銀河證券深圳總部王百煉

　　自去年5月9日首批4家上市公司股權分置改革試點成功以來，股改已經進行了一年多，截至2006年7月27日，已經完成了股改的上市公司有1000家，已經推出股改方案并在進行股改的有130家，兩項加起來1130家，股改公司已占全部上市公司1355家總數的83.39%。可以說，股權分置改革已經臨近尾聲，現在開始進入了后股改時代。

　　由于目前已經完成股改的大多為績優大中型企業，未進行股改的大多為難度較大的績差公司，尤其是那些資產質量較差的公司。因此，在后股權分置改革時代，第一波牛市行情中主要以股改對價作為主線的投資盈利模式進入到最后尾聲，只有那些股改方案中有業績、分紅、股權激勵等腳踏實地的承諾條款，才是支持股價進一步上揚的至關重要的基礎；而對績差股的資產置換，更將成為未完成股改的最后一批上市公司投資機會的又一次強勁的推動力，投資者應該在這兩條主線中尋找后股改時代的投資機會。

　　股改承諾的主要方式

　　自三一重工等首批四家上市該公司進行股權分置改革試點以來，股改對價模式已經呈現百花齊放、豐富多彩的局面。尤其是股改對價后的承諾條款，更加趨向于對上市公司的股價形成實質性的利好支持。目前市場股改對價承諾主要有以下幾大方式：

　　1、非流通股股東對流通股股東作出的減持和增持承諾，成為股改初期的主流承諾模式。其中減持或增持底價，減持或增持股份數量、大股東承諾持股比例等等，對股權分置改革后的上市公司價值會產生較大的影響。目前來看，在國民經濟中起著重要支柱作用的大型國有企業即使推行股權分置改革以后，即使實現全流通，其可能涌入市場的流通股份仍舊會相當有限。如寶鋼集團本次股權分置改革中就明確承諾，自其所持股份獲得流通權之日起3年內，寶鋼集團持有寶鋼股份A股比例將不低于67%。

　　2、非流通股東對流通過程中的限售期限承諾，也是股改最重要的承諾方式之一。由于這一方式大多數上市公司都作出了相應的承諾，對上市公司投資價值的影響也非常有限。

　　3、非流通股股東的管理層激勵承諾。G金發除了10送3股派2元的對價方案外，還追加了幾項承諾：其中包括第二大非流通股東宋子明將名下約占總股本10%的1690萬股以凈資產價轉讓給公司118名高管及核心骨干，以完善公司激勵機制。

　　4、非流通股股東分紅送股承諾。例如，藍星集團承諾將自2006　年起連續3　年G藍清洗每年現金分紅不低于當年實現可供股東分配利潤30%的分紅議案。這種承諾方式，在股改中后期成為了提高投資者持股欲望和支撐股價穩健上揚的最重要砝碼。

　　5、非流通股股東給流通股東追加送股承諾。G百科、G老窖、G柳化、G津濱等公司都有非流通股股東表示，若公司的業績或增長水平低于某數值時，則將追加支付對價。

　　6、大股東給流通股東送股和資產置換相結合的股改對價承諾。這一方式不僅使流通股東得到實實在在的新增股票，通過降低市價來提升內在價值，同時通過資產置換還可以大大改善公司的基本面、業績和成長性等支持股價長期走強的主要因素。對大股東資不抵債的垃圾公司，可以以股權抵償方式全部或部分贈與給流通股股東，或者是大股東股權全部注銷，然后引入新股東按比例置換流通股股權，注入新資產，使上市公司直接成為全流通公司。在后股改時代，這一承諾模式可能更多地應用于績差上市公司中，這也是后股改時代最大的投資機會所在。

　　7、承諾按一定比例的溢價收購流通股。采用這一方式最典型的就是G農產品。該公司沒有采用送股、縮股、派現以及權證等對價支付方式，而是控股股東承諾在方案實施后的第12月的最后5個交易日內流通股股東有權以每股4.25元的價格將持有的流通股出售給深圳市國資委，該價格比股改方案公布前的價格溢價26.87%。

　　后股改時代的機會及策略

　　隨著股改進入最后階段，剩下的少數績差公司面臨更大的困難，毫無疑問，資產置換、重組和兼并收購將成為最后一批上市公司完成股改的主要出路。由于一些績差公司大股東負債累累，基本沒有能力用送股方式來配合股改，也不可能以權證等現有其它股改對價模式來實行股改，唯一的辦法只有通過政府主管部門的積極支持和全力配合，大股東的全面換血以及大規模的資產置換，才是最后的出路。不然，這些公司無法完成股改的公司只有最終退市一條路。

　　盡管剩余未股改的公司不多，而且這些公司的股改多少存在些困難，但是，股改所帶來的機遇依然存在，對股改進行套利交易依然是投資者近期獲取利潤的重要手段。從股改特征看，資產重組與兼并收購將是主要形式。沒有股改的公司的主體部分，是績差股。只要注入資產質量優良，就是最好的對價，可以徹底改變當前的股票價格。對這類機會，投資者要特別關注大股東的變動、新進大股東的資產實力，以及資產置換的實質性利好程度。從市場投資角度分析，這類個股將成為后股改時代最耀眼的熱點和亮點，也是股價爆發和黑馬涌現的基地，投資者可以重點關注。

　　沒有股改的公司中，還有少部分公司并非因為大股東實力不夠，而是因為大股東需要調整資本平臺布局而推遲股改。中國石化是典型案例。公司因為眾多子公司同時上市，相互之間存在同業競爭，

　　后股改時代，股市的兼并收購等資本操作將更為頻繁，機遇將多方面呈現。對那些在業績增長、分紅送股、股權激勵等方面作出了承諾的上市公司，必然為其股價的穩步上揚提供堅實的市場基礎。