始，因為無論是鋼鐵行業(yè)還是電力行業(yè)，其行業(yè)空間廣闊，不排除部分個股借助于新的產(chǎn)品或新的產(chǎn)能擴張而獲得業(yè)績持續(xù)增長的動力，比如說鋼鐵股的馬鋼股份，新產(chǎn)能的釋放以及火車環(huán)及輪的主營業(yè)務前景相對看好，該股急跌后將面臨著較大的投資機會。同樣對于粵電力、長源電力、皖能電力等個股也具有這樣的投資機會，可跟蹤。

　　問：上周具有A股市場特色產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢的個股脫穎而出，比如說格力電器、美的電器、青島海爾等個股，那么，如何看待此類個股的投資機會呢？

　　答：目前盤面顯示，

證券市場的確存在著國際化的趨勢，但其實也有著各自不同的特色，畢竟證券市場擁有不同的產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢特色，比如說美股中的納斯達克市場就是以科技型企業(yè)為主，而港股則是以金融股、地產(chǎn)股為優(yōu)勢，A股市場則相對繁雜，但制造業(yè)的優(yōu)勢仍然較為明顯，而且證券市場是宏觀經(jīng)濟的晴雨表，而經(jīng)濟發(fā)展的趨勢特征也有著明顯的不同，所以，在國際化的趨勢中，各證券市場理論上也存在著強調(diào)自我特色的要求。反映在A股市場上，就是在看到A＋H等因素所帶來的國際化趨勢大背景下，也要理性的看到目前A股市場特有的產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢股具有極強的做多動能，更理性地看到作為A股市場晴雨表的宏觀經(jīng)濟增長勢頭強勁，所以，擁有了這樣的目光，往往能夠獲得對后續(xù)走勢看好的信心以及在操作中有了較為明確的方向。正因為如此，有資金開始尋找著A股市場特色股，一方面可以規(guī)避國際成熟市場波動所帶來的投資風險，因為擁有A股市場特色的個股，其估值更植根于本土，更能夠得到更多的資金認同。另一方面也可以享受A股市場特色股高速成長所帶來的投資回報。因為A股市場特色股往往也是本土極具競爭力優(yōu)勢的產(chǎn)業(yè)股，值得密切關注。

　　問：經(jīng)過上周五的震蕩之后，是否意味著本周A股市場會出現(xiàn)震蕩調(diào)整的走勢呢？投資者的操作思路是否要有所改變呢？

　　答：從目前盤面來看，由于人民幣升值趨勢在延續(xù)，甚至有媒體刊登的分析人士觀點稱，人民幣在年底的升值預期仍然強勁，因此，上證綜指在近期的走勢依然是樂觀的。不排除上證綜指在金融股、地產(chǎn)股的帶動下在11月就完成攻占2000點的可能性。但是，從估值角度看，目前人民幣資產(chǎn)股具有一定的估值高估的程度，比如說招商銀行，目前動態(tài)市盈率已近30倍，動態(tài)市凈率已近3.5倍，均為歷史最高紀錄，港股的招行H股的估值水平更高，因此就估值體系來說，金融股的資產(chǎn)泡沫隱憂開始顯現(xiàn)，這對于A股市場的未來走勢來說，也就是埋下了調(diào)整的種子，因為歷史經(jīng)驗顯示，凡是資產(chǎn)泡沫的品種往往均會出現(xiàn)破裂的跡象。當然，目前顯然無法預測泡沫何時、何點位破滅，所以，不排除人民幣資產(chǎn)股在人民幣升值的推動下，繼續(xù)飆升，上證綜指在近期真的有可能迅速攻占2000點。但依然值得指出的是，資產(chǎn)泡沫一旦破滅，對A股市場的殺傷力將是極大的，上周五的走勢有所顯現(xiàn)，因此，希望投資者能夠引起警惕，盡可能地關注一些增長預期相對確定的個股，尤其是07年業(yè)績有望大幅增長的個股。

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