長江證券 劉元瑞

　　報告要點：

　　目前正處在兼并重組的拐點上。

　　我們在《水泥行業(yè)并購系列報告之一：思考并購時代的盈利模式》主要分析了并購對行業(yè)和企業(yè)盈利模式的影響，得出：并購行為不只是短期主題投資機會，它實際上對行業(yè)和公司盈利能起到長期的改善作用，有益于行業(yè)和公司估值的提升。

　　本篇首先需要解決的問題是：目前是否并購的好時機？我們的答案是肯定的：首先，目前各區(qū)域已基本形成區(qū)域龍頭，空白市場基本被搶占完畢，從行業(yè)生命周期來看，水泥行業(yè)已經(jīng)發(fā)展到加速整合階段；其次，產(chǎn)能政策阻斷了新建之路，大企業(yè)的擴張只能通過并購進行，而鼓勵并購的政策已經(jīng)掃清了并購以及后續(xù)整合帶來的障礙；再次，過去幾年，企業(yè)之間已經(jīng)摸索出整合、協(xié)同提價的成功經(jīng)驗，行業(yè)的思維模式和盈利模式在悄然發(fā)生轉(zhuǎn)變；最后，從近兩年的并購案例來看，目前的并購行為已經(jīng)日趨理性。

　　大企業(yè)繁榮時代即將到來。

　　目前區(qū)域整合已初露端倪，各大區(qū)域都已經(jīng)初步形成各自的領袖企業(yè)：西北(中材)、華北(冀東、金隅)、東北(亞泰、天瑞、山水)、華東(中國建材、海螺)、華中(華新水泥，葛洲壩，海螺，中國建材)、華南(臺泥、華潤、海螺)、西南(拉法基、華新)。

　　從行業(yè)生命周期來看，在行業(yè)處在集中化速度加快期間，也是形成大的行業(yè)龍頭(價格領袖)之時；未來幾年無論是政策導向，還是企業(yè)自身擁有的資金實力，大企業(yè)將成為故事的主角，通過加速擴張(兼并重組)完成布局的階段，大企業(yè)繁榮時代到來。我們認為以下企業(yè)在未來有望成為全國或區(qū)域的領袖：中國建材系、中材系、冀東水泥、海螺水泥。

　　投資邏輯：從“需求推動型”向“并購重組型”轉(zhuǎn)變。

　　目前市場不少人擔心，行業(yè)需求增長放緩、限產(chǎn)政策使得企業(yè)無法進行外延式擴張，未來公司盈利還能否保持增長？我們認為在并購時代，水泥行業(yè)的投資邏輯將從“需求推動型”向“并購重組型”轉(zhuǎn)變，大企業(yè)真正繁榮的時代才剛剛到來，其發(fā)展空間仍然巨大。

　　我們看好中材系(祁連山、賽馬實業(yè)、天山股份)、冀東水泥和海螺水泥。