新時代證券：央行加息突至 市場將走向何方

　　東方語

　　“樓上的另一只鞋子”終于落下，當市場人士還在猜測央行加息的時間性之時，昨日中國人民銀行決定，從2004 年10 月29 日起上調金融機構存貸款基準利率并放寬人民幣貸款利率浮動區間和允許人民幣存款利率下浮。從而終于揭開了謎底。

　　一、千呼萬喚始出來，加息有充足的理由

　　根據通知，金融機構一年期存款基準利率上調0.27 個百分點，由現行的1.98%提高到2.25%，一年期貸款基準利率上調0.27 個百分點，由現行的5.31%提高到5.58%。其他各檔次存、貸款利率也相應調整，其中中長期上調幅度大于短期。同時，進一步放寬金融機構貸款利率浮動區間。金融機構(不含城鄉信用社)的貸款利率原則上不再設定上限，貸款利率下浮幅度不變，貸款利率下限仍為基準利率的0.9 倍。對金融競爭環境尚不完善的城鄉信用社貸款利率仍實行上限管理，最高上浮系數為貸款基準利率的2.3 倍，貸款利率下浮幅度不變。

　　盡管從年初開始，市場對于加息的重要性就存在著多種聲音，而較為大道的消息是預計第三季度難以加息，其中重要的依據是在9月22日針對美國第三次加息后，管理高層曾經表示“中國的決策要視本國情況而定，未必會跟隨美國加息”。因此，此次央行出手加息出乎市場的意料之外。畢竟當7、8 月CPI 指標(5.3%)超過5%時，市場加息傳聞沸沸揚揚，央行并不為所動。隨后，央行官員多次談話暗示加息與否尚無定論。

　　但如仔細分析一下，加息的理由卻日漸凸現。首先為了抑制固定資產投資過快增長的勢頭，自去年以來，央行采取了一系列的宏觀調控措施，給境內證券市場帶來較大的資金壓力，對于銀行業由此引發的銀行信貸規模的縮小，行業利潤的下降，直接威脅銀行業改革的成敗。其次在現行的通脹時代下的貨幣政策依然還是通縮時代的貨幣政策的架構，最主要表現就是在CPI超出5%時，利率水平依然等同于2003年上半年CPI處于負值的時代。如果居民儲蓄增幅下降的狀況不能馬上得到遏制，完全進入負利率時代。12萬億元的銀行存款資金就會陸續涌出尋找保值增值的渠道，介入收益率高的產業，由于城鎮基礎建設產業進入門檻較高，最有可能進入的是房地產行業。當大量資金介入房地產行業，房價將會繼續上漲，整體升溫，房地產升溫的結果將導致鋼鐵、水泥和建材產業的繼續升溫。一旦房地產泡沫蒸發，對國內經濟會產生連鎖反應，打擊非常嚴重。步東南亞國家金融危機的后塵。預防房地產行業繼續升溫同樣也是當前宏觀調控的重中之重，由此，加息作為最后的殺手锏是調節和阻止資金涌入房地產行業的有效措施。上述分析表明此次加息自然在情理之中，下面一組數據也為加息找到了現實而迫切的理由。

　　CPI 指數已經連續4 個月超過5%的警戒線，負利率的月份也已經達到了10 個月

　　美聯儲今年連續3 次加息，將基準利率提到1.75%，而且很可能在11 月10 日的議息會議上再次提息25 個基點

　　9 月份的固定資產投資同比增長27.9%，比8 月份高出1.6 個百分點

　　二、風景舊曾諳、市場短線振蕩難免

　　以國際經驗看，美聯儲今年的三次加息都給了市場以較為明確的預期，所以宣布加息后股市反應并不劇烈，甚至當天還出現大漲。而央行此次加息事先沒有給市場以預期，可以說來的比較突然，因此預計短線沖擊力估計較大，上證指數有再次打穿1300 點的可能。

　　如果作個深入分析，加息無外乎會從兩方面影響到股市，即企業盈利以及估值水平。首先，企業資金成本會因為加息而上升，而且央行宣布對貸款利率原則上不再設定上限，在目前宏觀調控以及資金短缺的背景下，這意味著企業資金成本的上升幅度將可能遠遠超過0.27 個百分點。其次，加息影響了股市整體的估值水平。迫使企業必須增加相應的增長速度才能維持目前市場的市盈率水平。在收益增長預期下降的情況下，資本成本的增加可以說是雪上加霜。第三、對市場心理的影響，目前市場信心脆弱，9.14行情正走向終結。消息公布后市場會以低開低走的形式來消化這一利空，短線一步到位的可能性較大。但由于加息傳聞今年已經傳過數次，如同“樓上的另一只靴子”，現在總算落地，從中長期看，有利于未來行情的展開。此次加息27 個基點與之前傳聞的50 個基點方案畢竟好許多，此外加息后市場也仍然處于負利率環境，而且未來即使再次升息至少要等數月之后，加上目前指數、市盈率水平、市凈率水平仍然處于歷史低位區域，因此我們對中線行情并不悲觀。

　　從中線角度看，加息意味著經濟正朝好的方向發展，這和此次宏觀調控的本意也是一樣的，而非打壓國民經濟，而是希望盡可能地延長經濟景氣的周期。因此從這個意義看，在短線振蕩后，中線將走出1300點谷底，重抬升勢。

　　三、幾家歡樂幾家愁、加息對各行業上市公司的影響

　　如前文所述，加息最終傳導的是企業盈利以及估值水平，按行業分析。首當其沖的是利率變動對房地產業、電力行業、建材行業、水泥行業、機械行業、計算機行業、鋼鐵行業、負面影響較大。而對對航空業、銀行業、零售業的影響一般，而對于機場港口、食品飲料業、紡織服裝、石油化工、家電行業的影響相對較小此。

　　對于不同行業中各上市公司而言，隨著其資產負債率、盈利能力在行業中所處地位的不同，利率變動對其影響也不盡相同，但總原則是，資產負債越低、盈利能力越強、行業地位越高的上市公司受的負面影響越小。目前正值第三季度報告最后公布期，投資者應仔細研讀季報，進行行業及個股的甄別。短線可保持觀望，等待市場估值水平調整的。對于中線行情不宜過于悲觀。

　　房地產業 負面影響較大，畢竟房產開發對銀行貸款的依賴程度較高，同時利率的提高也抑止房產需求、

　　電力行業因為其負債率較高行業景氣度與經濟增長相關度較高，影響較大。

　　鋼鐵行業因為其負債率較高影響較大。

　　零售業負債率較高 行業景氣度受影響較小

　　食品飲料業現金流較充沛 其中高檔白酒業基本完全無負債

　　紡織服裝業負債率較低 影響較小

　　家電行業 現金流較充沛行業影響相對較小

　　剔除銀行類上市公司資產負載率最高的前30家公司如下；

　　東方語

　　2004年10月29日