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主持人：記者 王 波
嘉 賓：國信證券 湯小生
中證資訊 徐輝
在3月底創下六年新低后，上周大盤升溫，周三到周五三根放量陽線的連續拉升，終于使滬指收復闊別已久的30日均線和60日均線。高價藍籌、石化股、銀行股、醫藥股和深圳本地股等諸多板塊出現了難得一見的密集輪動。在這輪行情的背后，各路資金究竟存在著怎樣的博弈？未來的行情又會向何方發展？記者就此采訪了國信證券資深策略分析師湯小生和中證資訊資深策略分析師徐輝。
機構操作變化大
記者：上周市場出現了成交放大和指數上揚的情況，高價藍籌和低價藍籌股的輪動十分明顯，這樣的行情背后反映了機構怎樣的心態？
湯小生：此前市場長期低迷導致基金發行幾近停滯，相對較高的倉位和不時顯現的贖回壓力使得基金難以有大的作為；保險資金在獲準直接入市并完成相關程序后并沒有大規模投入。機構行為的依據很明確，這就是為迎接更優質更低廉的籌碼，等待是最優策略。為此，基金一方面追逐目前市場上少數最優質的個股，另一方面則以極度挑剔的標準把存在瑕疵的公司清出持倉組合，這樣可以維持市值，同時可騰出部分資金迎接擴容。
但是股價的高低往往是和個股投資機會的大小成反比。現在不少主流板塊和公司的估值水平已經極具吸引力，市場進一步的下跌將使得這些公司的投資價值凸顯，大部分處于超跌狀態，繼續下跌的空間很小，其中的投資機會即使是對厭惡風險型的投資者也頗具吸引力，因此不排除出現場內舊籌碼優于即將上市新籌碼的局面。這樣，機構保持的辭舊迎新策略有可能改變而進場買便宜貨。
徐輝：基金的獲利模式是投資者需要關注的重點。近期基金公司發布的2004年年報顯示，基金做波段的欲望再度強烈。高價藍籌股可能因此進入震蕩期，這是投資者近期要注意的事情。事實上，從2004年年報顯示，基金確實在炒股。基金持股周轉率高于市場，封閉式持股換手更是頻繁。所有股票型基金中換手率最高的一只封閉式基金，全年持股周轉了9次，周轉率高達5次以上的基金有28只，其中17只為封閉式基金。此外，基金2004年累積買過的股票超過1000只。
上個月以來相當部分的短線資金和以往集中于概念炒作的資金涌入高價藍籌股。與此不同的是，基金依然充滿理性，并沒有受到諸多政策面傳言信息影響。他們始終認為政策面利好并不會改變上市公司估值，而在經濟減速的預期下，上市公司業績可能會出現較大幅度的下降。所以，他們并不會因為政策面的向好而加大倉位力度，反而趁市場活躍之際開始減倉。而減倉的主要對象：一是估值相對合理的高價績優股，二是受到成本壓力影響以及終端產品產能已大幅釋放的個股。還有一些產能迅速擴張可能會影響產品價格的個股，這些股票的股價均出現了一定程度的下跌。看來，凈利潤持續增長才是基金始終尋求的投資對象。
新增資金如何左右行情？
記者：在存量資金調倉的同時，新增資金的投資行為對上周行情有影響嗎？他們的偏好會如何左右行情未來的發展？
湯小生：保險資金等場外資金若要大規模入市，買便宜貨也是較佳的博弈策略。從時機上看，周期性藍籌股基本面的調整很可能會告一段落，這種變化的積極影響有望在今年一季度過后體現出來。我認為包括保險資金在內的新增資金會對周期性藍籌股中的機會加以關注。
當然不同板塊的周期性藍籌的投資機會也是有差別的，未來主要的投資機會很可能在以下幾個方面：煤炭板塊長期投資價值已被低估；電力股在一季度業績下滑狀況明朗后面臨電價上調利好預期；房地產板塊在人民幣升值預期重新抬頭之際產生策略性波段操作機會；汽車板塊目前的估值水平已經充分反映了行業競爭態勢的激烈程度，由于受宏觀調控影響程度不大，下半年行業有望出現拐點。
當然，由于有業績面的支撐，高價藍籌股大幅回落的可能性不大。在今后一段時期，低價藍籌股和高價藍籌股之間的蹺蹺板效應有可能繼續維持。
徐輝：上周市場上行與保險資金入市關系密切。有保險公司稱，將會選擇那些業績優良、公司治理穩健、透明度高的公司，從其長期成長中獲得收益，一同成長。對于保險資金入市，我們認為，現在不是最好的時機，因為最好的時候是2003年年初，當時一大批優質企業股票(新核心股)處于顯著低估狀態。我們同時預期，保險公司的長期投資收益會高于基金。投資，比的就是誰看得更遠。要獲取長期、穩定的收益，就要立足長遠的投資，在起跑線上就戰勝對手。
目前周期性藍籌中的機會是很明顯的，但要把握其中的盈利機會同樣要解決精選個股的問題。盡管鋼鐵、汽車、房地產等行業股票由于價值的低估隨時會產生波段性反彈，但期望走出中期牛市尚缺少未來成長性估值的支撐。石化、煤炭、有色金屬等資源類股票，由于其需求的相對穩定性，機構關注的程度要高得多。
高價藍籌股還會走高？
記者：我們注意到，目前高價藍籌股不僅絕對股價遠遠超過市場的平均水平，市盈率也遠遠超越市場平均水平，對這樣的狀態應該如何評價？
湯小生：在西方成熟市場，買30元以上的股票有時被認作是股票市場投資鐵律之一，這與近年來我們的投資者養成的恐高癥形成鮮明的反差。這種反差也使得市場認為近期強勢個股逆勢創新高是瘋狂行為。但是，從我們對美國市場上各行業大公司的股價和估值水平的分析可以看出三個特點：一是股價普遍較高，二是估值水平更多地遵從市盈率指標而不是市凈率指標，三是國外公司(ADR)存在一定程度的估值折價。
在美國市場上絕對股價的高低與估值沒有必然的聯系，行業龍頭公司的股價幾乎沒有低于10美元的，大多數龍頭公司的股價在25至30美元以上，而其背后一般均有穩定的業績與之對應，市盈率水平處于合理范圍。事實上，公司價值評估的前提條件是公司具有相當長的持續經營發展能力，否則將面臨估值折價。穩定持續增長和抗風險能力是決定公司估值水平的關鍵因素，在這方面大公司一般比小公司更有優勢，這種理念可以說已經在我國的證券市場開始發生作用。這種國際比較同樣說明，一群高價股的持續瘋狂走強的背后卻是一種理性。
徐輝：根據我們判斷，高價藍籌股中部分股票可能要短期調整，但該群體中的多數股票仍然是目前市場最值得長期投資的品種。理論上，A股市場的核心上市公司，其市盈率應當超過市場平均水平。即使高價藍籌股因為調整而形成頭部，這也很可能是一個中短期的頭部。
從技術上講，任何一次頭部都是買出來的。因此，高價股的這一輪高潮很容易在大量看好資金的買入下推出一個頭部來，關鍵是如何來看待即將出現的這個頭部。現在看好高價藍籌股的投資者開始增多，但是，真正買到這些股票的人事實上不多，高價藍籌股的整體持股人數仍在降低。高價藍籌股這兩天的成交也顯示其籌碼仍然處于非常集中的狀態。部分高價藍籌股的吸引力是在降低，但這里面有兩層意思。其一，吸引力降低是說這個價位買進的風險收益比變得比以前不合算。任何好股票，當其價位大幅上升后，它就變得不那么好了；其二，吸引力降低，并不是說它馬上就要下跌了。很可能相反，說不定反而加速上行，因為多數人更傾向于買高。上海證券報
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