與2009年三季度數據相比，基金四季度對煤炭行業略微增倉。

　　四季度末基金重倉持有采掘業股票市值為1821億元，較三季度末的1379億元上升32%。基金重倉股票市場標準行業配置比例由三季度末的8.19%上升到12.45%；市值增長率由-10.46%上升到30.50%。

　　基金持有的煤炭股由去年三季度末的16只上升到18只。據統計，基金重倉占總股本比例超過4%的煤炭股主要有：山煤國際、西山煤電等12只，較三季度增加3只。四季度基金增持的股票有西山煤電(46家→74家)、神火股份(5家→25家)、潞安環能(10家→23家)、國陽新能(22家→33家)等。

　　焦煤企業遭增持

　　去年四季度，鋼鐵行業景氣度復蘇，鋼材價格開始持續反彈，預計2010年國內鋼材產量將創歷史新高，在2009年的基礎上增長6.5%。并且山西小煤礦復產進度慢于政府規劃速度，2010年全年或將處于繁雜的談判階段，山西焦煤供應量預計較2009年增幅不大。同時，河南、貴州等焦煤產區在2010年也將開始小煤礦停產整頓工作，作為焦煤主要生產者的小煤礦在2010年處境艱難。因此，在2010年，焦煤需求增長、供給下降，供求缺口有望繼續擴大，這就為今年焦煤價格的上漲奠定了基調，考慮到2009年焦煤上市公司普遍盈利下降40%，2010年焦煤企業盈利反彈力度最大，因此，機構相對更偏愛焦煤類上市公司。

　　四季度重倉持股煤炭基金家數增幅超過5家的共有7家上市公司，其中包括西山煤電、冀中能源等焦煤龍頭企業，也包含國陽新能、潞安環能兩家無煙煤、噴吹煤企業。出于對鋁價的看好，神火股份受基金增持明顯，重倉持有家數由5家基金上升到25家，重倉所占流通股比例由4%上升到 11%。而成功實現借殼的山煤能源同樣受到基金青睞，由5家上升到12家，所占比例由13.7%上升到30%。

　　動力煤行業龍頭中國神華、中煤能源均受到減持：中國神華重倉家數由63家下降到61家，所占流通股比例由23.5%下降到20.58%，減倉5113萬股；中煤能源被剔除出基金重倉股。

　　基金或正拋煤炭股

　　惡劣天氣、運力緊張導致電煤大幅上漲，預計漲勢將維持1-2個月。由于國內大部地區受到降雪、冰凍、大風降溫等惡劣天氣的影響，2009年入冬以來，各地對電煤、取暖煤的需求量大幅增加，由于此前各地準備不足，導致東部、中南等地電廠煤炭庫存現已降至5天左右，遠低于7天的警戒存煤量。臨近春運，鐵路運力緊張，導致國內大部地區陷入煤炭緊缺格局。自2009年11月以來，秦皇島港口煤炭價格持續上漲，目前5500大卡動力煤車板價已經升至790元/噸，兩個月內上漲近25%，據歷史高點1000元/噸已經不遠，考慮到惡劣天氣持續以及春運尚有2個月結束，煤價接近并創新高也有較大可能。

　　電煤價格突破電廠承受能力，市場擔心煤價調控政策出臺，機構或正在拋空煤炭股。根據我們的計算，華東沿海地區電廠盈虧平衡點時的煤價為645元/噸左右，即在收購市場煤、長協煤1：1的情況下，5500大卡秦皇島市場煤720元/噸、長協煤570元/噸左右，東部電廠可基本維持盈利平衡。而2010年長協煤價基本談定，普遍上漲30-50元/噸，升至570元/噸左右，市場煤已漲至790元/噸。因此，目前電廠基本在虧本經營。考慮到政府抑制通脹，給予電企適度盈利空間的判斷，市場普遍認為下一階段政府或出臺政策理順煤電價格機制，通俗的說就是抑制煤價，保障電企一定的盈利空間。加之近期政府緊縮信貸的舉措，使得偏愛煤炭等周期性行業的熱錢推出，近期煤炭股價持續大幅走低，也堅定了基金退出的決心。

　　一季度投資策略

　　重點煤炭上市公司2010年PE21倍，估值合理，等待利空因素消除。經過近期股價的持續下跌之后，煤炭估值已經處于安全區域，重點跟蹤西山煤電、中國神華等公司2010年平均PE為21倍。煤炭行業歷史最低估值15倍，最高70倍，歷史平均估值35倍，目前煤炭行業估值偏低。我們認為市場對煤炭行業過度擔心，就資源稅而言，煤炭企業普遍表示，若政府由從量征收改為從價增收，增加部分企業可以部分乃至全部轉嫁至下游行業；而對目前過高的煤價，政府已經表示對煤價實行市場化的管理，不會重回政府指導政策，因此，我們認為市場所擔心的政府將打壓煤價證據不足。因此本輪煤炭股價持續下跌或許是市場擔心過度、機構調倉以及大盤震蕩的結果，煤炭實質利空有限，建議等待系統性風險結束后堅定持有煤炭股票。

　　注：我們關于基金重倉股的分析，只來自基金前十大重倉股的數據分析。一些市值小或者基金持有少的股票，不在基金前十大重倉股中，因此可能帶來分析誤差。(國都證券 劉 斐 周紅軍)