國泰君安 梁靜

　　2010年上半年，市場日均股票基金成交額1952億元，同比略增2%，滬深300指數下跌28.32%，隨著行業傭金率的進一步下滑，我們推測上半年除投行業務外，其余主營業務收入同比均有明顯下滑。預計我們覆蓋的11家可比上市券商上半年實現凈利潤111億元，同比下降20%。

　　1季度上市券商傭金率同比整體下滑20%，環比下降9%，我們認為2季度傭金率環比下滑水平應有所緩和，但同比降幅仍有20%左右。

　　預計上市券商2010年上半年實現傭金凈收入148億元，同比下降21%。

　　由于2009年上半年股票公開發行處于停滯階段，而今年以來盡管債券融資市場有所萎縮，但股票融資市場規模持續擴大，1-6月完成股票公開發行2646億元，同比增加274倍，企業債券發行1948億元，同比下降14%。除發行規模明顯增加外，今年以來小盤股IPO發行額占比達到59%，遠高于近3年的平均水平，預計發行費率將同樣有所提升。預計上半年上市券商實現承銷收入63.7億元，同比增加4倍。

　　今年上半年，滬深300指數下跌28.3%，其中1季度下跌6.4%，2季度下跌24.8%。市場大幅下跌將導致上市券商自營收入出現明顯下滑，但在多數公司維持保守投資策略的背景下，自營業務仍應實現整體盈利。我們預計上半年上市券商實現自營收益25.5億元，同比減少30%，其中2季度實現投資收益8億元，環比減少58%。

　　上半年券商集合理財產品仍處密集發行期，期間共成立41支新集合理財產品，我們預計上市券商合計實現資產管理收入3.6億元。市場大幅下跌導致公募基金規模明顯萎縮，2010年上半年末公募基金管理規模達2.1萬億，較2009年末減少21%，預計上市券商基金管理業務收入合計37億元，收入占比達12%。

　　股指期貨與融資融券于2季度推出，盡管股指期貨成交水平已超越現貨而融資融券業務量同樣實現快速增長，但由于股指期貨傭金率過低、融資融券總量仍然十分有限，兩項業務對上半年上市券商業績貢獻僅1%左右。

　　下半年，若交易水平的進一步低迷，上市券商業績壓力將面臨更加嚴峻的業績壓力，在市場日均成交1700億元、指數2400點的假設下，預計全年業績下滑30%左右。我們維持行業“中性”評級，首推遼寧成大，維持對中信、海通、國元和廣發的“推薦”。