1.事件10月20日西德州輕質(zhì)原油(WTI)上摸80美元/桶，收于79.09美元/桶。

　　2.我們的分析與判斷(一)、原油價格上行推動成品油價格上調(diào)在即，煉油銷售業(yè)績相對穩(wěn)定原油價格上行帶動了石化行業(yè)多數(shù)產(chǎn)品價格上漲，成品油價格按《石油價格管理辦法》很可能于本月底再次上調(diào)，如果成品油價格調(diào)整將是在新的價格機制規(guī)定出臺后的第八次調(diào)價，雖然《石油價格管理辦法》是一項過渡性的措施，但政府對《石油價格管理辦法》執(zhí)行的決心是不會動搖的，煉油與銷售高利潤狀況將得到保障，煉油銷售業(yè)績相對穩(wěn)定。隨著競爭性市場結(jié)構(gòu)的形成以及市場體系的不斷完善，國內(nèi)成品油價格最終將由市場競爭形成。《石油價格管理辦法(試行)》標(biāo)志著我國成品油價格改革朝著市場化方向又推進了一大步。長遠(yuǎn)看，成品油價格將由市場形成。

　　二)、煉油與銷售暫時遇到時滯影響2009年8月份兩大集團煉油與銷售遇到了暫時困難，主要原因是在7月29日國內(nèi)下調(diào)成品油價格后國際原油價格大幅上升。兩大集團煉油毛利突然收窄，不過9月初成品油價格上調(diào)已經(jīng)使煉油毛利得到有效恢復(fù)，但9月底又向下調(diào)整成品油價，10月初國際油價的再次上行又促使煉油毛利下降，兩大集團煉油與銷售遇到時滯影響，我們認(rèn)為這種影響是暫時的，隨著10月底國內(nèi)成品油價格上調(diào)會迅速減少影響，今后隨著成品油價格體制改革的深入會不斷減少時滯影響。

　　(三)、兩大集團化工業(yè)務(wù)超預(yù)期2009年1-9月，兩在集團全力以赴拓展化工產(chǎn)品市場，推進與客戶的技術(shù)合作聯(lián)盟，在滿足客戶需求的同時，疏通公司產(chǎn)品銷路，取得了良好效果；加強產(chǎn)銷研結(jié)合，針對客戶需求積極調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)；加大新產(chǎn)品開發(fā)力度，增加合成樹脂新產(chǎn)品專用料和聚酯專用料產(chǎn)量，提高合成纖維差別化率；加強精細(xì)管理，提高裝臵運行效率，在部分裝臵檢修的情況下，化工產(chǎn)品總經(jīng)銷量實現(xiàn)了增長。上半年中國石化五大類化工產(chǎn)品產(chǎn)量1,336萬噸。化工事業(yè)部實現(xiàn)經(jīng)營收益97.61億元，明顯好于化工不盈利的預(yù)期。

　　(四)、我們預(yù)計中國石化09年全年業(yè)績0.72元，10年可達1.02元，預(yù)計中國石油09年全年0.70元，下半年0.43元明顯好于上半年0.27元

　　(1)、09年中石油煉油銷售業(yè)績0.15元，中石化煉油銷售業(yè)績0.48元

　　按國家新的《石油價格管理辦法》，每次調(diào)價都是基于國際油價的變化而調(diào)整的。上半年公司加工原油3.89億桶，其中79.6%是由本集團勘探與生產(chǎn)板塊提供。生產(chǎn)約3,455萬噸汽油、柴油和煤油。煉油單位現(xiàn)金加工成本為每噸人民幣133.9元，與上年同期基本持平。09年中期中石油煉油業(yè)務(wù)盈利171.92億元。中石油銷售事業(yè)部盈利71.93億元。因此，今年上半年中石油煉油與銷售業(yè)務(wù)稅前盈利243.85億元左右，凈利潤為182.89億元左右，相當(dāng)于上半年煉油銷售每股收益0.10元，考慮考慮時滯影響(成品油調(diào)價晚于原油調(diào)價)，我們預(yù)計09年中石油煉油與銷售業(yè)務(wù)貢獻每股收益0.15元左右。

　　2009年上半年中國石化加工原油0.92億噸，生產(chǎn)成品油0.58億噸。09年上半年中石化煉油業(yè)務(wù)盈利198.98億元。中石化銷售事業(yè)部上半年盈利125.08億元。因此，公司煉油銷售09年上半年貢獻324.06億元左右稅前業(yè)績，扣稅后貢獻凈利潤243億元左右，相當(dāng)于09年上半年煉油銷售每股貢獻收益0.28元左右，考慮時滯影響(成品油調(diào)價晚于原油調(diào)價)，我們預(yù)計09年中石化煉油與銷售業(yè)務(wù)貢獻每股收益0.48元左右。

　　(2)、09年中石油勘探開發(fā)業(yè)績0.48元，中石化勘探開發(fā)業(yè)績0.24元

　　中國石油勘探板塊09年三季度預(yù)計可生產(chǎn)2.8億桶油氣當(dāng)量(石油與天然氣)，按65美元WTI油價折算，每桶油氣當(dāng)量可銷售402元人民幣，相當(dāng)于60美元/桶(因國產(chǎn)油略重于西德州輕油)。目前中石油勘探板塊成本為31.2798美元/桶，相當(dāng)于212.7人民幣/桶，因此，目前每桶油的利潤為189.3元人民幣，故中國石油勘探板塊三季度利潤為2.8*189.3=530億元，較上半年勘探板塊利潤376.4億元整整多了153.6億元。因我們預(yù)計09年四季度油價高于三季度，預(yù)計公司四季度勘探板塊毛利達600，因此全年勘探板塊利潤1506億元【376.4+530+600】，扣除各項費用和所得稅后，公司石油勘探板塊凈利潤貢獻預(yù)計在878.4億元左右，相當(dāng)于勘探業(yè)績09年每股貢獻收益0.48元左右。

　　中國石化勘探板塊09年全年計劃生產(chǎn)原油4,240萬噸、天然氣100億立方米。三季度預(yù)計可生產(chǎn)8800萬桶油氣當(dāng)量(石油與天然氣)，按65美元WTI油價折算，每桶油氣當(dāng)量可銷售402元人民幣，相當(dāng)于60美元/桶(因國產(chǎn)油略重于西德州輕油)。目前中石化勘探板塊成本為40.11美元/桶，相當(dāng)于272.7669人民幣/桶，目前每桶油的利潤為129.2元人民幣，故中國石化勘探板塊三季度利潤為8800*129.2=113.7億元，預(yù)計公司四季度勘探板塊毛利達120，因此全年勘探板塊利潤288.71億元【55.01+113.7+120】，扣除各項費用和所得稅后，公司石油勘探板塊凈利潤貢獻預(yù)計在208.1億元左右，相當(dāng)于勘探業(yè)績09年每股貢獻收益0.24元左右。

　　(3)、中石油管道業(yè)務(wù)貢獻0.07元，中石油、中石化化工業(yè)務(wù)不貢獻利潤

　　目前，烯烴、芳烴、醋酸等許多化工產(chǎn)品毛利處于盈虧平衡狀態(tài)。受全球金融危機影響，化工出口難度較大，中石油、中石化的化工業(yè)務(wù)也于09年一季度進入不盈利狀態(tài)，雖然目前盈利有所好轉(zhuǎn)，但我們保守預(yù)計全年化工業(yè)務(wù)對兩大集團利潤貢獻較小暫按0計算。中石油管道業(yè)務(wù)隨著西氣東輸下游網(wǎng)點逐漸健全預(yù)計09年盈利會明顯提升，但受規(guī)模總量影響，管道業(yè)務(wù)年盈利在128億元左右，相當(dāng)于管道業(yè)務(wù)貢獻每股收益0.07元左右。因此，我們預(yù)計09年中石油管道業(yè)務(wù)貢獻0.07元，中石油、中石化化工業(yè)務(wù)不貢獻利潤。

　　(4)、國標(biāo)改歐標(biāo)每升油預(yù)計可增加利潤0.23元

　　我們知道，北京因為奧運會執(zhí)行了歐洲標(biāo)準(zhǔn)，北京地區(qū)汽柴油價格平均高出外地10-20%，由于執(zhí)行歐3或歐4標(biāo)準(zhǔn)實際增加成本不多，燕山石化的盈利水平較國內(nèi)其他煉油廠高出一倍多。按國家計劃，到2010年我國將全部實現(xiàn)歐3標(biāo)準(zhǔn)，特別是上海明年要舉辦世博會，提前執(zhí)行歐3或歐4標(biāo)準(zhǔn)的可能性較大，如果執(zhí)行全部煉廠盈利水平都可達到燕山石化的一半水平，即每升油至少可增加盈利0.23元(目前北京地區(qū)汽油較其他地區(qū)平均高0.8元/升)。介時中石化可增加0.4元EPS，中石油可增加0.12元EPS。計算公式如下：

　　中國石油：0.75*1300*0.23/1830=0.12元中國石化：1.15*1300*0.23/867=0.40元(5)、油品國標(biāo)與歐標(biāo)區(qū)別主要在脫硫加氫國標(biāo)與歐標(biāo)油生產(chǎn)主要區(qū)別在脫硫加氫，即國標(biāo)油有許多是經(jīng)過一次加工的常減壓裝臵生產(chǎn)的直溜油，而按歐Ⅲ標(biāo)準(zhǔn)生產(chǎn)這部份油還要進行脫硫加氫后進一步經(jīng)過二次加工處理。由于我們規(guī)模以上煉油廠生產(chǎn)裝臵多數(shù)是引進歐美生產(chǎn)裝臵，這些煉廠本身就是按照歐美標(biāo)準(zhǔn)建設(shè)的，本來就是用于生產(chǎn)歐標(biāo)油的，只不過在我國用于生產(chǎn)國標(biāo)油，因此都有較大的脫硫加氫裝臵，因此，國標(biāo)改歐標(biāo)對于規(guī)模以上煉油廠來說并不需要增加生產(chǎn)裝臵，故只需要進行工藝調(diào)整就可生產(chǎn)歐標(biāo)油。國家環(huán)保總局機動車排污監(jiān)控中心湯大鋼主任表示，在全國市場提供質(zhì)量穩(wěn)定的燃油產(chǎn)品是實施更高排放標(biāo)準(zhǔn)的先決條件。“從成品油加工環(huán)節(jié)來看，歐Ⅲ油比歐Ⅱ油的加工成本高不了多少”，另有石油行業(yè)資深人士表示，從歐Ⅱ過渡到歐Ⅲ，在油品生產(chǎn)環(huán)節(jié)上增加的成本幾乎可以忽略不計。

　　(五)、近期原油穩(wěn)步振蕩上行

　　目前全球石油消費隨著經(jīng)濟復(fù)蘇已經(jīng)再現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)，美國等發(fā)達國家石油消費增長現(xiàn)了由負(fù)變正的明顯好轉(zhuǎn)，中國等發(fā)展中國家更是出現(xiàn)了10%以上石油消費增長。這種石油消費的增長主要來自三個方面：一是全球經(jīng)濟恢復(fù)使得民間消費信心增長，帶動了石油下游消費增長，比如染料和助劑消費和汽車目前就增長很快，特別是發(fā)達國家消費的增長已經(jīng)使我國染料出口環(huán)比猛增，染料和助劑的消費從產(chǎn)業(yè)鏈遠(yuǎn)端帶動了石油消費的增長。二是中國、美國、印度等石油消費大國近期加大了石油戰(zhàn)略儲備，隨著中國四大戰(zhàn)略儲備庫的建成，國內(nèi)石油戰(zhàn)略儲備日見增長。如下圖，美國的戰(zhàn)略儲備近期也出現(xiàn)了較快的增長。三是隨著北半球冬季取暖季的到來，全球各大石油商取暖油儲量必然增加，盡管有人預(yù)測今年暖冬現(xiàn)象比較明顯，但石油商油儲不會因為天氣預(yù)測這種不確定因素而改變。

　　近期石油輸出國組織(OPEC)部長級會議同意維持石油成員國產(chǎn)量不變，這是該組織多次維持產(chǎn)量配額不變。因為經(jīng)濟活動的增長，特別是中國、美國等大國經(jīng)濟復(fù)蘇，OPEC比較更有信心，決定維持2484.5萬桶石油日產(chǎn)量不變。隨著全球經(jīng)濟的好轉(zhuǎn)，目前除餾分油以外的石油庫存已經(jīng)明顯下降，我們預(yù)計隨著北半球冬季取暖油儲季的到來，石油庫存將全面下降，世界石油需求重現(xiàn)復(fù)蘇曙光，國際油價將突破橫盤整理，穩(wěn)步振蕩上行，帶動石化、化工產(chǎn)品價格上行，使全行業(yè)出現(xiàn)溫和通脹的好時機。

　　3.投資建議雖然《石油價格管理辦法》屬于過度性政策，但成品油調(diào)價已經(jīng)比以前及時多了，煉油毛利今后將比較穩(wěn)定，中石油、中石化兩大集團業(yè)績將不斷向好，因勘探技術(shù)進步我國進入油氣田發(fā)現(xiàn)高峰期，油氣儲量不斷增長，儲量接替率持續(xù)上升，貸款利率下調(diào)促使財務(wù)成本下降等利好因素較多，考慮油價上升及歐標(biāo)改制，我們對中國石油2009-2011年盈利預(yù)測為0.70元、0.90元和0.93元；中國石化2009-2011年盈利預(yù)測為0.72元、1.02元和1元，故我們維持中國石油、中國石化推薦評級。

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