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　　每經(jīng)記者 朱秀偉

　　“2014年影響中國資本市場最重要的事件就是無風(fēng)險(xiǎn)利率下降和降息。它確立了牛市的主線，觸發(fā)了大量場外資金轉(zhuǎn)戰(zhàn)股市。”

　　降息觸發(fā)指數(shù)主升浪/

　　NBD：2014年無疑是A股投資者幾年來難得的“好日子”，貴司的業(yè)績表現(xiàn)也極為優(yōu)異，公司抓住了哪些領(lǐng)域的投資機(jī)會？投資決策時(shí)的依據(jù)是什么？

　　羅偉廣：今年以來我們堅(jiān)持認(rèn)為，大盤經(jīng)過前幾年的熊市，正醞釀著新的機(jī)會，所以從年初開始我們就比較樂觀并積極布局。主要布局方向有兩個：一是業(yè)績穩(wěn)定增長、估值不高的消費(fèi)成長股，另一個是估值非常低的藍(lán)籌股。現(xiàn)在看來，我們布局的成長股今年前三個季度有不少漲幅，業(yè)績和估值雙升。對于藍(lán)籌板塊，我們采取的是波段操作的方式。與此同時(shí)，我們延續(xù)了去年下半年以來的觀點(diǎn)，較少投資創(chuàng)業(yè)板和主題投資類的個股，主要是考慮到這些板塊的估值泡沫化，累積的風(fēng)險(xiǎn)較大，但也因此錯過了不少大牛股。除此之外，我們還配置了不少杠桿基金，這部分投資在牛市中的表現(xiàn)也不錯。

　　關(guān)于投資決策的依據(jù)，主要有以下幾點(diǎn)理由：

　　首先，我們認(rèn)為這輪牛市起來，最重要、最核心的因素就是無風(fēng)險(xiǎn)利率的下降。以前無風(fēng)險(xiǎn)利率畸高，場外資金根本不會進(jìn)入有風(fēng)險(xiǎn)的股市，股市根本漲不動。比如房地產(chǎn)企業(yè)即使再高的利率都能承受，地方政府為了借舊還新，也不在乎利率的高低，實(shí)體企業(yè)為了生存，在資金鏈斷裂前被迫高息借貸。只要這些因素存在，無風(fēng)險(xiǎn)利率就很難降低。新一屆領(lǐng)導(dǎo)層上臺后，一再強(qiáng)調(diào)要降低融資成本，解決資源錯配問題，前期效果不好，但隨著實(shí)體經(jīng)濟(jì)降溫，例如溫州很多企業(yè)破產(chǎn)、鋼貿(mào)商資金出問題，很多實(shí)業(yè)扛不住，逐步退出對高利率資金的追逐。另一方面，在國家政策引導(dǎo)下，城投債的利率也在下降。房地產(chǎn)最近兩年也一直在降溫，對高利率承受能力也在下降。

　　投資者都知道，資金的 “出廠價(jià)”就是央行[微博]的回購利率，隨著年中央行連續(xù)3次下調(diào)正回購利率，開啟降息周期，正式確認(rèn)了這兩年來利率的趨勢性下降，利率降得最快的就是這幾個月。這也是為什么市場在2000點(diǎn)等了兩年一直未動，而等到無風(fēng)險(xiǎn)利率真正下降的時(shí)候，先知先覺的資金其實(shí)在年中央行下調(diào)回購利率(老百姓看不懂的降息)的時(shí)候已經(jīng)大舉進(jìn)入，大盤也是從那個時(shí)候開始漲，到11月央行下降名義利率 (就是老百姓看得懂的降息)，股市終于進(jìn)入主升浪了。可見，無風(fēng)險(xiǎn)利率從高位震蕩到近期明顯下降，完全解釋了大盤這兩年在2000點(diǎn)的橫盤到近期的大漲，是這波行情的核心影響因素。

　　其次，場外資金介入也是行情走牛的重要因素，大量無出路的場外資金在降息契機(jī)促成下進(jìn)入估值洼地的股市。在房地產(chǎn)、民間借貸市場降溫，實(shí)業(yè)不景氣的背景下，企業(yè)主不敢再投入資金擴(kuò)大生產(chǎn)，這些資金也在尋求出路，一旦股市形成賺錢效應(yīng)，這些資金就會蜂擁而入。

　　可以說，無風(fēng)險(xiǎn)利率下降和場外資金介入股市是因果關(guān)系，構(gòu)成了這波歷史性行情的充分必要條件，并決定著未來行情的時(shí)間和空間。

　　再次，投資者對于中國經(jīng)濟(jì)走勢的爭論已經(jīng)有好幾年。確定的事實(shí)是，目前中國經(jīng)濟(jì)正處在轉(zhuǎn)型換擋期，經(jīng)濟(jì)增速下滑，以速度換質(zhì)量已成為多方的共識。加上新一屆領(lǐng)導(dǎo)層的大力改革措施，降低了大家對經(jīng)濟(jì)硬著陸的擔(dān)憂，從而也降低了股市的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，這也是股價(jià)上漲的一個推動因素。

　　此外，經(jīng)過幾年的下跌，大盤總體估值水平已經(jīng)創(chuàng)下新低，不少行業(yè)個股比國際同類公司的估值都要低，在社會資金成本趨勢性下降的大背景下，低估值、高分紅的資產(chǎn)一定會受到青睞。總之，這次牛市啟動時(shí)市場的估值水平很低，上漲邏輯類似1996年的行情，有望持續(xù)較長時(shí)間。

　　NBD：從大環(huán)境來說，你認(rèn)為2014年影響中國資本市場最重要的事件是什么？

　　羅偉廣：我們認(rèn)為2014年影響中國資本市場最重要的事件就是無風(fēng)險(xiǎn)利率下降和降息。它確立了牛市的主線，觸發(fā)了大量場外資金轉(zhuǎn)戰(zhàn)股市。

　　抓準(zhǔn)行情的主邏輯/

　　NBD：從你的經(jīng)驗(yàn)來看，如何提前挖掘到投資機(jī)會，有什么經(jīng)驗(yàn)可分享？

　　羅偉廣：要提前抓住投資機(jī)會，就要抓準(zhǔn)每一波行情每一個階段的主邏輯。必須先從宏觀定位風(fēng)格選擇，再中觀切入。過去兩年資金成本很高，資金不流入股市，只有存量資金在股市里面折騰，在全流通的大背景下，僅有存量資金是拉不動大藍(lán)籌的，所以之前的炒作更傾向于那些符合經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的小市值個股。但在增量資金進(jìn)入并從結(jié)構(gòu)性牛市過渡到大牛市的現(xiàn)在，過去兩年的思維和盈利模式就不一定還是主流了，投資者必須從增量資金的角度思考投資機(jī)會。例如，現(xiàn)在做股指期貨、杠桿基金、大盤藍(lán)籌，主要邏輯就是無風(fēng)險(xiǎn)利率下降、降息和場外資金涌入，新進(jìn)資金必然會開辟新戰(zhàn)場，而不是去抬創(chuàng)業(yè)板和小股票的“轎子”，這就是抓住了主要矛盾。

　　資金流入股市是牛市的充分條件。存量資金進(jìn)來和經(jīng)濟(jì)好壞、估值高低未必相關(guān)，資金進(jìn)來需要一個契機(jī)，這個契機(jī)有可能是政府的動作，比如2005年是人民幣升值，2008年是四萬億，2014年是降息。

　　所以說，必須從宏觀角度來研判大機(jī)會，并選擇到底是炒小股票還是大盤股，然后從中觀、微觀角度來選行業(yè)、選個股，要對行業(yè)、個股深入調(diào)研。有一點(diǎn)要強(qiáng)調(diào)的是，真正大的機(jī)會，要么是左側(cè)先知先覺，要么做右側(cè)的前期。當(dāng)全市場都在總結(jié)機(jī)會的時(shí)候，就沒有意義了，例如年中的時(shí)候，全民都在炒題材股并總結(jié)成功經(jīng)驗(yàn)，其實(shí)就是該退出并開辟新戰(zhàn)場的時(shí)候，現(xiàn)在全民在總結(jié)炒作杠桿基金和券商股的成功經(jīng)驗(yàn)的時(shí)候，可能這波最大的機(jī)會已經(jīng)過去了。

　　這是一些投資上的大道理，好像很難做到，但其實(shí)是內(nèi)功秘籍和成敗關(guān)鍵。客觀地說，今年新價(jià)值也沒有完全做好，三季度前“小票”題材股都走得太早了，沒賺到大錢。在這波行情切換中，大方向是看對了，但是“大票”、杠桿基金也沒有買那么多，確實(shí)沒想到大盤會那么瘋狂，僅賺了點(diǎn)小錢。我們現(xiàn)在拿著一大堆“中票”，近期雖然沒跟著“小票”跌，但也沒跟著“大票”漲，仍在守株待兔中。所以說，投資就是在錯過和遺憾的過程中學(xué)習(xí)進(jìn)步的過程，理論上思路是對的，但是操作上，這兩年我們也沒有操作好，連續(xù)兩年上半年踏準(zhǔn)節(jié)奏進(jìn)入了私募業(yè)績前十，但下半年都沒踏對節(jié)奏，拉低了整年排名。但幸運(yùn)的是，我們沒有踏反節(jié)奏，仍然保持了業(yè)績的穩(wěn)步增長。雖然我們現(xiàn)在拿著消費(fèi)類的“中票”，沒有踏對這次熱點(diǎn)切換，下半年收益一般，但在大牛市里面，“小票”炒兩年了，“大票”炒兩個月也就接近翻倍了，我們拿著低估的“中票”，還怕輪不到我們？投資其實(shí)多數(shù)時(shí)候是做不到先知先覺踏準(zhǔn)節(jié)奏的，但也要堅(jiān)守理念和原則，才能等到屬于自己的美好時(shí)光。

　　二級市場投資重在擇時(shí)/

　　NBD：新價(jià)值在PE領(lǐng)域的投資也很成功，PE投資跟二級市場的投資有什么區(qū)別？在一級市場投資方面有什么經(jīng)驗(yàn)值得股民學(xué)習(xí)？

　　羅偉廣：PE市場與新價(jià)值的投資風(fēng)格十分契合，我們強(qiáng)調(diào)做做中長線價(jià)值投資，這樣的風(fēng)格天然適合PE市場，但只有在震蕩市和牛市里面才適合二級市場。二級市場博弈有贏有輸，靠博弈賺散戶和對手盤的錢不是長期穩(wěn)定的盈利模式。但是在一級市場，新價(jià)值和企業(yè)家是共贏的關(guān)系，是有對賭協(xié)議綁定利益的，企業(yè)家如果騙了投資者，但在對賭條款的約束下，最終企業(yè)家可能比投資者輸?shù)酶鼞K。二級市場就不一樣，企業(yè)家只有在抬高股價(jià)的時(shí)候和我們的利益才是一致的；對企業(yè)家而言，某個階段的股價(jià)漲跌可能是無所謂的，但對我們而言卻是生死攸關(guān)，陽光私募的客戶是不能容忍股價(jià)半年不動或者跑輸大盤和同行的，他們的直接反應(yīng)就是贖回，直接后果就是你要低位砍掉你的股票。所以說，二級市場中，我們和上市公司的大股東很多時(shí)候是對立的關(guān)系，在業(yè)績短期波動的時(shí)候和客戶、渠道也是對立關(guān)系的，更別說和其他投資機(jī)構(gòu)之間爾虞我詐的博弈關(guān)系了。

　　二級市場有個優(yōu)勢是信息透明，所有上市公司信息公開，賣方研究又很充分，很容易找到標(biāo)的而且隨便你買。但一級市場信息不透明，很多好公司根本沒人知道，就算你知道人家也不一定接受你投資，這是一級市場最大的缺點(diǎn)，但對新價(jià)值來說就是優(yōu)點(diǎn)了，因?yàn)橛虚T檻，不是人人都能做，有專業(yè)能力、有品牌的機(jī)構(gòu)就有優(yōu)勢去發(fā)現(xiàn)好公司并以合理的價(jià)格介入。但在二級市場，好公司都很容易被高估，因?yàn)槲覀儽仨毢蜕�戶、機(jī)構(gòu)一起競價(jià)一個標(biāo)的，這個標(biāo)的被低估的可能性很小，除非你守株待兔，但客戶又不允許我們守株待兔(否則贖回)，因此選時(shí)成為關(guān)鍵，但巴菲特都做不到選時(shí)準(zhǔn)確呀！這就是陽光私募二級市場投資的悖論。

　　從2010年開始，新價(jià)值通過旗下的PE平臺“納蘭德”做股權(quán)投資，類似的投資項(xiàng)目，新價(jià)值在一級市場賺大錢，在二級市場虧了大錢，為什么？一級市場、二級市場選擇了同行業(yè)同類的個股，回頭看判斷都是對的，但二級市場新價(jià)值虧在博弈的過程中，因?yàn)?012年業(yè)績波動，客戶大規(guī)模贖回，新價(jià)值被迫把新興行業(yè)的投資組合在2012年四季度結(jié)構(gòu)性牛市的起點(diǎn)處全部砍掉，真正地倒在了黎明前，后來這些股票都在過去兩年新興行業(yè)的結(jié)構(gòu)性牛市中大漲了幾倍。我們承認(rèn)買早了有主要責(zé)任，但一個那么好的組合僅僅因?yàn)橐粋�買早了，就從賺大錢變成虧大錢，體現(xiàn)了陽光私募做二級市場的時(shí)候，選時(shí)比選股重要。這是一個博弈的市場，雖然新價(jià)值博弈的能力并不差，但誰都不能保證不會踏錯節(jié)奏，但在客戶壓力下，可能錯一次就滿盤皆輸。

　　二級市場結(jié)果和過程都重要，結(jié)果就算對了但經(jīng)常死在過程中，而一級市場重結(jié)果不重過程，因?yàn)榻壎?年看不到中間的波動，客戶反而踏實(shí)，我們只要選股對了，基本就賺大錢了。這就解釋了為什么新價(jià)值在一級市場順風(fēng)順?biāo)�，但在二級市場熊市期間一直磕磕碰碰，只有在牛市才大紅大紫，因?yàn)榕Ｊ欣锩孢^程和結(jié)果都好，客戶就不贖回了，我們就可以安心做投資了。

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