市場變數多多行情仍需等待

　　泰陽證券 趙偉

　　股權分置的改革正如火如荼地展開，中國證券市場正翻開新的篇章，“后股權分置時代”中國的證券市場會怎樣，市場系統性風險會不會因股權分置的解決而得到釋放，個股會如何演變？我們該怎樣看待后股權分置時代？

　　風險仍有待釋放

　　也許有很多人認為，中國證券市場的系統性風險來自于2/3股票不流通，即非流通股東的一股獨大造成的，市場信息不對稱才是造成了證券市場系統性風險的根本原因。我們認為，其實這種觀點只是看到了冰山的一角，真正造成市場系統性風險的絕不是單純的股權分置問題，而是整個證券市場的的誠信問題，誠信的缺位才是根本性問題，只有從根本上解決這個問題，才能真正扭轉市場的頹廢狀態。

　　目前不少試點公司為順利股改許下了許多承諾，如多久不出售手中的股票，在什么價位出售股票，要在什么價位回購流通股等等，但多多少少給投資者一種不實在的感覺，似乎為達到某種目的而為之。這樣的承諾如何得到保證，投資者心中沒底。極而言之，個別上市公司連具有法律效應的招股說明書內容都敢更改，那么，一個簡單的承諾又有多少可信度和含金量呢？明乎此，就不難理解一些公司公布利好消息后股價不漲反跌的原因了。

　　再者，解決了股權分置后，中國證券市場沒有了非流通股，所有股東性質一樣，同權同利，管理層為保護中小投資者的分類表決管理辦法也就自動消失了，屆時會不會重新出現一股獨大的現象呢？我們還看到，現今在解決股權分置的試點中，對價補償實際上只是非流通股的很少一部分，筆者做過統計，已公布方案的試點公司中，基本上非流通股東沒有自身讓利超過20%的，而且有的借解決股權分置之機，希望以權證方式達到再次圈錢的目的，這說明，市場誠信問題的解決還會需要一個很長階段。

　　所以說，誠信問題才是證券市場的真正系統性問題。誠信問題不解決，大大小小的風險就會一直困擾著后股權分置時代的股市，中國的證券市場就很難迎來波瀾壯闊的行情。

　　股價結構調整愈演愈烈

　　每一次改革在成功之前，都是要付出一定代價的，證券市場也是如此。隨著股權分置改革進推進直至完結，將伴隨著一個極其痛苦的過程，那就是股價結構的調整將進一步深入，直至與國際股市完全接軌，屆時會出現強者恒強，弱者恒弱，或高低價股的轉換等現象發生。為什么會如此，其原因就是上市公司含金量發生了變化，即上市公司的內在投資價值發生了變化。變化的原因如下：

　　其一，股改方案影響上市公司含金量

　　現在的方案五花八門，但我們認為比較有價值的是縮股加送現方案(如吉林敖東)，這一方案使上市公司的總股本縮小，類似于以往的非流通股回購注銷，這樣的方案可使股票的每股攤薄收益得到提高(縮股比例應符合市場的合理要求)，同時大股東的持股比例減小，絕對控股地位降低，有利于上市公司的未來資產重組及產業結構調整，上市公司的未來想象空間更加廣闊；而送股方案只是資產的轉移而已，即便如此，也基本上不會改變大股東的絕對控股地位，反而有可能造成市場的各方面投機現象愈演愈烈，對上市公司的含金量沒有任何提升；權證方案可以說是在解決股權分置方案中最糟糕的方案，這一方案除了鼓勵大股東圈錢行為外，對上市公司的沒有任何實質性的改變，一個糟糕的方案到頭來市場只會用腳投票。

　　其二，流通股與非流通股不是站在同一起跑線上

　　由于歷史的原因，新股高溢價發行、增發及投機性炒作，使二級市場的股價偏離了其應有的價值，而幾年的熊市使二級市場的投資者普遍傷痕累累，持倉成本高；反觀非流通股東的持倉成本卻遠遠低于二級市場流通股股東持倉成本，即使對價補償，結果是很多非流通股東的成本依然較低。如此狀況，給了市場很大的調整空間，制約了股價的上漲，反而成了股價下跌的動力源。

　　其三，新老劃斷預期導致市場股價重新洗牌

　　新老劃斷預示著新股發行的全流通。由于新股的全流通，將使新股發行溢價得以制約，新股的發行與流通的價位將遠遠低于現有二級市場的股價，同板塊、同行業、同性質等的比價效應將顯現出來，老股向新股股價靠攏是市場發展的方向與必然。同時，低價新股的發行將導致市場有限的資金流向新股，沒有資金關照的老股票，將會以下跌的方式完成向新股靠攏，那時的股價結構的調整才會真正地完成。

　　撇開指數關注個股

　　除了上述影響后股權分置時代的因素外，很多投資者最關心的是未來股指的變化，根據筆者近期跟蹤市場以及近幾年市場股指的變化規律，筆者猜想后股權分置時代的股指運行方式，以及個股與股指的關系如下：

　　一、關注股指意義不大

　　我們知道，由于基金近幾年高舉價值投資的旗幟，掌控影響股指的大盤指標股使其推高并穩定，所以市場股指的虛高已是不爭的事實，雖然基金深陷其中，難以展開新的行情，但仍可維持指數的穩定在一定區域，而未來新股發行必引進新的戰略投資者，即保險資金，同時未來超級大盤股(如銀行、石油股等)的發行也將在一定程度上推高指數。所以，預計未來指數的下跌空間會有限，造成投資者關注指數的意義不大。

　　二、個股價值進一步回歸

　　我們也注意到，近幾年股指在調整，但調整的幅度遠沒有一些個股調整的幅度深，其原因雖與一些莊股的資金鏈斷裂有關，但最主要的原因還是個股的價值回歸，隨著后股權分置時代新股發行的比價效應，這種回歸的速度將進一步加快，偏離價值的高價股向低價股靠攏，垃圾股里挖金礦，個股價值重新發現等是后股權分置時代股價結構調整的明顯特征，而選股重于選股指點位的操作理念將盛行。

　　無論后股權分置時代市場如何變化，也無論現在解決股權分置的補償對價多么誘人，筆者認為，未來在操作上要注重上市公司的內在含金量及發展前景才是關鍵。