投資要點(diǎn)：

　　投資：企業(yè)開發(fā)投資意愿弱，存貨增速明顯下降。09年1-7月房地產(chǎn)開發(fā)投資和土地開發(fā)面積分別增長11.6%和-13%，分別同比下降19個和24個百分點(diǎn)；1H09上市公司存貨增速19%，遠(yuǎn)低于08年末的40%。

　　成長性：收入、利潤增速接近1H06的水平。大量自住購房需求集中釋放，09年1-7月住宅銷售量價(jià)齊升，全國實(shí)現(xiàn)銷售面積4.18億平米，銷售額1.96萬億，分別同比上升37%和60%，均價(jià)上升19%。1H09上市公司收入增速15%，經(jīng)營性凈利潤增速34%，增速接近06年中期的水平。

　　盈利：費(fèi)用率下降，凈利率提升。1H09結(jié)算收入部分來自08年降價(jià)銷售的項(xiàng)目，行業(yè)毛利率維持穩(wěn)定為34%。費(fèi)用控制能力增強(qiáng)，期間費(fèi)率從08年末的10.1%下降至8.8%，凈利率從08年末的11.8%提升到13.8%。負(fù)債：現(xiàn)金充裕，凈負(fù)債率明顯下降。受銷售回升，賬面預(yù)售款大幅增加，開發(fā)投資支出減少的影響，1H09扣除預(yù)售房款后的真實(shí)負(fù)債率明顯下降至46%，貨幣資金占流動資產(chǎn)比重提升，從08年底的16%提升到1H09的21.3%，凈負(fù)債率從08年底的53.3%大幅下降到33.6%。

　　營運(yùn)：存貨周轉(zhuǎn)率持平。1H09行業(yè)內(nèi)上市公司整體存貨周轉(zhuǎn)率為0.15，與08年同期的0.16基本持平。重點(diǎn)關(guān)注的公司如中國寶安、深長城、華僑城A、億城股份、新湖中寶、榮盛發(fā)展、萬科A、北京城建、保利地產(chǎn)、廣宇發(fā)展、招商地產(chǎn)、金地集團(tuán)等的存貨周轉(zhuǎn)率則出現(xiàn)明顯上升。

　　業(yè)績：1H09預(yù)售房款占08年?duì)I業(yè)收入的65%。受市場回暖成交活躍的影響，1H09上市公司預(yù)售房款大幅增加，預(yù)收款占1H09收入的134%，達(dá)08全年收入的65%。其中濱江集團(tuán)、億城股份、招商地產(chǎn)、世貿(mào)股份、廣宇集團(tuán)、保利地產(chǎn)、華發(fā)股份、浙江廣廈、金地集團(tuán)、蘇寧環(huán)球等公司1H09預(yù)收賬款占08年?duì)I業(yè)收入的比重超過100%，業(yè)績保障性非常強(qiáng)。

　　結(jié)論：近期政策微調(diào)導(dǎo)致開發(fā)商投資意愿減弱；09年2季度開始行業(yè)回暖趨勢確立，銷售大幅回升、價(jià)格上漲使得開發(fā)商的收入及利潤水平大幅提升；資金面充裕降低其負(fù)債壓力，預(yù)售款增多加強(qiáng)了業(yè)績保障性。行業(yè)未來趨勢判斷：(1)維持偏松的政策面是房地產(chǎn)開發(fā)投資復(fù)蘇的關(guān)鍵；(2)1H09銷售量價(jià)齊升為公司儲備了充足的利潤，預(yù)計(jì)未來銷量增長依然可以持續(xù)，上市公司具備較好的成長性；(3)房價(jià)穩(wěn)中趨升，費(fèi)用控制能力加強(qiáng)，上市公司盈利水平將有較大幅度提升；(4)在公司謹(jǐn)慎投資與銷售資金回流加快雙重作用下，行業(yè)資金面將顯得較為寬松；(4)大量預(yù)收賬款將對公司09-10年的業(yè)績構(gòu)成良好保障。

　　目前A股主流房地產(chǎn)公司估值具有良好的安全邊際。開發(fā)類09年P(guān)E 22倍，10年16倍，RNAV折價(jià)18%，PB 3.6倍；出租類09年P(guān)E 27倍，10年22倍，RNAV折價(jià)14%，PB 2.9倍。

　　維持行業(yè)增持評級，繼續(xù)建議超配；股價(jià)調(diào)整提升投資吸引力，行業(yè)逐漸有戰(zhàn)略性板塊性買入良機(jī)。