曉晴

　　“在今年信貸收緊、限售股規(guī)模創(chuàng)天量、資金面趨緊的情況下，融資融券業(yè)務(wù)帶來的新增資金無疑將增加A股市場的流動性。融資融券業(yè)務(wù)開閘初期，有望給市場帶來近300億元的新增資金，相當(dāng)于發(fā)行3個百億大型基金。”英大證券研究員李海燕表示，“根據(jù)證監(jiān)會公告推測，首批試點券商最快在兩周后就可正式開展融資融券業(yè)務(wù)。”

　　證監(jiān)會3月19日公布包括國泰君安、國信證券、中信證券、光大證券、海通證券和廣發(fā)證券在內(nèi)的6家券商獲得融資融券業(yè)務(wù)試點的資格。

　　此前，海通證券曾發(fā)布公告稱，試點期間公司總的融資融券業(yè)務(wù)規(guī)模不超過80億元，占其凈資本的22.2%；同時，光大證券計劃投入50億元，其它4家獲得試點資格的券商并沒有公布計劃規(guī)模。

　　“從海外市場經(jīng)驗來看，融資融券推出后，個股的波動會加劇，散戶須學(xué)會適應(yīng)新形勢的變化。”李海燕稱，“融資融券會影響相關(guān)機(jī)構(gòu)的短線倉位配置心態(tài)。”

　　恒泰證券分析師王永明也指出，融資融券業(yè)務(wù)推出初期，對市場具有助漲助跌的效用，會加大市場的波動。對于估值水平過高的標(biāo)的股票，融券賣空將對標(biāo)的股票產(chǎn)生助跌作用。相反，對于估值水平過低的標(biāo)的股票，融資買入會對標(biāo)的股票產(chǎn)生助漲作用。“部分投資者以投機(jī)的心態(tài)進(jìn)行融資融券交易，可能進(jìn)一步加大市場市場波動”。

　　藍(lán)籌股估值回歸

　　王永明稱，融資融券推出將給市場帶來結(jié)構(gòu)性的機(jī)會。根據(jù)《融資融券交易試點實施細(xì)則》，標(biāo)的證券基本限制在大盤藍(lán)籌股。因此，隨著融資融券試點的推廣進(jìn)程加快，市場風(fēng)格的轉(zhuǎn)換有望加速，從而增加對大盤藍(lán)籌股的需求，提高大盤藍(lán)籌股的估值水平。

　　WIND數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，在融資融券 90只標(biāo)的個股中，有18只去年最新預(yù)測市盈率低于20倍。低市盈率的個股主要集中在銀行業(yè)、機(jī)械等個股，高市盈率個股則分布在鋼鐵、有色等強(qiáng)周期性行業(yè)。

　　“顯然，金融板塊A股估值偏低，融資融券業(yè)務(wù)試點將推動金融類A股估值的回歸。”李海燕指出。

　　今年2月，滬、深證券交易所正式發(fā)布了《關(guān)于融資融券業(yè)務(wù)試點初期標(biāo)的證券名單與可充抵保證金證券范圍的通知》，就試點初期標(biāo)的證券名單與可充抵保證金證券(擔(dān)保品)的范圍、折算率及相關(guān)事項做了明確規(guī)定。

　　90只股票基本都是市場藍(lán)籌股，合計涉及120010.62億市值，占滬深兩市目前總市值237135.28億的50.60%。其中，深市40只股票共62355.32億市值，滬市50只合計174779.96億市值。

　　“上述股票所占權(quán)重較大，對市場的影響不可小覷。”李海燕認(rèn)為。

　　李海燕稱，值得注意的是，滬市50只標(biāo)的證券的平均市盈率為28.48倍，其中，有13只股票低于20.62倍的滬市動態(tài)平均市盈率。深市40只標(biāo)的證券的平均市盈率是42.69倍，19只股票低于35.05倍的深市動態(tài)平均市盈率(剔除負(fù)數(shù))，其中，深發(fā)展、深圳能源等5只股票動態(tài)市盈率低于20倍，標(biāo)的證券具有明顯的估值優(yōu)勢。

　　李海燕指出，從資產(chǎn)配置的角度看，權(quán)重排名靠前的個股是值得投資者重點關(guān)注的對象，作為直接受益的券商及擁有券商持股的上市公司均值得關(guān)注；從行業(yè)配置上看，重點配置金融板塊(包括銀行、券商、保險)，其次是煤炭、食品飲料、鋼鐵、綜合性石油天然氣；從個股選擇上看，按照個股權(quán)重大小排序進(jìn)行配置是較好的選擇。

　　不過，相對于普通基金和普通股票，ETF基金和成份股票的杠桿率更高，能撬動更大規(guī)模資產(chǎn)，因而更有價值。“隨著交易規(guī)模的增加，未來ETF 基金和成份股票可以吸引更多的資金。”李海燕認(rèn)為。

　　套利交易大放異彩

　　華泰聯(lián)合證券分析師何天翔指出，在融資融券推出并逐漸完善后，現(xiàn)貨頭寸建立了做空機(jī)制，很多新型的套利交易形式將會大放異彩。

　　融資融券投資策略主要體現(xiàn)在套利策略上，包括杠桿策略、不完全對沖策略、完全對沖策略，以及增強(qiáng)策略等方面。其中，套利方式包括可轉(zhuǎn)換債券套利、權(quán)證套利、指數(shù)期貨套利等。

　　齊魯證券分析師張雷稱，融資融券業(yè)務(wù)的開展使得內(nèi)地證券市場的盈利模式發(fā)生根本性改變，也衍生出許多新的投資方法和投資策略。如何利用好這把工具并與原有的分析方法進(jìn)行有效組合，將影響到投資者未來的生存和發(fā)展。

　　“對投資者而言，規(guī)避融資融券可能產(chǎn)生的風(fēng)險，在參與融資融券之前首先要全方位的審視自己的風(fēng)險承受能力和策略可行性。”何天翔強(qiáng)調(diào)。

　　例如，對出現(xiàn)負(fù)溢價的權(quán)證，投資者可以通過買入權(quán)證、賣空標(biāo)的股票，來鎖定其負(fù)溢價作為收益。

　　如江銅權(quán)證套利。江銅權(quán)證溢價率長期處于折價狀態(tài)，經(jīng)常大幅波動。大幅折價且波動意味著存在套利機(jī)會。融券推出之前，長期持有江銅的投資者可通過權(quán)證和正股相互轉(zhuǎn)換套利。

　　其套利策略為，在江銅權(quán)證溢價率小于-10%時，賣出1股正股買入4份權(quán)證(江銅權(quán)證行權(quán)比例是0.25)；當(dāng)江銅權(quán)證溢價率大于-3%時，賣出4份權(quán)證買入1股正股結(jié)束套利。套利收益從2009年6月1日到2010年1月27日，共計出現(xiàn)三次套利機(jī)會，套利收益21%。

　　申銀萬國研究員楊國平表示，類似深度折價套利機(jī)會，在阿膠權(quán)證等權(quán)證上都多次出現(xiàn)過。

　　同樣，可轉(zhuǎn)債券也可進(jìn)行對沖套利。何天翔稱，這也是國際上對沖基金所采用的風(fēng)靡一時的一種套利方法：短期內(nèi)，當(dāng)轉(zhuǎn)換平價高于股票市價達(dá)到套利水平時，也即出現(xiàn)轉(zhuǎn)換升水時，買入可轉(zhuǎn)債，融券賣空標(biāo)的股，并快速轉(zhuǎn)換成標(biāo)的股票用于歸還借券，從而賺取收益，這種策略被認(rèn)為是轉(zhuǎn)債對沖中最有效的。

　　券商業(yè)績爆發(fā)有待轉(zhuǎn)融通

　　對于上市券商受益情況來說，根據(jù)中信建投分析師魏濤的測算數(shù)據(jù)，若融資比例為30%，則中信證券可望獲得融資融券收入15億元，海通證券獲得9億元，光大證券獲得5.7億元，廣發(fā)證券獲得1.7億元。

　　東方證券分析師王小罡指出，試點期供給瓶頸將制約融資融券業(yè)務(wù)規(guī)模，估計融資融券試點期間對券商的收入貢獻(xiàn)約為45-90億元，凈利潤貢獻(xiàn)為23-45億元，分別相當(dāng)于2009年全行業(yè)的2.2%-4.4%、2.4%-4.8% 。

　　值得一提的是，一旦轉(zhuǎn)融通(證券金融機(jī)構(gòu)墊付的差價款在多數(shù)情況下是向銀行貸款或在貨幣市場上融資，稱為轉(zhuǎn)融通，包括資金轉(zhuǎn)融通和證券轉(zhuǎn)融通)放開后，對券商的收入貢獻(xiàn)將大幅提升至267-534億元，凈利潤貢獻(xiàn)134-267億元，分別相當(dāng)于全行業(yè)的13%-26%、14%-29%。由此可見，券商板塊業(yè)績爆發(fā)須待轉(zhuǎn)融通放開。

　　國信證券研究員鄭云娟稱，融資融券允許券商使用杠桿，這將極大的拓寬券商的盈利空間。目前，美國融資融券交易余額占其證券總市值的1%左右；東京證券交易所融資融券交易金額占其整個市場交易金額的比重為15%。其中，融資余額占融資融券交易余額的比重約為80%左右，融資余額遠(yuǎn)大于融券余額。

　　“不考慮融資融券對于市場的正向推動作用及其對其他業(yè)務(wù)的正向推動，按照融資融券規(guī)模均不超過凈資本來測算，融資融券可貢獻(xiàn)的潛在凈收入貢獻(xiàn)可望達(dá)行業(yè)凈收入的20%以上。”鄭說。

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